回報1000億。

　　作者/馮雨晨 

　　報道/投資界PEdaily 

　　大洋彼岸，一家存儲龍頭被PE清倉了。

　　主角是日本存儲巨頭鎧俠——乘着AI東風，其股價一度猛漲接近50倍。君子豹變之際，身後大股東貝恩資本透露，截至今年7月已徹底清倉，合計收益達到170億美元（約合人民幣1151億元）。

　　換言之，貝恩資本賺回1100億元，締造全球私募股權史上回報紀錄。

　　「鎧俠這樣的機會可遇而不可求，對所有相關方而言都是一次極為出色的結果。」貝恩資本執行合夥人說道。在市場人士看來，如此大規模的股份交易得以兌現，意味着買方機構的需求依然旺盛。

　　同為存儲大廠，和長鑫科技專注DRAM運行內存賽道不同，鎧俠主要生產NAND閃存。放眼國內，真正在這一賽道上前進的是來自武漢的長江存儲。

　　回看昨夜，海外存儲巨頭一夜驚魂，相較於6月高點回撤30%至50不止。而另一邊，長鑫科技新股王登頂，市值超3萬億元。冷靜與狂熱之間，所有人都在關切AI時代存儲的未來格局。

　　10年前，逆勢重倉

　　要賣得漂亮，也要買得逢時。

　　目光拉回2016年，日本綜合機電製造商東芝因旗下核電子公司西屋電氣遭遇鉅額虧損，疊加財務造假醜聞，陷入了資不抵債、面臨退市的絕境。

　　是年，百年巨頭東芝焦頭爛額，不得不賣資產填補虧空。旗下存儲業務就是這個時候被列進了甩賣清單——但在2017財年，東芝存儲器部門的營業利潤就高達5000億日元，堪稱當時東芝最賺錢的業務。

　　在許多人看來，以東芝存儲當時的盈利能力，再等一等，無需出售東芝就能自救。但正如「人永遠賺不到自己認知外的錢」，受制於東芝內部重電領域的長期決策文化，需要持續高額投入的存儲部門最終還是被放棄了。

　　分拆、籌資、解困，消息一出，各路競購方紛紛湧來。

　　整個2017年，據悉至少有十家公司參與競標，包括美光、SK 海力士、西部數據、博通（與銀湖資本一道）、亞馬遜、谷歌、蘋果、鴻海集團等。

　　最終，真正買家浮出水面。貝恩資本聯合SK海力士、蘋果、戴爾、希捷等組成財團，在2018年以180億美元將東芝存儲約55%的股份接盤下來，其中貝恩資本出資超10億美元。後於2019年，東芝存儲獨立更名為鎧俠（Kioxia），確立了存儲價值服務商定位。

　　殺出重圍的故事看似美妙，但這筆交易爭議也不少。

　　衆所周知，存儲行業周期性極強，在東芝決定出售時，存儲剛好借智能手機發展已經走過一輪超級周期。而貝恩資本收購落定之時，隨着手機市場已經開始觸及天花板，換機周期延長，導致對存儲芯片的需求疲軟，東芝存儲的NAND Flash價格也滑向下行周期。

　　因此，當時不少聲音認為貝恩資本「買在了山頂」。沒有人料到，AI浪潮帶來的存儲需求爆發徹底改寫命運。

　　格局生變

　　賣在人聲鼎沸時

　　史詩級反轉登場。

　　2025年下半年開始，AI算力爆發式增長讓高帶寬存儲（HBM）成為搶手貨，三星電子、SK海力士及美光等存儲原廠調整產能向高端產品轉移，導致消費級存儲供給被大幅擠壓。於是，存儲產品全線漲價：2026年一開年，DRAM和NAND Flash產品價格就創下近十年新高，部分型號累計漲幅甚至超過300%。

　　躁動首先燒到了資本市場。合計佔據全球DRAM市場超9成分額的三星、SK海力士和美光等存儲巨頭，自去年6月來股價最高漲幅分別在5倍至10倍不止。

　　還有生產NAND產品的鎧俠和閃迪。過去一年，鎧俠股價累計漲幅一度接近50倍，在今年6月中旬市值甚至一度達到56萬億日元（約合3450億美元），超過豐田汽車成為日本市值最高的公司；閃迪同樣如此，2025年6月至今年6月，股價累計漲幅逾50倍。

　　放眼國內，同樣上演過熱烈。典型的如「深圳存儲四小龍」——江波龍、德明利、佰維存儲、大普微，過去一年來股價紛紛翻倍，在今年6月中旬合計市值一度近9000億元。

　　正是人聲鼎沸時。

　　自2025年11月開始，貝恩資本開啓對鎧俠的大規模減持，在今年6月中旬，其持股比例從2025年12月的約44%降至約14%，直到今年7月初，貝恩資本完全清倉。

　　「我們不再持有任何鎧俠股份」，7月早些時候，貝恩資本的執行合夥人David Gross在接受採訪時正式表示。最新消息是，據《日經新聞》估計，貝恩資本出售所持股份實現了約2.5萬億日元（約合170億美元）的收益。

　　計算下來，回報率接近初始投資的20倍，造就十年全球半導體行業最經典的私募股權案例之一。

　　耐心，再耐心一點

　　再一次證明，硬科技領域耐心資本的勝利。

　　外界可能不知道，在2025年鎧俠開啓股價暴漲之前，貝恩資本連續多年承受着來自各方面的壓力：

　　由於消費電子需求疲軟和存儲價格暴跌，鎧俠IPO計劃在2020、2021、2022、2024經歷了四次接連流產。上市退出無門之際，2023年傳出鎧俠與西部數據NAND業務合併，若合併成行將超越三星成為全球第一大NAND廠商，但由於SK海力士強烈反對合併方案，這個把蛋糕做大的策略也最終無果。

　　直到2024年年底，鎧俠終於登陸東京證券交易所，但上市表現並不及預期，整體估值僅7500億至7800億日元（約50億美元），甚至相較貝恩資本當年180億美元收購總對價都大幅縮水。

　　在低谷時陪伴和等待，在巔峯時無愧於讚揚。

　　這一幕也發生在長鑫科技投資人身上。2016年，長鑫科技第一條產線都還沒正式投片，合肥國資出資144億元投資長鑫，在當時國內DRAM技術、設備和人才幾乎為零的背景下，這筆投資無疑是一場豪賭；同樣，在2021年，長鑫科技產品尚未大規模放量、業績依舊在虧損，在大多數人還在觀望和猶豫的時候，華登和基石資本等衆多機構堅定重倉，走過穿越孤獨的五年。

　　千帆盡過。7月27日，長鑫科技正式登陸科創板，市值超3萬億元，成為A股歷史上首個開盤即破萬億市值的硬科技新股。

　　優秀的科技企業需要時間沉澱，理性的投資同樣需要耐心陪伴。在5年、8年，甚至10年的潛行路上，「也許悲觀的人是正確的，但樂觀的人永遠能收穫回報。」