金吾財訊 | 國信證券發布研報指，嗶哩嗶哩-W（09626）2026Q2實現營業收入79.4億元，按年+8%；毛利率37.2%，按年+0.7pct，連續第16個季度改善；經調整淨利潤7.04億元，按年+25%，經調整淨利潤率8.9%，按年+1.1pct。賬面現金+定期存款+短期投資合計243億元（約36億美元），6月董事會批准新一輪2年期3億美元股份回購計劃，年初至今已回購580萬股。

廣告業務是核心增長引擎，Q2收入31.3億元，按年+28%，連續第14個季度實現20%+按年增長，廣告佔比39%，超越增值服務的37%，成為第一大收入來源。AI賽道廣告主預算按年+100%以上，家居家裝、鞋服、汽車行業廣告收入按年均+60%以上；效果廣告CTCVR按年提升19%，搜索廣告收入按年翻番。增值服務平穩增長，收入按年+5%，充電收入按年+50%。移動遊戲收入按年-14%，受《三國：謀定天下》高基數拖累，但NCard《三國：百將牌》7月正式上線後LTV按月翻倍；自研輕度休閒捉寵遊戲《閃耀吧！嚕咪》定檔9月17日全球上線；《三國志：王道天下》計劃Q4上線。後續儲備中《仙境傳說3》已取得版號並開啓國服首測，《三國火鳳燎原》《激戰：大牌英雄》等預計2027年陸續上線。

用戶社區方面，Q2 DAU1.17億，按年+7%；MAU3.71億；日均使用時長113分鐘，按年+8分鐘；月付費用戶3340萬，按年+7%。日投稿量按年+28%，粉絲1000+的創作者數按年+30%，創作者平均收入按年+21%。

國信證券維持26/27/28年經調後淨利潤分別為33.36/42.40/53.68億元，對應同期15.4/12.1/9.6xPE。公司社區及用戶優勢顯著，AI等新科技加持下游戲、廣告及增值服務等業務均存在較好的成長空間，當前市值及估值具備較好的向上彈性，看好公司長期發展潛力，維持「優於大市」評級。

風險提示：用戶增長低於預期風險；商業化低於預期風險；監管政策風險；內容成本上升高於預期風險等。