來源丨深藍財經
撰文丨符小茵
下周二，江波龍（301308.SZ）將在港交所正式掛牌，成為國內首家「A+H」兩地上市的獨立存儲器企業。
這本該是一場資本盛宴，然而H股最高發售價240.60港元出爐後，A股二級市場卻炸開了鍋——同一家公司，兩個市場，竟然存在近一半的價差。
這讓無數A股股民感到被「背刺」。
背刺感更強烈的或許還有基民，因為就在一個月前，21家機構啱啱以560元/股的高價參與了江波龍的A股定增，其中包括易方達等多家公募基金，而如今賬面浮虧已超三成。
股價的劇烈波動背後，江波龍2026年上半年的基本面如何？百億利潤的成色幾何？
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A股360元，港股最高206元
江波龍H股最終發行價尚未公布，不過，最高價已在8月31日的公告中被劃了出來——不高於240.6港元/每股。
按照1：086的匯率來算，240.6港元約相當於206元人民幣。
若以8月31日江波龍A股收盤價381.75元人民幣計算，H股最高發售價較A股折讓約45%。
這一定價差異，讓許多股民內心破防，破防的核心歸結為一句話便是：買貴了。
其實，這個事情要拆開成兩方面看。
首先，A股和H股的投資者結構、流動性、估值體系完全不同。H股IPO本身就需要「折價換認購」。江波龍此次全球發售約2608萬股，其中90%是國際配售，香港公開發售只有10%。
這意味着它面對的不是熟悉江波龍、熟悉A股估值體系的國內資金，而是海外基金、港股機構、國際長線資金、主權基金等，這些資金對於一家周期屬性很強的存儲模組公司，通常不會直接照搬A股估值。所以，折價便成了IPO發行成功的「安全墊」。
只是，較高折價有利於保障H股發行成功，也可能帶來A‑H估值進一步撕裂。
其次，更值得觀察的是，H股上市以後，二級市場能不能站穩發行價。如果江波龍上市以後H股繼續跌，那市場便可能會形成一個更強的負面信號：國際資金不僅不願意按照A股估值買，甚至認為240港元都貴。這時候對A股的壓力纔會明顯放大。
不過，從二級市場的反應看，情緒比較悲觀。還沒等到H股正式發行，不少資金就已選擇了出逃。截至9月3日收盤，江波龍股價報收359.63元，延續昨日的跌勢；主力資金連續三日淨流出；5日孖展淨買入為-2.35億元，槓桿資金撤離。
2
基民站崗，「自己人」套現40億元
江波龍H股最高價出爐，破防的或許不止A股股民，還有不少基民。
就在H股招股啓動不到一個月前——8月7日，江波龍啱啱以560元/股的價格完成了一筆37億元的A股定增，向21名投資者發行660.71萬股，所有獲配股份的鎖定期均為6個月。
然而，定增報告書披露當日，江波龍收盤價已跌至386.60元/股，560元的定增價格較當日市價溢價約45%，21家認購方在繳款那一刻賬面浮虧就已超過30%。隨着江波龍近日一路陰跌，截至9月3日收盤，參與定增的機構賬面浮虧已超過35%，合計浮虧超13億元。
那為什麼說基民受傷呢？因為這21名投資者中，有1/3是公募基金：易方達基金、財通基金、諾德基金、南方基金、東方阿爾法基金、華夏基金、國泰基金合計獲配約279.34萬股。其中，易方達基金獲配94.73萬股，是單一投資者中獲配股份數量最多的機構。
按照今日收盤價計算，這七家公募資金的賬面浮虧約5.5億元。
基民站崗同時，江波龍「自己人」卻套現超40億。
梳理公告可發現，今年前半年，江波龍前十大股東，頻頻出手套現。
其中，第二大股東及董事李志雄的減持動作尤為引人注目。2026年5月12日至6月25日，李志雄通過集中競價交易減持239.99萬股，減持均價高達575.69元/股，套現金額約13.82億元。
公司股東、副總經理高喜春也在5月以540.77元均價價格減持套現1243萬元。副總經理朱宇則計劃在2026年6月30日至9月29日期間減持不超過59.84萬股。
此外，2026年1月，江波龍IPO前員工持股平台龍熹一號、龍熹二號、龍熹三號、龍艦管理和龍熹五號以212.09元/股的價格完成詢價轉讓，共轉讓約1257.44萬股，交易金額約26.67億元。
若不考慮朱宇尚未完成的減持計劃，僅從今年以來已經發生的幾筆交易來看，江波龍「自己人」減持套現金額已經超過40億元。
當然，減持本身並不意味着「看空」，也並非說不能減持，對於公司早期員工及IPO前投資者而言，上市後通過減持獲取財富並保障利益，本身就是資本市場常見現象。但當減持與定增、套現離場和被套牢恰好發生在同一輪股價高波動周期中，投資者自然會更加敏感。
3
260億庫存，彈藥還是炸藥
與近期一路陰跌的股價形成更鮮明反差的是江波龍今年上半年的炸裂業績。
2026年上半年，江波龍實現營業收入240.88億元，按年增長136.26%；歸母淨利潤105.77億元，按年增長71528.66%。僅半年時間，江波龍賺的錢已超越2025年全年淨利潤近八倍。毛利率從2025年上半年的不足13%躍升至2026年上半年的58.9%。
業績爆發得益於多重因素驅動：其一，2026年全球存儲芯片行業處於「超級景氣周期」，AI數據中心建設加速帶動DRAM和NAND價格持續上漲；其二，公司企業級存儲業務收入達21.40億元，按年增長208.80%；其三，Lexar全球營收39.66億元，按年增長84.90%，巴西子公司Zilia營收39.50億元，按年增長184.58%。
然而，光鮮的利潤數字背後，三大隱憂同樣不容忽視。
隱憂一：經營現金流由正轉負。 儘管淨利潤超百億，但上半年經營活動現金流淨額為-31.51億元，而去年同期為6.93億元。公司解釋稱主要系採購商品等支付的現金增加所致。
拉長時間線看，2023年至2025年公司經營現金流已連續三年為負。利潤是「紙面富貴」，現金纔是真金白銀。
圖源Wind數據隱憂二：存貨高企，佔資產六成。 截至2026年6月30日，江波龍存貨賬面價值高達257.77億元，佔總資產比例達60.12%，較2025年末的116.78億元增長120.73%。公司在行業景氣高峯期大規模舉債備貨，本質上是押注存儲價格持續上漲。不過，這也意味着，一旦存儲周期逆轉，257億「彈藥」將變成「炸藥」。
隱憂三：有息負債激增。 截至6月30日，長期借款達104.93億元，較上年末增長139.7%；短期借款49.20億元，一年內到期非流動負債12.49億元，三項有息負債合計約166.61億元。而公司貨幣資金僅31.09億元，僅短期借款一項已超出公司賬面現金。上半年財務費用4.38億元，按年暴增。
對於投資者而言，在存儲價格或已行至山頂之際，究竟是該相信「百億利潤」的當下，還是警惕「257億存貨」「有息負債激增」的風險，答案或許並不像營收數據那樣一目瞭然。