金吾財訊 | 東吳證券發布研報指，智譜（02513）2026年上半年收入9.54億元人民幣，按年增長399.7%；毛利2.52億元，按年增長163.7%。業績符合該行預期，但7月以來MaaS平台加速放量，運營數據超預期。

開放平台及API收入8.25億元，按年增長2735.7%，收入佔比由去年同期的15.2%升至86.5%；本地化部署收入1.29億元，按年下降20.5%。截至8月底，MaaS平台Token調用量較年初增長超40倍（其中Coding Plan超23倍），同期API平均售價提升約101%。雲端毛利率轉正至24.6%（去年同期-0.4%），主要受規模效應、定價上移及全棧工程優化推動，單位Token推理成本較年初下降80%。整體毛利率26.4%，按年下降23.6個百分點，因高毛利本地化業務佔比下降；算力乘數按年提升約14倍。

期內虧損20.72億元，按年收窄12.1%；經調整淨虧損19.64億元，按年擴大12.1%，但經調整虧損率顯著收窄。研發開支21.31億元，為當期收入2.2倍；銷售及管理費用按年分別降14.8%和44.2%。期末現金39.94億元，7月配售淨募資約313.75億港元。

GLM-5.3-Flash首次在超大規模真實流量中全面使用國產芯片集群，上線6天Token調用量超62萬億，有望成為核心產品線之一；公司正推進下一代基座模型訓練，方向包括更大有效規模、更長原生上下文及原生多模態統一建模等。

8月公司ARR已達16億美金，近期算力儲備提升後MaaS平台顯著放量，東吳證券上調公司2026/2027/2028年收入至67.12/216.69/362.91億元（此前預期30.17/77.51/210.43億元）。隨着雲端毛利率爬坡及收入規模攤薄固月供入，虧損有望逐步收窄，看好公司在大模型技術及商業化方面的領先地位，維持公司「買入」評級。

風險提示：大模型技術迭代與競爭加劇風險；商業化不及預期風險。