TradingKey - 摩根士丹利最新首次對英偉達（NVDA）啓動信用研究覆蓋，並給予「中性」評價。需要說明的是，這並不是對英偉達股票投資評級的下調，而是針對公司債務及整體信用狀況的判斷。摩根士丹利認為，英偉達本身仍擁有極其強勁的資產負債表，但隨着公司越來越多地利用自身資金實力幫助AI產業擴張，一些過去並不明顯的潛在風險正在增加。

摩根士丹利分析師Lindsay Tyler指出，英偉達高速增長正在使其強大的資產負債表變成一種「AI孖展工具」。過去英偉達的商業模式主要是向雲計算公司和AI企業出售GPU，如今公司開始更深入參與客戶的數據中心孖展，為整個AI生態提供資金和信用支持。

英偉達本月宣佈與Apollo、BlackRock、Blackstone、Brookfield、Goldman Sachs和KKR等機構合作，希望為AI基礎設施建設引入超過5000億美元第三方資本。英偉達可能針對部分項目提供最高25%的價值保障，以幫助客戶獲得孖展。

摩根士丹利認為，這種模式可以進一步刺激AI數據中心建設，並最終推動更多英偉達GPU銷售，但同時意味着英偉達承擔的潛在風險已經不能單純通過傳統債務指標衡量。部分風險可能以擔保、合同承諾以及其他形式存在，因此不會完全體現在公司的直接債務規模中。

按照摩根士丹利測算，到2028年底，英偉達整體信用風險敞口可能達到約2000億美元，其中約1700億美元來自相關調整和潛在義務。與此同時，圍繞GPU和XPU建立的孖展規模可能超過1萬億美元，這也是摩根士丹利目前保持謹慎的主要原因。

不過，摩根士丹利並沒有認為英偉達的財務狀況出現明顯問題。即使考慮這些潛在風險，公司整體負債水平仍然較低，同時擁有非常強勁的現金流。標普全球評級近期也維持英偉達AA信用評級和穩定展望，並預計公司2027至2029財年累計產生超過8000億美元自由經營現金流。截至4月26日，在考慮6月份250億美元債務孖展後，英偉達擁有約1060億美元現金及有價證券，而有息債務約335億美元。

對於投資者來說，隨着英偉達從單純的AI芯片供應商進一步轉向AI基礎設施投資和孖展參與者，公司能夠通過資金支持幫助客戶購買更多GPU，但與此同時，自身與AI客戶、數據中心項目以及整個AI資本開支周期的聯繫也變得更加緊密。未來市場評估英偉達時，除了GPU銷量、AI收入增長和毛利率之外，AI孖展規模、擔保風險以及客戶償債能力也可能逐漸成為新的觀察指標。

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