金吾財訊 | 山西證券發布研報指，金蝶國際(00268)2025年實現收入70.06億元，按年增長12.0%，全年歸母淨利潤0.93億元，按年扭虧為盈。經營性淨現金流達10.97億元，按年增長17.6%，創歷史新高。

雲訂閱業務持續高增驅動收入韌性增長。2025年公司雲服務收入57.82億元，按年增長13.2%，佔總營收比重82.5%。雲訂閱收入35.56億元，按年增長20.9%，訂閱收入佔比首次超過50%，訂閱ARR達40.9億元，按年增長19.2%。分產品看，蒼穹和星瀚全年收入19.4億元，按年增長28.0%，訂閱收入5.28億元，按年增長35.4%，NDR達110%；星空全年訂閱收入15.21億元，按年增長19.3%，客戶數達4.9萬家，NDR為97%；小微財務雲訂閱收入11.42億元，按年增長22.7%。

雲轉型深化推動經營質量提升。2025年毛利率67.1%，較上年提高2.0個百分點。銷售費用率和研發費用率分別較上年降低1.1和2.9個百分點至38.9%和21.3%，管理費用率提高0.6個百分點至9.2%。淨利率1.3%，經調整淨利率3.3%，實現扭虧為盈。研報預計隨着SaaS化經營槓桿釋放，今年經調整淨利率有望提升至7%左右。

AI戰略全面升級，商業化加速。2025年公司推出企業級AI原生超級入口「小K」及近20款AI智能體，「金鑰財報」註冊用戶近40萬。AI已嵌入研發體系，新增代碼中41%由AI生成，研發交付周期縮短21%。AI場景落地簽約金額3.56億元，新籤柳鋼集團、深圳能源等。展望2026年，預期AI套件收入超10億元，其中Agent as a Service、API&Skills等AI原生業務將高速增長。

研報維持金蝶國際「買入-A」評級。預計2026-2028年EPS分別為0.05、0.10、0.14元，對應2026年4月27日收盤價7.44元，2026-2028年PE分別為148.1、73.0、51.5倍。