9月1日，著名經濟學家、蓮華資管首席投資官洪灝在Now財經訪談中，以「九月怎麼佈局」為題，圍繞AI產業鏈投資與回報、行業競爭格局及上游資源需求等話題，分享了最新看法。

同時，洪灝在8月27日etnet對話中，圍繞市場表現，美財政部回購長債、金價走勢等也闡述了他的最新觀點。

洪灝表示，港股強力反彈，彈到現在到25000點以上，暫時遇到一點小小的阻力；

不過他相信，到三、四季度的時候，我們會看到更多的投資機會。

針對AI巨頭鉅額資本開支能否獲得回報，他認為市場已經習慣先「鋪資本、搶地盤」，再看有沒有賺到錢的敘事，所有人都相信，AI的需求非常大，所以就算現在投這麼多錢下去，以後也應該有回報。

但他警示稱，當前每年AI投資約1.2至1.5萬億美元，按8年折舊期倒推，七巨頭每年需創造8到10萬億美元收入才能支撐，相當於全球80億人口每人每年至少支出1000美元購買AI服務。

同時針對市場上熱門的漲價主題、半導體部分環節供應短缺，洪灝提醒投資人，新的技術可能會繞過這個供應短缺。

譬如，據說英偉達液冷服務器，少用了很多HBM（高帶寬內存），把HBM的層數從12層減到8層，甚至據傳還可以進一步減少，或者用DRAM或者NAND閃存去代替HBM等等。

他表示，科技的突破往往可以突破供應不足，相信這次也不會例外。

而AI產業發展的最終贏家，他認為可能是現有平台公司，它們掌握流量入口，又無需鉅額前期投入，處於有利地位。

對於黃金走勢，洪灝在幾年前金價尚在2000美元/盎司時就一路大力推薦。

對於這輪反彈後再次下跌，洪灝進一步指出，黃金可以是風險資產，也可以是避險資產，金價大趨勢仍然向上，在反彈到4800美元/盎司後回調下來，有足夠的回調幅度，反而會產生更好的買點。

洪灝分享的精華內容如下：

AI行業敘事：

先鋪資本搶資源、回報後置

主持人：我想9月份大家依然在關注，怎麼在 AI 相關產業鏈當中尋找機會。大量資本投入在那裏，什麼時候能轉化為盈利，是需要時間等待的，是不是大家已經有了這個心理預期？

洪灝：我覺得大家可能已經習慣了這種敘事，就是說因為現在要拼命鋪資本、搶地盤，就好像我們以前中國搞基建、搞房地產那樣——先把地圈起來再說，然後再慢慢算是不是賺到錢。

因為所有人都相信，AI的需求非常大，所以就算現在投這麼多錢下去，以後也應該有回報。

但是否能夠馬上看到回報？

我相信就算是最大的科技公司，暫時看到的是強勁的增長，但利潤率是比較低的。

新技術不斷湧現

或能繞過半導體供應短缺

主持人：如果這樣講，其實風險很大。作為一個投資者，我們有什麼方法可以判斷什麼纔是合理的回報期？

洪灝：首先，雖然現在大家都認為AI需求很強勁，進而導致半導體芯片供不應求，但有一點需要留意的是，我們可以用新的技術去繞過這個供應短缺。

譬如說，我們看到據說英偉達液冷服務器，少用了很多HBM（高帶寬內存），把HBM的層數從12層減到8層，甚至據傳還可以進一步減少。

對於一個巨頭來講，如果它減少對高端HBM的需求，你可以想象其他人會怎麼做。

還有新技術，譬如可以用DRAM或者NAND閃存去代替HBM等等，其實有很多新技術在不斷湧現。

這些都會導致未來半導體的需求，可能並沒有大家想象的那樣可以持續處於供不應求的狀態。

因為科技的突破往往可以突破供應不足，所以我相信這次也不會例外。

我們現在看每年對AI的投資大概是1.2到1.5萬億美元，投資折舊年限大概8年。

你很快可以算出來——倒推一下，就是每年整個AI七巨頭需要多少收入才能 支撐每年一萬多億美元的AI投資。

如果這樣算下來，大概每年需要有8到10萬億美元的收入。

如果按80億人口算，每人每年起碼要1000美元以上。

所以大家想一想，這麼高的門檻，很多人在落後地區可能連飯都喫不飽，一年收入可能就100美元。

我很難想象這部分人每年能用一千多美元去買這些所謂的AI服務。

AI需求若指數級上升

大宗商品需求也會大幅上升

主持人：如果是這樣，整個產業是不是仍然上游會比較穩當？就是芯片、能源、配套、基建這些。

洪灝：是的。

首先，能源問題還沒解決，這個情況已經在暴露了。

還有其他大宗商品，我們今年看到，除了AI有強勁的走勢之外，其實銅、鋁這些都處於歷史新高或者幾年來的新高。

現在這種炒作已經到了農產品那裏，因為戰爭在延續，加上今年氣候的原因，

這些都會導致上游大宗商品的價格表現其實被很多人忽略了。

所以我覺得，如果我們相信以後AI的需求會繼續以指數級別上升，那麼我們也應該假設人類對大宗商品、金屬的需求也會大幅上升。

這種情況下，你很難把兩者分開來講——沒有這些大宗商品金屬，你做不出芯片；沒有稀土，你做不出芯片。

所以邏輯上，如果你認為半導體需求供不應求，那你其實也應該假設，上游大宗商品和能源更加供不應求。

大模型進入門檻低

現階段企業普遍難以盈利

主持人：那大模型公司的投資吸引力該怎麼評判？

洪灝：我們覺得大模型公司的准入門檻非常低。

其實除了我們現在知道的那些所謂大模型之外，很多公司自己有本地模型，用來做特定任務、專有項目。

這些小模型本身就可以滿足自己的需求，可以部署在本地使用，所以這些都會形成競爭。

而且大模型本身——為什麼我們覺得它沒有進入壁壘？

因為每隔幾個星期都會有一個新模型發布，你就知道這個領域其實沒有什麼准入門檻。

同時，很多案例證明，中國的投入遠遠低於西方同行，但中國的模型據說性能已經可以媲美西方模型，

而token成本可能只有別人的一兩折左右。

這就導致我們看到的所有所謂的大模型公司，暫時都還賺不到錢。

流量入口是關鍵

贏家或誕生於平台公司

主持人：那麼整條鏈最下游的平台公司、網絡公司，它們是不是會越來越受惠於價格越來越便宜？

洪灝：我相信是的，而且它們沒有砸錢進去。

它們買現成的模型，沒有燒那麼多錢。

所以我覺得到最後，贏家絕對會出乎大家意料——我相信是那些現在已經存在的所謂平台公司。

因為你想想，最終這個商業模式就是轉賣token，賺token的差價。

所以如果要走量，你必須有一個平台入口。

我們現在用手機也好，PC也好，什麼設備也好，你進去的那個門口，微信就是元寶，抖音就是豆包。

所以歸根結底，只要你掌握了流量入口，你就能活得很好。

而且不僅僅掌握流量入口，加上你本身前期沒有砸那麼多錢，相比起來你的競爭地位就會好很多。

為什麼大家之前質疑七巨頭？

因為七巨頭砸了那麼多錢，還沒看到收入，從一個每年幾千億美元正現金流的公司，變成負現金流的公司，

這個商業模式本身就發生了很大的改變。

Etnet洪灝發言：

三、四季度會看到更多投資機會

前期港股強力反彈，彈到現在去到25000點以上，暫時遇到一點小小的阻力。

不過我們相信，到三、四季度的時候，我們會看到更多的投資機會。

所以，大家如果暫時沒有賺到錢，我覺得不需要太着急，今年還沒過完，9月1號，學校才啱啱開學，還有幾個月的時間可以表現。

美國財政部回購

推動美元貶值風險資產上漲

如果美國債息自身去運行的話，肯定還沒見頂。

但是，這兩個星期出現了一個非常大的變化，就是美國財政部干預債市，回購了20億美元，然後說要翻倍買到40億美元。

因為長端債券，那些舊債，它發行一段時間之後，就沒有交易了，很多人可能會持有到期，或者抵押出去孖展之類，

所以，它就變成沒有了成交量。

因此，其實可以說它的定價並不一定是非常有效的，美國財政部就是選擇這種沒有流動性的債券，然後作為買家買入。

這樣一來，他們就可以用很小的資金量撬動這個市場，從而改變定價，這個威力可以很大。

我相信他們會繼續這樣做，這對於債券市場的走勢和風險資產的走勢，都有很大影響。

如果長端收益率下降，那麼美元會貶值，現在我們已經看到美元貶值了，然後我們就會看到風險資產價格會上漲，尤其是大宗商品、貴金屬，黃金、白銀，還有比特幣，都會上漲。

雖然他們現在還沒出手做這個事情，但你應該相信，他們的這個政策動作，是能說到做到的。

黃金兼具兩種屬性

是終極的避險工具

黃金可以是風險資產，也可以是避險資產，這是黃金很獨特的地方，跟其他資產不一樣。

比如，比特幣就是純粹的風險資產，只有黃金同時具有兩種屬性。

在正常時期，黃金可以是一個風險資產，比如利率下降的時候，它的表現就會像風險資產一樣，黃金和比特幣一起上漲；

但在避險的時候，也就是市場風險高企的時候，比如出現一些尾部風險的時候，黃金就是一個很終極的避險工具。

所以，黃金的避險之處在於對終極風險的對沖，而不是對普通風險的對沖。

有些人說黃金對沖通脹，其實黃金對沖的是極端通脹，比如通脹突然從3%多飆到10%，黃金一定會漲，就像70年代的石油危機那樣。

黃金大趨勢仍向上

回調後產生更好的買點

我一直在說，今年秋季，就是9、10月左右，會出現一個比較好的貴金屬和加密貨幣的買點，這是和周期有關的。

這句話是我在一年多之前講的，不是現在講的。

現在我們看到，黃金從3900美元漲到4700多美元，其實漲了不少。

如果從統計學來看，黃金去到大概4800美元左右——8月25日黃金期貨到了4740多美元——

到了這個位置，會有獲利回吐的需求，有一個整固的過程。

所以我覺得，我們應該問的，不是現在有沒有機會，而是如果它回調怎麼辦？

這纔是更重要的問題。

比如說到4800之後回調到4400，一定有人又會灰心喪氣，

但其實沒必要，因為如果它回調下來，有足夠的回調幅度，反而會產生更好的買點。