智通財經APP獲悉，申萬宏源發布研報稱，國家對動力煤價格形成機制、長協履約的干預明顯增強，煤價逐步轉向以市場定價為基礎、以政策合理區間為邊界、以長協機制為錨的運行模式，其波動率已顯著下降。煤炭板塊已經具備估值中樞提升的條件，來自對煤企盈利質量和股東回報屬性的重估。政策主導下的穩價機制將延續，煤價大概率圍繞合理區間運行，煤價及煤企盈利底部顯著強於歷史低迷期;煤企逐步具備高股息、低資本開支、充裕的現金流等顯著特徵。

申萬宏源主要觀點如下：

煤價波動率下降，煤炭行業周期屬性趨於弱化

近20年來的幾輪行業「供給側」改革使得全國煤礦數量下降、大型現代化產能逐步投放、行業集中度提升，煤炭行業告別過去無序擴張的時代，為煤價波動率下降提供必要的條件。過去市場對煤炭板塊的定價核心是現貨煤價上行帶來的利潤彈性，但2021年煤價極端上漲後，國家對動力煤價格形成機制、長協履約的干預明顯增強，煤價逐步轉向以市場定價為基礎、以政策合理區間為邊界、以長協機制為錨的運行模式，其波動率已顯著下降。

煤炭定價機制的演進，本質上是煤企、電企與政府三方力量此消彼長的過程

2002-2012年需求高增、供給剛性、運輸瓶頸突出，煤企在產業鏈中掌握了強議價權，電企則在市場煤、計劃電框架下承受利潤擠壓;2013-2015年需求回落與產能大幅增長導致煤價大幅下行，電企重新獲得採購談判優勢，煤企普遍陷入虧損;2016年供給側改革後，煤炭行業集中度提升、先進產能逐步釋放，煤企話語權再次提升;而2021年之後，政府以能源安全為核心目標，對煤價形成機制、供給秩序和利潤分配進行制度性重塑，結果是煤企利潤底部顯著抬升，電企成本中樞趨穩。

長協機制有利於煤價穩定，是煤企盈利穩定性和板塊估值變化的關鍵變量

2017年以來基準價+浮動價的長協定價機制逐步確立，2022年後秦皇島港5500大卡中長期價格合理區間明確為570-770元/噸，長協基準價由535元/噸抬升至675元。其意義不僅是抑制異常波動，更是重塑利潤分配方式：煤企通過高比例長協鎖定收入與現金流底盤，電企通過長協穩定燃料成本衝擊，政府則藉此實現穩煤價、穩電價、穩預期。

板塊已經具備估值中樞提升的條件，並非來自煤價再度無序暴漲，而是來自煤價中樞抬升後，對煤企盈利質量和股東回報屬性的重估

一方面，行業中樞成本已出現系統性抬升——隨着開採深度增加、環保合規要求趨嚴、安全投入剛性增長等多重因素疊加，諸多成本細項已形成硬性約束，這意味着煤價底部已被抬高，再難回落至2015年的低位水平;另一方面，高壁壘、高現金流的金融屬性和「HALO」屬性，推動傳統能源估值體系逐步修復;此外，近年來，國內新批產能規模較小、且主要集中在交通不便利的新疆、內蒙等地區，未來難現大規模產能增量。

風險提示：宏觀經濟超預期下滑、煤炭需求低於預期;國際煤價超預期下跌。