長鑫科技（688825）今日即將掛牌，成為科創板規模最大IPO。IPO發行價8.66元，按保守估算對應市值約5200億元。但市場顯然不打算在這個價格停留。
東北證券分析師李玖在研報中，從三個相互獨立的視角為長鑫估值，結論收斂在3.2～5.7萬億人民幣區間。同日，野村證券首次覆蓋給出買入評級，目標價116元，隱含漲幅1239%，對應市值約7.76萬億——是東北證券上限的1.4倍。兩家機構分歧的核心，在於對長鑫遠期份額天花板的判斷——東北證券基準假設17%，野村則押注更大的份額空間與更高的成長溢價。
上述估值或許並不誇張。長鑫是A股迄今獨特的存在：純DRAM IDM龍頭，手握設計與製造全鏈條能力，正處於「周期反轉+份額提升」的業績爆發期。公司產品覆蓋DDR4/5及LPDDR4X/5/5X，產品已進入阿里、騰訊、字節及主流手機供應鏈。據Omdia數據，2025年四季度公司全球市佔率7.67%，中國第一、全球第四。受益存儲漲價與高端產品放量，公司業績彈性加速釋放。
DRAM供需缺口持續，長鑫兼具「量價齊升+國產替代」雙重紅利。真正問題不在於它值不值錢，而在於該用哪把尺子量。
視角一：市場份額相對估值——目標市值約3.49萬億元
邏輯：既然DRAM是全球統一市場，海外上市的存儲廠市值已包含了市場對「每一個百分點份額」的定價。用美股可比公司的市值，反解出「每1%遠期全球份額對應多少市值」，再乘以長鑫的遠期份額。
操作：美光與閃迪的NAND份額恰好相等（均為13%），因此美光（DRAM和NAND標的公司）市值減去閃迪（純NAND標的）市值，即等於美光DRAM業務對應的市值——10220億美元 - 2308億美元 = 7912億美元。將其除以美光19.85%的DRAM遠期份額，得到DRAM每1%遠期份額約值398.6億美元。
結論：長鑫作為純DRAM標的，遠期份額17%（當前約8%），對應市值約6776.76億美元，摺合人民幣約4.58萬億（按匯率6.77計算）。剔除少數股東損益佔比約24%後，歸母口徑約3.49萬億。
回測驗證：海力士反算市值較實際偏高9.44%，鎧俠僅偏高0.66%，結果與實際市值基本吻合。
視角二：盈利拆分PE估值——目標市值2.85萬億至4.27萬億元
第二種方法更底層：不借助外部錨點，直接預測長鑫自己的利潤。存儲廠的成本結構高度標準化，固定成本以折舊為主，由資本開支規模決定；可變成本隨出貨量線性變動。由於招股書未披露實際晶圓產能數據，測算以固定資產原值作為代理產能，乘以稼動率和產銷率推算銷量，再結合ASP得到營收。
邏輯：拆解收入（產能×稼動率×產銷率×ASP）與成本（固定成本折舊+可變成本），預測淨利潤後給予PE倍數。
關鍵預測：
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2027年營收4716億元，毛利率86.96%，淨利潤3747億元（整體口徑）
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剔除少數股東損益（假設佔比24%不變），歸母淨利潤約2848億元
估值：東北證券認為，美光、SK海力士對應2027年PE分別為7.51倍和7.94倍，但長鑫處於份額快速提升階段（遠期份額預計達30%左右），給予成長溢價，按10-15倍PE，剔除少數股東損益後，對應歸母淨利潤口徑市值約2.85萬億至4.27萬億元。
視角三：單位產能相對估值——目標市值3.22萬億至3.99萬億元
邏輯：用海外存儲廠市值除以月產能，得到「每萬片/月產能對應市值」，再乘以長鑫產能規劃。
參照系：三大原廠每萬片/月產能對應市值集中在158-198億美元區間——海力士160.45億美元、美光197.80億美元、三星158.91億美元。
結論：2027年長鑫產能45萬片/月，對應市值：
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樂觀情景（三大原廠均值172億美元/萬片）：52518億元
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中性情景（含台系廠商均值139億美元/萬片）：42327億元
剔除少數股東損益後，對應約3.22萬億至3.99萬億元。
三種方法匯總：收斂於3.2萬億至5.7萬億元
東北證券指出，長鑫2025年少數股東損益佔比高達73.76%，遠高於三星、海力士、美光（均不足1%），估值必須剔除該部分影響。
假設2026、2027年少數股東損益佔比維持24%不變，三種方法結論如下：剔除少數股東損益影響後合理估值 3.2~5.7 萬億。
三個視角用的數據不同、邏輯鏈條不同，但最終歸母口徑的區間都落在3～4.3萬億附近。這種收斂本身是一個信號：在當前份額和產能假設下，這個量級的定價有較強的自洽性。
真正的分歧在於「遠期份額能到多少」。東北證券的基準假設是17%，野村證券隱含的假設更激進——116元目標價對應約7.76萬億，意味着市場願意為更大的份額空間和更高的溢價付費。
支撐這個更激進假設的，是供需數據：全球普通DRAM產能測算顯示，2027年缺口仍然存在；2026年一季度DRAM合約價按月暴漲93%～98%，大幅超出此前預期；長鑫2026年一季度毛利率已升至79.16%，單季歸母淨利潤247.62億元。
漲價周期的高度，正在實時修正所有模型的輸入假設。
野村證券：目標價116元，隱含漲幅1239%
7月27日，野村證券也首次覆蓋長鑫科技，給出更為激進的判斷。
該行以「買入」評級啓動覆蓋，目標價116元人民幣，對應約20倍PE——是美光當前估值（約10倍）的整整兩倍，也是SK海力士當前估值的兩倍有餘。
以IPO發行價8.66元計算，116元的目標價意味着隱含漲幅1239.5%，對應市值約7.76萬億人民幣。
這一數字遠超東北證券的估值區間上限5.7萬億，兩者之間約2萬億的差距，本質上是對兩個核心變量的不同押注：長鑫的份額天花板在哪裏，以及市場應該給這家公司多少成長溢價。
2026年只是起點！國產替代疊加AI需求，野村給予長鑫雙重成長溢價
野村給出20倍PE溢價的底層邏輯，建立在三重判斷之上。
其一，供給端結構性收緊將持續數年。 該行核心論點是：「全球存儲供給在未來數年內不太可能寬鬆。」三星、SK海力士、美光的資本開支已大規模轉向HBM與先進製程，通用DRAM的新增供給被結構性壓制。這意味着長鑫所在的通用DRAM市場，將在相當長的時間內維持供不應求的格局，而非傳統存儲周期那種「漲兩年、跌兩年」的輪迴。
其二，長鑫的份額提升邏輯是「加速」而非「線性」。 該行判斷，隨着長鑫產能持續擴張、製程從第四代向第五代遷移，其在全球通用DRAM市場的份額提升速度將超出市場預期。當前約8%的份額，在野村的模型中對應的遠期空間，顯然遠不止東北證券假設的17%上限。野村隱含的遠期份額假設，結合7.76萬億的目標市值反推，對應的份額空間可能在25%至30%區間，甚至更高。
其三，國產替代疊加AI需求，給予雙重成長溢價。 該行認為，長鑫不僅是一個存儲周期標的，更是一個「國產替代」主題標的。中國雲廠商、手機廠商對國產DRAM的採購意願持續上升，這為長鑫提供了獨立於全球周期之外的額外增量。與此同時，AI服務器對DRAM的需求呈指數級增長，服務器單機DRAM搭載量是智能手機的近80倍，這一需求結構的變化將長期支撐ASP中樞上移。兩重邏輯疊加，野村認為長鑫理應享有比海外同類公司更高的估值溢價，而非折價。
也就是說，野村不認為2026是峯值，只當它是起點。
在具體財務預測上，野村預測長鑫銷售額和歸母淨利潤將分別增長63%和74%。驅動因素包括：產能從2025年的27萬片/月擴張至2027年的45萬片/月，製程遷移帶來的每片晶圓價值量提升，以及DRAM均價在供給收緊背景下的持續上行。野村的盈利預測在絕對數字上較東北證券更為激進，而20倍PE的倍數假設則進一步放大了最終估值結果。
從零到全球第四，長鑫用了七年
2019年，長鑫科技（前身睿力集成）推出中國大陸首顆自主量產的8Gb DDR4，實現了國產DRAM從無到有的突破。
七年後，這家公司已是中國第一、全球第四的DRAM廠商。根據Omdia數據，2025年Q4長鑫全球市佔率達7.67%。
產品線上，長鑫已覆蓋DDR4/5及LPDDR4X/5/5X全代際，並於2024年底停產自有DDR4，產能全面轉向DDR5與LPDDR5/5X等高價值產品。客戶涵蓋阿里、騰訊、字節及主流手機供應鏈。
產能方面，公司擁有合肥兩座、北京一座共三座12吋晶圓廠，東北證券預計產能將從2025年的27萬片/月擴張至2027年的45萬片/月，全球佔比由14%升至17%。
財務拐點：漲價周期下，利潤彈性驚人
長鑫的財務路徑，是重資產存儲廠的典型劇本——下行周期固定成本前置形成虧損，上行周期利潤快速釋放。
關鍵節點如下：
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2025年：歸母淨利潤由虧損163.40億元轉為盈利18.75億元，綜合毛利率升至40.99%，與三星（39.38%）基本持平
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2026年Q1：單季營收508億元（按年+719%），毛利率79.16%，歸母淨利潤247.62億元
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2026年上半年：管理層預計營收1100-1200億元，歸母淨利潤500-570億元
利潤爆發的核心驅動是價格。根據TrendForce 2026年6月最新調查，2026年Q1一般型DRAM合約價按月暴漲約93%-98%，遠超此前雙位數的預測區間。
東北證券同時也列出四項主要風險：
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需求不及預期：AI服務器建設放緩或消費電子復甦乏力。
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價格周期性下行：2022-2023年曾出現價格較周期前跌幅達50%的深度下行。
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產能與技術迭代不及預期：第五代工藝平台研發若滯後，將影響量價兌現。
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國際貿易摩擦與供應鏈受限：地緣政治升溫可能加劇產業鏈不穩定。