美債市場正面臨來自海外官方投資者的潛在拋售壓力，這一動向引發市場高度警惕。

據追風交易台，德意志銀行3月23日發布的研究報告顯示，紐約聯儲託管的外國官方賬戶美債持倉在過去四周驟降750億美元，創下2020年新冠疫情衝擊以來的最大單月降幅。結合歷史數據模型推算，這一變化意味着外國官方投資者實際淨拋售美債規模約達600億美元，同樣為疫情以來之最。

上述數據與近期美債收益率急升的市場走勢相互印證，尤其是中段期限（belly）收益率的異常上行——而外國官方投資者的持倉恰恰集中於該期限段。德意志銀行警告，若海外需求持續萎縮，美債的"便利收益率"（convenience yield）優勢將面臨侵蝕，長端收益率存在實質性上行風險。

託管數據揭示拋售信號

追蹤外國官方投資者美債動向，最權威的數據來源是美國財政部的TIC（國際資本流動）報告，但該數據存在顯著滯後——3月數據最早需等到5月中旬才能公布。

作為替代指標，紐約聯儲每周四發布的H.4.1報告中包含一項備忘錄條目，記錄外國官方及國際賬戶在聯儲託管的證券面值，數據滯後僅一天。德意志銀行策略師Matthew Raskin、Steven Zeng及Andrew Fu在報告中指出，最新H.4.1數據顯示，以周均值計算，過去四周外國官方賬戶託管的美債持倉下降750億美元，降幅不僅為2020年3月以來最大，也是近十年來第二大單周期跌幅。

值得注意的是，與2023年3月的類似情形不同，此次FIMA回購規模並未同步上升，表明此輪減持屬於直接出售或到期不續，而非通過與聯儲局進行回購操作來融通流動性。外國逆回購、外國官方存款及FIMA證券借貸在過去一個月亦基本未見變化。

託管數據與TIC數據高度相關

託管持倉數據能在多大程度上代表外國官方投資者的整體美債持倉變化？德意志銀行對此進行了系統性驗證。

報告顯示，過去15年間，託管持倉變動與TIC數據中外國官方淨購買量之間的相關性相當顯著，前者可解釋後者約50%的變動。即便將樣本縮短至2019年以來，以剔除儲備管理模式潛在變化的干擾，上述關係依然穩健。

基於這一歷史關係，750億美元的託管持倉降幅對應的外國官方淨拋售規模約為600億美元。德意志銀行指出，這將是自新冠疫情以來外國官方賬戶最大規模的淨拋售，若追溯更早，則需回溯至2018年12月纔有可比案例。

外匯干預背景下的資金流向轉變

此次美債託管持倉下滑，與德意志銀行外匯策略團隊近期觀察到的市場動態高度吻合。

據德意志銀行外匯策略團隊此前報告，在伊朗戰爭爆發及油價飆升的背景下，美元未能如預期般走強，部分原因在於多個亞洲央行實施了大規模外匯干預。與此同時，該團隊的高頻ETF監測數據也顯示，外國投資者對美元資產的購買出現明顯放緩。

上述兩條線索相互疊加，共同指向一個結論：外國官方投資者正在減少對美元資產的配置，美債拋售是這一趨勢的直接體現。

持續拋售或推升長端收益率逾百點子

德意志銀行的分析揭示了一個結構性隱憂：美債收益率長期受益於美元儲備貨幣地位所帶來的"便利收益率"，而這一優勢正面臨考驗。

報告援引德意志銀行此前研究指出，當前10年期美債收益率較美國淨國際投資頭寸（NIIP）所隱含的合理水平低逾100個點子。另有近期學術工作論文估算，美元儲備貨幣地位使美國長期利率較"正常水平"低約90個點子。

德意志銀行警告，一旦外國需求出現持續性下滑，上述便利收益率將面臨迴歸壓力，美債期限溢價和整體收益率將有實質性上行空間，對持有美債的投資者構成直接衝擊。