出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：木予

　　上會前三天，申通快遞緊急叫停了30億元的可轉債孖展項目。

　　導火索是一紙立案調查通知。國家郵政局8月4日公告顯示，今年以來，使用「申通快遞」商標、字號、快遞運單經營快遞業務的企業多發生產安全事故，場所內多次被檢查發現生產安全事故隱患。申通快遞有限公司對相關企業安全生產管理缺位，未按規定實行安全保障統一管理，國家郵政局依法對其進行立案調查。

　　立案消息曝出當晚，申通快遞便發布公告宣佈，全票通過終止向不特定對象發行可轉換公司債券事項並撤回申請文件，保薦人中信證券同步提交撤回申請。8月6日，深交所正式終止對該項目的審核。這場始於3月的孖展計劃，歷時近五個月戛然而止。

　　營收、淨利雙增 卻被安全事故「絆倒」

　　就在被立案調查前不到一個月，申通快遞啱啱交出了一份亮眼的成績單。

　　據半年度業績預告披露，2026年1-6月，公司預計歸屬上市公司淨利潤為9.5億元至10.6億元，按年大幅增長109.6%-133.9%，扣非後歸母淨利潤落在相同區間，與2025年同期相比增幅高達117.7%-143.0%。結合一季度數據來看，申通快遞二季度歸母淨利潤預估為4.91億元至6.01億元，按年增長126.3%-177.0%。

　　基於月度經營簡報分析，申通快遞上半年快遞業務共計實現收入320.74億元，按年顯著增長近30.0%；完成業務量達143億票，較2025年上半年增長15.8%；月均單票收入2.26元，而2025年同期僅為2.00元。若按照報告期內全國1003.80億件的快遞業務總量簡單推算，公司的市場佔有率約為14.2%，略高於2025年的13.1%。

　　然而，高歌猛進的業績與合規風險的爆發形成鮮明反差。申通快遞的募集說明書顯示，2023-2025年，公司及其重要子公司受到的罰款金額達到或超過1萬元的行政處罰合計52起，罰款總額達304.50萬元。其中，安全生產類處罰有27起，處罰金額共約49.38萬元，主要事由包括未採取措施消除安全生產或事故隱患、安全設備使用不符合標準、未按規定對從業人員進行安全生產教育和培訓等。

　　據公開報道不完全統計，2024年7月，蘇州申通接連發生2起交通事故，被蘇州市郵政管理局約談。同年9月，黑龍江申通快遞分撥中心發生伸縮機倒塌事故，造成一名員工死亡。2025年2月，申通快遞某網點被曝光違規郵寄煙花爆竹，7月福州的某營業部因未執行收寄驗視制度，攬收了兩單違禁品無水乙醇。2026年6月，山西永濟一輛申通快遞幹線快遞車起火，車上5300餘件快件損毀。

　　儘管申通快遞在問詢函回覆中試圖將這些安全事故相關的行政處罰定性為「不屬於重大違法違規行為」，但立案調查還是成為了壓倒孖展計劃的最後一根稻草。

　　作為最早以加盟輕資產模式建立大規模終端網點的民營快遞企業之一，申通快遞目前採用 「中轉直營、網點加盟」的經營模式，即總部建設轉運中心和中轉樞紐，主要負責中轉環節的分揀、稱重、掃描、幹線運輸等。而服務網點由加盟商獨立法人運作，負責支線運輸和快遞攬收、派送。

　　在這種模式下，總部與加盟商之間是合作關係，而非垂直管理關係。截至2025年末，申通快遞加盟的獨立網點已達到5075家，服務站點及門店達9.8萬家，常態快遞員數量約24.8萬人。報告期內，公司正式員工卻只有1.26萬人，如此漫長的管控鏈條，意味着總部的安全制度會在層層傳遞中發生衰減。

　　在利潤分配方面，總部對所有成本進行統一結算，寄件方所在的服務網點向快遞公司支付面單費、物料費、中轉費和收件地的派送費等成本，並由總部向收件方所在的服務網點支付派送費。總部為了搶佔市場捲入殘酷的價格戰，網點加盟商扣除各項費用後的利潤少得可憐，還要覆蓋場地、人工、車輛、設備等固定經營成本，消防升級、設備檢修、員工安全培訓等長期安全投入，無疑是最容易被壓縮的項目。

　　總部享有品牌溢價和規模收益，卻對加盟網點的安全管理缺乏有效的控制手段；加盟商承擔實際經營風險和安全責任，卻缺乏主動執行安全規則的利潤空間和動力。申通快遞的安全事故風險，或是加盟模式的結構性缺陷在特定發展階段的必然暴露。

　　再孖展「二度折戟」 到底缺不缺錢？

　　自2016年借殼上市以來，這已是申通快遞第二次再孖展失利。

　　往期公告顯示，2021年7月，公司曾籌劃定增不超過35億元，主要用於多功能網絡樞紐中心建設、轉運中心自動化設備升級等項目，但因業績逆勢虧損、市佔率下滑等原因，最終於2022年8月方案到期自動失效。

　　此番可轉債擬募集資金不超過30億元，其中21.37億元投入「智慧物流設備升級項目」，將用於購置各類智慧物流輸送設備、自動化分揀設備及其他配套設備等。8.63億元投入「幹線運力網絡提升項目」，將用於購置包括新能源車輛在內的幹線運輸車頭、掛廂等。

　　就賬面資金而言，申通快遞其實並不缺錢。截至2026年3月31日，公司的貨幣資金約為16.30億元，銀行理財、信託產品、結構性存款等交易性金孖展產約為13.15億元，合計接近30億元，與本次募資規模基本相當。

　　一邊手握近30億的現金及理財資產，一邊向市場伸手要30億，這種財務安排引發了監管對募投項目必要性與資金合理性的質疑。申通快遞在對深交所問詢函的回覆中表示，綜合公司未來三年的貨幣資金、現金派息、經營資金需求、償債安排等情況，資金盈餘約為7.33億元，考慮募投項目計劃總投資47.51億元，公司仍存在40.18億元的資金需求。

　　申通快遞坦言，截至2026年6月30日，公司剩餘未使用銀行授信額度為164.70億元，足以覆蓋資金缺口。但舉債募資必然會加大其債務壓力，也不可避免地會增加財務費用支出。

　　結合往期財報數據來看，2021-2025年，申通快遞的資產負債率已由58.0%攀升至62.7%。2026年一季度，公司的資產負債率約為62.1%，遠高於同期行業均值47.4%。報告期內，其短期償債壓力尤為突出，流動比率和速動比率從2022年開始，雙雙跌至1.0以下。截至2026年3月31日，申通快遞的短期借款高達37.82億元，一年內到期的非流動負債約為7.80億元。僅前三個月，公司財務費用就達到6151.98萬元，而2025年同期為5978.76萬元。

　　資本市場對申通快遞的孖展需求始終心存疑慮，但公司面臨的產能瓶頸確實迫在眉睫。據問詢函回覆披露，2025年11月旺季其日均裝載率高達97.9%，近三分之一貨量需依賴外租運力完成；轉運中心日均產能利用率達95.3%，需通過延長工時、增加臨時人員等方式應對峯值壓力。截至年末，申通快遞的機器設備中約19.3 %已接近使用壽命終期或計劃汰換，運輸工具成新率僅為45.6%。

　　業績增長催生孖展需求，合規風險卻卡住孖展命門，申通快遞由此陷入「越增長越被動」的怪圈。若無法在總部與加盟商之間建立有效的安全責任共擔機制，單純靠業績數據撬動資本信任的模式將難以為繼。