智通財經APP獲悉，國聯民生證券發布研報稱，當前晚期一線肺癌治療領域仍有廣闊提升空間。一方面，大量患者治療後的生存期獲益有限;另一方面，以PD-1單抗為基石的組合療法對化療等其他療法的替代率也有提升空間。全球藥企正沿着PD-1單抗+ADC和PD-1雙抗等思路完成佈局。其中在PD-1單抗+ADC路線中，科倫博泰(06690)及其合作方默沙東就sac-TMT的佈局兼具適應症覆蓋範圍與較高的成功概率，有望在這一路線中勝出。同時默沙東留有PD-1雙抗與sac-TMT聯用的戰略後手，建議重點關注科倫博泰sac-TMT的全球研發進展。

國聯民生證券主要觀點如下：

K藥以「分割包圍」的模式獲批治療一線肺癌，但仍有較大升級空間

帕博利珠單抗(海外商品名Keytruda,簡稱K藥)2025年銷售額超過300億美元，是全球腫瘤「藥王」。K藥最初於2016年獲批治療一線肺癌，直至2019年4月，歷經四次批准，逐步擴充一線肺癌覆蓋人群。整體來看，PD-1單抗已在一線肺癌市場取得了勝利。從美國真實世界一線肺癌治療數據來看，2022年包含PD-1單抗的療法在所有一線肺癌患者中的使用率約為76%。但在不同亞組療效指標和滲透率有所差異，特別是PD-L1低表達和鱗癌患者中仍有提升空間。

PD-1單抗+ADC的新開三期窗口正在關閉，科倫博泰聯合默沙東已完成卡位

從全球來看，阿斯利康、默沙東、吉列德、輝瑞等企業分別於2022-2025年陸續開展一線肺癌ADC聯合PD-1單抗全球三期研究，靶點以Trop2為主。考慮到現有ADC的Payload潛在的交叉耐藥機制，以及阿斯利康的AVANZAR研究將於26H2讀出數據，該行認為新啓動ADC+PD-1單抗全球三期研究的時間窗口可能已關閉，這一細分路線的格局或將收斂。

sac-TMT在ADC+PD-1單抗格局中有望勝出

科倫博泰於2026年ASCO大會披露Optitrop-Lung05數據，sac-TMT聯合帕博利珠單抗一線治療晚期NSCLC較帕博利珠單抗單藥顯著改善PFS：全人群mPFS未達到vs 5.7個月，HR=0.35;非鱗癌亞組HR=0.28，鱗癌亞組HR=0.44。OS也呈獲益趨勢，HR=0.55。目前數據表明Dato-DXd存在藥物安全性隱患，吉列德Trodelvy一線肺癌三期研究折戟，未來sac-TMT有望成為肺癌領域中Trop2 ADC領先品種，並藉此領跑聯合PD-1單抗治療格局。

風險提示：研發失敗的風險、產品商業化銷售不及預期的風險、行業增速不及預期的風險、技術迭代引發的假設參數不確定性風險。