作者 | 定焦One 金璵璠
8月25日，長城汽車發布2026年半年報：海外繼續增長，利潤卻明顯下滑。
上半年，長城汽車營收1021億元，按年增長10.6%，但歸母淨利潤只有24.6億元，按年下降61.1%，扣非淨利潤16.1億元，按年下降55%。
總銷量只有小幅增長。上半年長城賣了57.58萬輛車，按年增長1.2%。其中國內28.67萬輛，比去年同期少了8.3萬輛；海外28.90萬輛，按年增加約9萬輛。海外銷量已經略高於國內。
收入結構的變化更加明顯。
去年上半年，長城境內收入（564.4億元）比境外（358.9億元）多206億元。今年上半年，境外收入（562.9億元）反過來比境內收入（458.1億元）高出105億元。
長城汽車境內外收入 圖源 / 長城汽車半年報
也就是說，長城上半年按年多出來的97.7億元營收，主要來自海外；境外收入佔總營收的比例也已經升到55%左右。
收入增長主要來自海外，但整體利潤沒有同步增長。長城在半年報中解釋，今年淨利潤按年下降，主要受到海外稅收政策補貼收益收回延期，以及匯率波動影響。
8月25日收盤，長城汽車港股報8.36港元，總市值約716億港元，低於奇瑞汽車的約1530億港元、吉利汽車的約2047億港元和比亞迪的約8533億港元。過去一年，長城市值下降五成以上。
01.淨利降六成，賣車到底少賺了多少？
這近40億元的利潤缺口，並不全是汽車業務本身盈利減少造成的。
長城在7月發布業績預告時，提到了兩項影響較大的因素。
一項是海外稅收政策相關收益。去年上半年，公司收到22.7億元相關收益，今年這部分收益收回延期。
另一項是匯率。半年報顯示，長城的匯兌差額直接計入財務費用，去年同期是17億元收益，今年變成4.2億元損失；公司財務費用也從去年同期的-16.9億元變成2.8億元。
扣非淨利潤也下降了55%，其中仍然包含匯率影響。所以，扣非利潤的降幅也不能理解成汽車業務本身的盈利降幅。
從經營端看，情況沒有淨利潤跌六成那麼誇張。
公司沒有單列整車業務毛利率。從整體看，上半年長城毛利187.6億元，比去年同期增加17.8億元；毛利率18.4%，和去年基本持平。
長城汽車上半年財務情況 圖源 / 長城汽車半年報
但費用花得更多了。
上半年銷售費用60億元，按年增長19.1%，比收入增速高出近9個百分點；銷售費用率從5.5%升到5.9%。其中，佣金從4.6億元增加到8.2億元，接近翻倍。
長城沒有披露這些佣金具體對應哪些市場、品牌和渠道，但銷售費用率不降反升，說明收入增長暫時沒有攤薄銷售費用
淨利潤大幅下滑的同時，經營現金流沒有跟着下降。上半年經營活動產生的現金流淨額104.4億元，按年增長13.3%。
02.海外越賣越多，國內主力還在掉量
從銷量結構看，長城上半年的新增量主要在海外。
長城汽車上半年分車型產銷情況 圖源 / 長城汽車半年報
SUV最明顯。上半年長城SUV出口24.97萬輛，按年增長51.6%；國內銷量19.42萬輛，按年下降31.7%。去年同期，國內SUV銷量還比出口多近12萬輛，今年出口已經反過來超過國內。
哈弗仍然是長城最大的銷量來源。上半年哈弗全球銷量32.77萬輛，其中海外20.54萬輛，按年增長45%。按公司披露的數據計算，哈弗超過六成銷量已經來自海外
坦克上半年全球銷量9.02萬輛，其中海外3.45萬輛，按年增長57.6%。
海外銷量增加的同時，渠道和產能也在擴張。截至6月底，長城在海外有3個全工藝整車生產基地，在厄瓜多爾、巴基斯坦等地還有KD工廠；上半年新增近200家海外門店，海外銷售渠道超過1600家。
半年報只披露了境內外收入，但沒有分別披露成本、毛利率和利潤。目前只能確認海外貢獻了更多銷量和收入，無法判斷具體貢獻了多少利潤。
長城披露的是公司產銷口徑，渠道發貨節奏也會影響銷量數據。魏建軍7月公開表示，長城在渠道端「賣得多、發得少」，控制經銷商庫存。
不過，控制渠道庫存，並不意味着公司整體存貨也在下降。截至6月底，長城賬面存貨338億元，較年初增長29.3%，其中增量主要來自產成品。上半年公司產量62.69萬輛，也高於57.58萬輛的銷量。半年報沒有披露這部分新增產成品主要面向國內還是海外市場。
另一邊，長城的國內新能源車型還在增長。魏牌高山上半年交付3.21萬輛，按年增長186%；坦克國內新能源滲透率達到58.4%。從車型分類看，「轎車及其他」主要為新能源車，上半年國內銷量3.65萬輛，按年增長91.3%。
但這些新能源亮點還不足以改變整體銷量。高山半年賣出3萬多輛，坦克所在的高價越野市場體量也有限。幾款新能源車型漲得快，還填不上主力SUV的缺口。
國內總銷量要重新增長，哈弗仍是關鍵。半年報顯示，下半年H6、大狗、猛龍系列還會繼續換代，並增加HEV版本；H10已經在8月開啓交付，魏牌則計劃推出V8X等新車。
下半年，如果哈弗在國內仍沒有明顯回升，長城的新增銷量還會更多依賴海外。海外規模越大，匯率、當地政策以及海外業務本身的盈利水平，對長城利潤的影響也會越大。