來源：未名財經
在多數A股房企長期處於破淨狀態，金科3.72倍的市淨率，讓這個沉悶已久的市場看到了些許希望。
4月27日，*ST金科向深交所提交了撤銷退市風險警示的申請。
同日發布的2025年財報顯示：歸屬於上市公司股東淨利潤293.25億元，而歸屬於上市公司股東的淨資產也從-286.83億元拉升至41.56億元。
一家2024年還鉅虧319.7億元、資不抵債的房企，如何在一年之內實現財務數據的逆轉？
293億利潤從哪來？
透過金科2025年財報你會發現，其293億元盈利，不是賣房賣出來的。事實上，公司2025年營業收入只有68.84億元，按年下降了75%。
真正讓利潤表變化的是利潤表中的債務重組收益。根據財報附註，金科股份及核心子公司重慶金科在2025年12月完成重整計劃執行後，合計確認債務重整收益淨額724.07億元。其中，母公司層面確認470.01億元，重慶金科層面確認108.64億元，合併報表層面因子公司出表等因素再調整145.42億元。
這筆724億元的「賬面收益」，是怎麼算出來的？
簡單說，當一家公司以低於債務賬面價值的方式清償債務時，差價就計入債務重組收益。金科的重整計劃設計了一套「現金+股票+信託受益權」的組合清償方案。以公司層面的普通債權為例：每家債權人超過5萬元的債權部分，每100元可分得約2.53股轉增股票及100份信託受益權份額。
財報披露，公司以償債資源公允價值進行清償，其中用於清償普通債權的股票價值19.69億元、信託受益權價值10.11億元，而對應的債務賬面價值遠高於此，差額便形成了重組收益。
與724億元收益同時入賬的，還有231.34億元資產減值損失，其中存貨跌價損失佔了大頭；信用減值損失56.24億元；公允價值變動損失24.32億元。這三項稀釋了近312億元的利潤。對抵之後，最終呈現293億元的歸母淨利潤。
淨資產如何轉正？
如果說利潤的逆轉靠的是「算賬」，那麼淨資產從-286.83億元到41.56億元的躍升，靠的是「出表手段」。
根據重整計劃，金科股份將非保留資產全部置入服務信託，用於清償債權人。公司原持有的38家一級子公司中，20家進入非保留範圍；重慶金科原持有的74家一級子公司中，49家進入非保留範圍。這些子公司及其穿透持有的下屬各級子公司共計713家，不再納入合併報表範圍。
這一操作的財務效果是雙重的。一方面，大量負債隨之出表。財報顯示，金科的總資產從2024年末的1771.83億元驟降至148.91億元，降幅91.60%；總負債從1944.70億元降至101.20億元，資產負債率從109.76%降至67.97%。
另一方面，那些長期拖累利潤的虧損資產：停工的項目、貶值的存貨、難以收回的往來款，被移出了上市公司的報表。公司對轉入信託包的原子公司其他應收款按公允價值重新計量，計提壞賬準備後賬麪價值僅剩約32.84億元。這筆會計處理，直接在合併報表層面抵減了債務重整收益，但也讓新金科的資產負債表變得「乾淨」了。
重整三手段：化債、引投、剝離
金科的司法重整能夠成功執行，依賴於三個環環相扣的設計。
第一是化債方案。重整覆蓋了超過8400家債權人，累計化解債務約1470億元。財報詳細披露了各類債權的受償方式：職工債權和稅款債權以現金清償；有財產擔保債權通過處置擔保物或以物抵債受償；普通債權則通過「現金+股票+信託受益權」組合受償。
值得注意的設計是，公司設立了服務信託作為「資產池」，將非保留資產裝進去，債權人拿到信託份額後，未來通過信託資產的盤活變現獲得回收。這種做法既緩解了當期的現金壓力，也保留了資產的長期價值。
第二是引入重整投資人。公司以資本公積金轉增股本，轉增股票中的30億股用於引入投資人，合計獲得投資款26.28億元。上海品器聯合體成為新的控股股東，長城資產、四川發展基金等機構跟投。
財報披露，重整完成後，公司控股股東由金科控股變更為京渝星築和京渝星璨，公司變更為無實際控制人。新股東不僅帶來了資金，也帶入了特殊資產處置和資產管理的能力。
第三是資產剝離。如前所述，713家子公司被置入服務信託，不再並表。這意味着，金科將那些短期內難以盤活、持續消耗現金流的項目，從上市公司的體系中隔離了出去。留下來的「保留資產」，主要是具備一定造血能力的項目和新業務平台。
賬面上的勝利，經營上的起點
單從財務指標看，金科股份已經滿足了撤銷退市風險警示的全部條件。淨資產為正、審計報告無保留意見、不存在其他需要實施風險警示的情形。摘帽只是時間問題。
但這並不意味着金科已經真正「走出危機」。深入分析其財務數據，以下幾個指標仍值得高度關注：
2025年扣除非經常性損益後的淨利潤為-355.76億元，說明主營業務仍處於深度虧損狀態。經營活動產生的現金流量淨額為-17.21億元，公司尚未具備自我「造血」能力。全年銷售金額僅約80億元，已不及巔峯期的零頭。
進入2026年第一季度，情況並未根本好轉。儘管歸母淨利潤按年大幅收窄97.39%至-4223.98萬元，但這一改善主要來自會計處理。公司將部分子公司股權置入服務信託，不再納入合併報表。剔除這一因素，經營層面並無實質性好轉。
金科財務顧問在財報中強調，公司未來主要業務以城市更新、資產管理、運營管理等為主，面臨政策風險、市場風險和戰略轉型風險等多重不確定性。
這是一個客觀的判斷：金科已經闖過了「生死關」，但「發展關」才啱啱開始。
截至4月28日盤中，*ST金科報收1.44元，較昨日收盤1.48元下跌0.04元，跌幅2.70%，總市值153.1億元，流通市值：約109.7億元。
在多數A股房企長期處於破淨狀態（市淨率低於1倍），金科3.72倍的市淨率表明，資本市場給它的定價中包含了很強的「重整溢價」和「轉型預期」。
換句話說，投資者買的不是它現有的淨資產，而是重整後「乾淨資產負債表」帶來的想象空間。