日本10年期國債收益率本周突破3%，創下近30年新高，由此引發的連鎖效應正在向全球蔓延。

這一關鍵閾值的突破，疊加日元持續走弱與日本央行加息預期升溫，令市場對「日元套利交易」大規模解除的擔憂驟然升溫。美國財長貝森特已公開警告，日元市場若出現無序波動，可能引發強制平倉，進而衝擊全球市場，並最終推高美國家庭和企業的借貸成本。

目前，市場已完全定價日本央行將於9月加息25個點子——這一節奏遠比央行年初所暗示的更為激進。

收益率為何在此時突破3%？

日本10年期國債收益率周二升破3%，為1996年9月以來首次。

這一走勢並非孤立事件。全球債券市場普遍承壓，投資者正在重新校準通脹預期，並預期各主要央行將繼續加息。但交易員和經濟學家認為，日本的情況尤為值得關注。

日本央行已結束數十年的超寬鬆政策，市場普遍預期其主要政策利率將從當前1%的水平繼續上調。與此同時，日元持續走弱、通脹持續上行，進一步加大了央行加快加息的壓力。

政策層面同樣在施壓。美國財長貝森特明確表示，他預期日本央行行長植田和男最早本月就會加息。而日本首相高市早苗（Sanae Takaichi）的政府公開傾向於擴大財政刺激，這令投資者對日本財政穩定性產生顧慮，也是日元走弱和國債收益率上升的部分原因。

套利交易：規模有多大，風險有多高？

「日元套利交易」的邏輯簡單直接：借入低息日元，買入高收益資產。

這一策略在日本長期維持超低利率期間大行其道。兩年前，當日本央行將政策利率上調至0.25%時，市場曾出現劇烈動盪，正是被歸因於套利交易的突然解除。

據英國《金融時報》報道，分析師指出，自2024年以來套利交易頭寸的積累規模相當可觀。花旗外匯分析師Osamu Takashima指出：「對沖基金和其他短期投資者一直在沽空日元兌美元，同時做多墨西哥比索等高收益貨幣。」

Capital Economics的分析師援引數據稱，今年8月初，日本居民對海外借款人的未償貸款餘額已超過2024年的峯值；東京非日資銀行分支機構向其總部的貸款規模，也達到全球金融危機以來的最高水平。

美國銀行最新一期全球基金經理調查顯示，「沽空日元」仍是全球最受歡迎的三大交易之一。

不過，多數分析師認為，大規模、突發性套利交易解除的風險目前仍屬可控。高盛首席外匯策略師Kamakshya Trivedi表示，今年以日元孖展的套利交易比2024年干預期間更具韌性，「結構性解除」需要伴隨日本投資者將資金從海外資產大規模匯回國內。他補充說：「目前，官方投資組合流動數據中幾乎沒有跡象顯示，這種輪動已經發生。」

摩根士丹利全球外匯策略主管James Lord也表示，日本投資者仍在「大量購買」美國資產，「我們尚未看到日本投資者向本地資產的顯著迴流。」

美債與全球市場：日本是最大的外國持有者

日本是美國國債最大的境外持有國，持有規模逾1萬億美元，其中大部分由金融機構持有。

隨着日本國內收益率走高，市場擔憂日本大型養老基金和壽險公司——這些機構在債券持倉上已積累了數百億美元的賬面虧損——可能調整投資策略，將資金從海外轉回國內。

野村利率策略師Naka Matsuzawa表示，周四日本政府的30年期國債拍賣，將是觀察這一趨勢是否已經啓動的重要信號。「如果壽險公司積極參與國債拍賣，很容易引發市場猜測，認為部分資金正在從海外迴流至日本資產。」

花旗的Takashima則指出，壽險公司一直在等待20年期日本國債收益率升至2.5%至3%，但目前仍未大規模入場，因為它們擔心價格可能進一步下跌。「如果它們認為下行風險已經封頂，我們可能會看到更大規模的資金流動。「

日本央行：9月加息幾成定局，10月或再度出手？

市場目前已完全定價日本央行將於9月加息25個點子，這一節奏遠比央行年初所暗示的更為激進。

經濟學家認為，日本央行此次加息，部分原因是為了配合日本政府支撐日元的整體努力。

更值得關注的是，部分人士開始押注10月可能再度加息。日本央行政策委員會鷹派成員高田創（Hajime Takata）周三發表講話稱，25個點子的加息幅度「並非板上釘釘」，並強調「環境已經發生變化」。植田和男同日表示，日本央行將在此後所有會議上討論利率問題。

儘管如此，日元仍然疲軟，目前徘徊在160日元兌1美元附近。日美兩國當局7月和8月的聯合干預曾大幅推升日元，但超過一半的漲幅已經回吐。分析師部分將日元持續走弱歸因於股市上漲——外國股票投資者通常通過沽空日元對沖敞口，股市上漲時被迫加大空頭頭寸。