3月31日，如祺出行（9680.HK）交出了2025年全年業績報告。

在全國多地頻髮網約車運力飽和預警、行業陷入慘烈價格戰的2025年，如祺出行錄得了114.6%的營收按年增速，全年總收入達到52.86億元。同時，毛利率從個位數翻倍至11.9%，整體利潤指標改善48.1%。

但剝離掉「翻倍」「激增」等高增長標籤，穿透這52.86億元的營收結構，這家在港股頂着「Robotaxi第一股」光環的出行平台，正面臨着傳統運力業務微利掙扎與前沿科技業務重資產投入的雙重挑戰。

財報顯示，2025年包含Robotaxi在內的出行服務收入按年增長131.8%至50.97億元。這意味着，傳統出行業務在總盤子中的佔比高達96.4%。

在增量見頂的行業大盤下，如祺出行能實現超130%的規模膨脹，其核心動能並非來自一線城市的內生性增長，而是依賴「漣漪模式」，即將大灣區的運營體系平移至下沉市場及周邊城市。

這種以空間換增長的策略雖然推高了營收體量，但下沉市場的客單價天然承壓，平台往往需要在線下合規與司機招募上付出隱性成本。

那麼，毛利率為何能從個位數躍升至11.9%？利潤為何能改善48.1%？答案藏在硬幣的另一面：極致的控費。

財報明確指出，年內財務成本、一般及行政開支等費用實現了「雙位數下降」。這表明，如祺出行的財務拐點，很大程度上是通過壓縮中後台開支、削減非必要運營成本「擠」出來的。

在前端，通過優化派單算法降低空駛率；在後端，嚴控各項剛性支出。這種防守反擊式的財務策略，確實穩住了現金流，但也意味着其傳統出行業務的盈利天花板極其清晰，這是一門高度依賴規模效應且利潤比刀片還薄的苦生意。

在近53億的總營收中，真正具備高毛利屬性和想象空間的，是那佔比僅約3%的「技術服務收入」。2025年，該板塊營收按年激增487.4%至1.6億元。

這是如祺出行的差異化所在，也是其試圖穩住港股科技股估值的核心支撐。

當前，整個汽車產業鏈正處於高階智駕和端到端大模型研發的攻堅期，主機廠和算法公司對包含複雜長尾場景的高質量真實路測數據處於極度飢渴狀態。

如祺出行實際上是將路上跑的數十萬台網約車，複用為了高頻的數據採集終端。通過提供AI數據服務產品（如標註數據、高精地圖），它也正在嘗試切入車企的B端SaaS服務和數據Tier-1供應鏈。

從財務邏輯上看，這筆1.6億元的收入邊際成本極低，是未來最有可能貢獻淨利潤的增長極。但從業務現實來看，3%的營收佔比依然過於孱弱。

在短中期內，這根「第二增長曲線」更多是作為資本市場的估值籌碼存在，尚不足以在利潤表上實現對主營業務虧損的全面覆蓋。

作為技術底色的另一塊拼圖，Robotaxi的商業化進展在財報中顯得有些微妙。官方數據顯示，今年第一季度如祺Robotaxi運力擴至約600輛，較2025年底規模翻倍。

在「有人+無人」混合派單的生態中，如祺出行扮演的是商業化運營場的角色。然而，從財務視角審視，這600輛Robotaxi在現階段絕非利潤奶牛，而是不折不扣的「吞金獸」。

儘管激光雷達等核心硬件成本在下降，但數百台Robotaxi的車隊組建、早期定製開發、安全員人工成本、數據中心的算力支持以及長期的車路協同運維，無一不需要龐大的資本開支來支撐。

這構成了如祺出行財報中最核心的矛盾點，傳統出行業務正在努力降本增效、改善利潤表；而Robotaxi的運力翻倍擴張，卻隨時可能將好不容易收窄的虧損敞口再次撕裂。

如何在確保主營業務現金流不枯竭的前提下，控制對Robotaxi重資產投入的節奏，將是考驗管理層走鋼絲能力的關鍵。

綜合來看，如祺出行的2025年業績報告，呈現的是一家身處紅海的出行企業，試圖通過精細化運營止血，並用科技業務買未來的轉型縮影。

114.6%的營收增速與改善的毛利，證明了其在殘酷市場中的生存韌性。但資本市場的定價邏輯是冷酷的：傳統網約車的故事缺乏爆發力，而1.6億元的技術收入和尚未盈利的Robotaxi，還不足以完全重塑其基本面。

在徹底跨越盈虧平衡點之前，如祺出行的「科技成色」仍需經歷漫長且昂貴的商業化大考。