金吾財訊 | 東吳證券發布研報指，華潤啤酒(00291)2025年業績顯示啤酒主業韌性升級，白酒業務處於慣性調整期。核心投資邏輯在於啤酒業務的結構升級、成本紅利釋放以及「三精」費用策略共同驅動公司盈利提升。

啤酒業務表現穩健。2025年啤酒收入364.89億元，按年持平；銷量按年增長1.4%至1103萬噸。雖然全年噸價按年下滑1.4%，但產品結構持續升級，次高檔及以上產品銷量實現中至高單位數增長，普高檔及以上產品銷量增長接近10%。其中，喜力銷量增長接近20%，老雪增長約60%，紅爵增長超過100%。展望未來，公司將持續踐行高端化戰略。

白酒業務延續調整。2025年白酒收入按年下滑30.4%至14.96億元，公司為此計提了28.77億元商譽減值。若不考慮此項減值，白酒業務的EBITDA為2.64億元，按年下滑69.0%。公司表示將堅持以長期主義做實做強白酒業務。

盈利能力顯著改善。儘管面臨白酒業務調整，但剔除商譽減值等特別項目後，公司2025年不計特別項目的歸母淨利潤按年增長19.6%至57.24億元，不計特別項目的EBITDA按年增長9.9%至98.79億元。這主要得益於啤酒業務毛利率按年提升1.4個百分點至42.5%（主要因噸成本按年下降3.7%），以及銷售費用率按年下降1.4個百分點至20.3%，管理費用率按年下降0.2個百分點至8.3%。

基於啤酒主業韌性、成本紅利延續及有效的費用控制，東吳證券預計公司2026年至2028年歸母淨利潤分別為62.09億元、66.91億元和72.51億元，對應當前股價的市盈率（PE）分別為12倍、11倍和10倍。該行維持對華潤啤酒的「買入」評級。