來源：企業上市

港股創業板或與主板合併 港交所擬增設第18D章接納小型公司

8月28日，據《南華早報》援引知情人士消息，香港交易所正研究將旗下GEM（創業板）與主板合併，並計劃在主板《上市規則》中全新增設第18D章，為暫未達到傳統盈利標準的中小型及初創企業提供直接上市通道。港交所發言人回應稱，已落實第一階段提升上市機制競爭力的措施，並獲市場廣泛支持，未來將繼續研究優化方案，適時公布進展。

知情人士透露，上述改革方案是港交所上市制度競爭力檢討第二階段的核心內容，預計將於2026年底前啓動公衆諮詢。若最終落地，將是香港IPO市場又一次重要制度調整。

港交所這次的動作，本質上不是「救創業板」，而是承認創業板已經失敗，然後用一種更務實的方式把它收編進主板的體系裏。

過去二十多年，GEM（創業板）的定位一直在搖擺。最早是給科技企業當跳板，後來變成「殼股集散地」，2018年整頓之後又變成「無人問津的角落」。2026年前七個月，GEM只有2家新上市公司，日均成交額1.28億港元，而主板是2849億。這個差距不是「低迷」兩個字能概括的，是市場已經用腳投票，判了GEM死刑。

別在角落裏再修修補補了，直接把那面牆拆掉，讓裏面的人搬到主樓來住。

第18D章到底在解決什麼問題？

現在港股主板的上市門檻，對一家「有想法但沒利潤」的小公司來說，幾乎是一條死路。要麼你去GEM，但GEM沒人交易、融不到錢、還貼着一個「二流市場」的標籤；要麼你等，等到盈利達標再上主板，但很多好公司等不起。

18D章的核心邏輯是：給那些暫時賺不到錢、但確實在認真做業務的小公司，一條直接進主板的通道。 它和18A（未盈利生物科技）、18C（大型特專科技）的區別在於，18A和18C的門檻依然很高，針對的是「燒錢但賽道性感」的公司，而18D針對的是更草根的成長型企業——可能是做餐飲連鎖的、做區域電商的、做新消費品牌的，規模不大，但有真實經營數據。

換句話說，18D不是在「降低標準」，而是在換一套評價體系。以前主板看的是「你賺了多少錢」，18D看的是「你是不是個正經做生意的公司，有沒有增長的可能性」。這個邏輯更接近美國市場的思維——讓市場來定價，而不是讓監管來替你判斷好壞。

最容易被忽略的一點：那300家GEM公司的「平權」

所有報道都提到，現有約300家GEM公司可能獲得豁免直接轉主板。但大多數人沒意識到這件事的真正含義：

這300家公司裏，有一部分是過去幾年在GEM裏熬着的「活死人」——股價幾毛錢、成交幾乎為零、常年被忽視。 一旦它們批量平移到主板，短期內可能對主板的「平均質量」造成一定的稀釋，甚至可能引發一些投機資金炒作「轉板概念」。

但換個角度看，這恰恰是港交所敢於承擔的一次「清洗式整合」。與其讓這300家公司在GEM裏繼續消耗監管資源、維持一個名存實亡的板塊，不如把它們併入主板，接受主板更嚴格的持續責任和更充分的市場檢驗。好的留下來，壞的被市場淘汰，總比在GEM裏半死不活地拖着強。

陳翊庭的算盤：一場關於「供給端」的豪賭

陳翊庭上任以來的所有改革，方向其實非常一致：降低門檻、增加供給、讓更多公司能來香港上市。 不管是放開保密遞交、下調WVR市值門檻，還是現在推18D，背後的邏輯都是同一個——香港資本市場的問題不是「錢不夠」，而是「好公司不夠」。

港股的資金量從來不缺，缺的是讓資金願意留下來的標的。現在的情況是，頭部公司被瘋搶，腰部以下無人問津。18D的意義在於，它試圖拓寬「腰部」的供給。如果每年能多幾十家「小而美」的公司上主板，哪怕單個孖展額不大，也能讓港股生態變得更豐富，讓不同類型的投資者都能找到適合自己的標的。

這是一場供給端的改革，賭的是：只要公司足夠多、足夠多元，總有一部分能長成下一批中堅力量。 而不是像過去那樣，等着大公司來，然後大家擠在少數幾個IPO上搶額度。

真正值得關注的風險：流動性分化會加劇嗎？

這次改革最大的不確定性在於：主板會不會變成另一個GEM？

GEM的教訓是，一個板塊如果缺乏流動性，掛牌公司越多，傷害越大。18D引入的小公司，如果不設任何流動性保障機制，就可能出現這樣的局面：主板上有2400多家公司，其中一小部分佔據絕大部分成交，而新來的18D公司在上市首日之後迅速被遺忘，變成「主板上的殭屍股」。

港交所需要在細則裏回答一個關鍵問題：如何讓這些18D公司上市之後不被流動性淹沒？ 可能的選項包括：更嚴格的保薦人責任、上市後的持續督導要求、做市商機制，或者在交易制度上給予一定傾斜。如果只是「開門放進來」，不解決「進來之後怎麼辦」，18D最終會重蹈GEM覆轍。

最後說點實在的

對於真正在考慮上市的中小企業來說，18D如果落地，最大的價值不是「門檻低了」，而是「身份變了」。以後不用再糾結「要不要先去GEM湊合一下」，可以直接以主板上市公司的身份去孖展、去談合作、去招人。這個身份溢價，對早期公司的實際價值遠超想象。

而對於投資者來說，需要想清楚一件事：18D帶來的公司，信息不對稱會更大。以前主板公司好歹有盈利數據可以看，18D公司可能只有收入增長和燒錢速度。這就意味着，篩選的難度增加了，踩雷的概率也上升了。未來的港股抽新股，會更像一級市場投資——你得會看公司，而不能只是看招股書上的那幾行財務數字。

港交所的這步棋，賭的是香港市場的定價能力足夠成熟，能夠分辨好壞。這個賭注能不能贏，幾年後才見分曉。