8月26日，MiniMax發布2026年上半年業績。據追風交易台消息，瑞銀和傑富瑞隨即發布研報，均維持「買入」評級。他們認為，MiniMax增長在加速，虧損在收窄，ARR的彈性超出預期。
營收加速，開放平台成最大引擎
MiniMax 2026年上半年總營收為1.166億美元，按年增長283%。
分業務來看：
開放平台及AI企業服務：營收7390萬美元，按年增長703%，佔總營收比例從2025年上半年的30%躍升至63%。增長驅動力包括付費用戶和企業客戶增加、API調用量上升，以及Token套餐的快速普及。
AI原生產品：營收4260萬美元，按年增長101%，受益於用戶參與度提升、付費意願增強，以及Hailuo AI等產品持續變現。
傑富瑞進一步分析地域結構：中國大陸營收按年增長434%至4600萬美元，佔總營收39%；其餘地區營收按年增長224%至7100萬美元，佔61%。截至2026年6月30日，MiniMax已服務全球逾230個國家和地區。
毛利率承壓，但下半年改善可期
2026年上半年毛利率為17.9%，按年提升5.8個百分點，但低於2025年四季度及全年水平。
傑富瑞分析師Thomas Chong和Zoey Zong在研報中指出，毛利率受到三方面因素拖累：
6月對客戶的一次性補償；
M3模型上線初期需要時間穩定，成本優化（如吞吐量提升）仍在推進中；
Token套餐促銷活動的影響。
但管理層對下半年持樂觀態度。傑富瑞引述管理層表態：「毛利率將在下半年改善，2027年仍有進一步提升空間。」
在成本端，瑞銀指出：研發費用按年增長139%，但佔營收比率降至255%，按年下降154個百分點；銷售及分銷費用按年下降18%，佔比降至23%，按年下降85個百分點，反映出公司轉向有機增長策略後促銷支出的明顯收縮。
ARR超預期，7月Token消耗量達年初20倍
MiniMax 8月ARR已突破8億美元，遠超傑富瑞此前5.8億美元的預測。
按月拆解ARR的驅動因素：
6月下旬：M3模型Token消耗量持續上升，TPS（每秒Token數）從20提升至100；
7月：文本模型使用量快速增長，帶動ARR提升；
8月：H3模型發布，貢獻增量ARR。
7月Token消耗量達到2026年1月水平的20倍。在ARR結構上，To B（企業端）貢獻約80%，而去年同期這一比例僅為30%。
企業客戶和開發者數量從去年底增長約10倍，目前超過200萬，尤其集中在智能體（Agent）相關任務領域。
即將發布的模型矩陣
傑富瑞研報詳細披露了MiniMax的近期模型路線圖，包括三款即將推出的模型：
M3.1：進一步強化預訓練和後訓練，為下一代大規模模型做準備；
M3 Pro：參數量接近3萬億，在架構、推理效率和延遲等多個維度進行升級；
H3.1：在H3用戶反饋基礎上進一步提升模型智能。
管理層表示，模型競爭的核心不在於互聯網巨頭與AI實驗室之間的對抗，而在於模型智能、單位成本效率和商業化能力。
在算力方面，MiniMax表示已有充足的自建基礎設施支撐，同時與雲服務商合作，並開始使用國產芯片，預計四季度貢獻將進一步提升。
瑞銀維持"買入"評級，12個月目標價500港元；當前股價303港元，預測股價回報65%；採用Price/ARR估值方法。
傑富瑞同樣維持"買入"評級，上調目標價至533港元（原506港元）；當前股價299.60港元，目標價較現價上行空間約78%；基準情景目標價533港元，上行情景639港元，下行情景213港元。
瑞銀指出，由於市場對2026年上半年的一致預期數據有限，投資者在財報電話會議上將更關注管理層對最新ARR趨勢、2026年底目標、模型迭代路線圖及AI投資展望的表態。
