金吾財訊 | 東吳證券發布研報指，同程旅行(00780)2025年第四季度利潤略超預期，酒管業務快速擴張有望打造第二增長曲線。維持對公司的「增持」評級。

報告指出，同程旅行2025年全年營收為人民幣194.0億元，按年增長11.9%；經調整淨利潤為人民幣34.0億元，按年增長22.2%。第四季度業績表現穩健，營收為人民幣48.40億元，按年增長14.2%；經調整淨利潤為人民幣7.80億元，按年增長18.1%，略高於業績指引區間上沿。

從業務板塊看，Core-OTA業務第四季度收入按年增長17.5%至人民幣40.62億元。其中，住宿預訂收入為人民幣13.10億元，按年增長15.4%；交通票務收入為人民幣18.36億元，按年增長6.5%；其他業務（主要為酒管業務）收入為人民幣9.17億元，按年大幅增長53.0%，增長主要得益於萬達酒管公司的並表以及藝龍酒管的快速擴張。相比之下，度假業務收入按年略降0.3%至人民幣7.78億元，主要受到東南亞及日本旅遊需求疲軟的影響。

盈利能力方面，公司第四季度毛利率為65.8%，按年提升2.3個百分點；經調整淨利率為16.1%，按年提升1.0個百分點。費用控制方面，銷售費用率按年上升1.7個百分點至32.5%，管理費用率按年下降0.5個百分點至8.0%。

報告的核心投資邏輯認為，同程旅行通過積極運營微信流量實現加速成長，國內出行市場維持高景氣度，跨境旅遊保持高增速。酒管業務的快速擴張有望為公司打造第二增長曲線。基於收購萬達酒管公司等因素，微調了未來盈利預測，預計公司2026年至2028年歸母淨利潤分別為人民幣31.7億元、35.4億元和39.6億元，對應的市盈率（PE）估值分別為12倍、11倍和10倍。

主要風險提示包括出行消費習慣變化及行業競爭加劇。