金吾財訊 | 中信建投證券發布研報指，報告核心投資邏輯在於特步國際(01368)2025年專業運動品牌（索康尼及邁樂）實現高增長並帶動盈利能力改善，而2026年主品牌加速DTC（直接面向消費者）轉型及海外業務啓航將成為關鍵增長動力，儘管短期利潤可能因一次性投入而承壓。報告維持對特步國際的「買入」評級。

關鍵財務數據顯示，2025年集團持續經營業務營收為141.51億元，按年增長4.2%；歸母淨利潤為13.72億元，按年增長10.8%；經營利潤為20.19億元，按年增長2.7%。董事會建議派發末期股息每股9.5港仙，全年派息比率為50.4%。

業務層面，2025年主品牌特步營收為125.15億元，按年增長1.5%，營收佔比88.4%。電商渠道是核心增長動力，保持雙位數增長，收入佔主品牌營收比例超33%。公司於下半年推進DTC戰略，收回100家店鋪分銷權並回購庫存，導致當期營收下滑，但終端流水保持低單位數正增長。截至2025年末，特步成人門店淨關25家至6357家，公司聚焦優化低效門店，新形象門店佔比超70%。渠道庫存周轉天數約為4.5個月，處於健康水平。主品牌毛利率為41.2%，經營利潤率為15.3%。

專業運動板塊（索康尼與邁樂）2025年營收為16.36億元，按年大幅增長30.8%，佔集團收入11.6%。其中，索康尼品牌按年增長30%以上，線下同店銷售實現雙位數增長。截至年末，索康尼門店達175家，淨增30家，公司聚焦一二線核心商圈開設高端旗艦店。該板塊經營利潤率為7.0%，按年提升0.7個百分點，盈利能力持續改善。

對於2026年，公司指引收入實現中單位數增長，其中專業運動品牌目標增長20%-30%。主品牌將加速DTC轉型，計劃回收500-600家店鋪分銷權，並優化門店結構，推進金標領跑店等差異化佈局。海外業務方面，2025年營收突破2億元，按年大增220%，公司規劃未來三年海外業務營收復合增速超50%。報告指出，公司計劃投入超1億元一次性費用用於增加DTC投入及股權激勵計劃，這可能對短期利潤端構成壓力。

盈利預測方面，報告預計2026年至2028年公司營收分別為148.0億元、158.0億元、170.1億元；歸母淨利潤分別為12.6億元、13.9億元、15.5億元。對應最新股價，預測市盈率（PE）分別為8.9倍、8.0倍、7.2倍。

風險提示包括零售折扣率加深，影響品牌利潤率；流水復甦進展及幅度不及預期。