房地產行業過去比的是財技，融更多資、拿更多地，未來比的是產品力、開發效率、運營能力。改革的落地將推動房地產行業迴歸本源，當舊模式退出後，真正具備有柔性的開發能力、有溫度的物業管理能力和有成長性的資產運營能力的房地產企業更容易形成差異化優勢。

一、「鍾才文」四連發的政策信號

8月22日至25日，《人民日報》連發四篇署名「鍾才文」的評論文章，題目分別為《中國經濟的韌性與活力》、《中國是世界經濟增長的積極貢獻者和強大穩定錨》、《上半年經濟增長4.7%說明了什麼？》、《推動高質量發展行穩致遠》。

歷次「鍾才文」的發聲時點基本選在重要經濟政策會議前後，通過署名文章的形式，詳細地解讀中央經濟工作的重大考量、重要部署，被視作讀懂中央經濟工作精神的「說明書」。

此次四連發的時點，選在了7月政治局會議和7月經濟數據發布後，也是對當前關於經濟問題的若干分歧和期待的一次集中回應。

針對上半年4.7%的GDP增速，「鍾才文」在《中國經濟的韌性與活力》指出，

「觀察中國經濟，不能僅看速度，更不能糾結於個別季度、月份指標數據的高低，而要更加重視經濟運行質量」。

過去判斷中國經濟主要圍繞房地產投資、固定資產投資、GDP增速等指標，但當前如果仍舊以舊標尺衡量中國經濟，得出的結論就可能存在偏差。

因此，「鍾才文」強調，觀察中國經濟還要看

「科技創新成色、產業能級和經濟發展的可持續性，注重觀察作為經營主體的企業是否具有活力」。

比如科技創新有沒有轉變為產業競爭力、高技術製造業能不能接棒支撐經濟新動能、企業利潤是否改善、風險是否正在收斂。

在《上半年經濟增長4.7%說明了什麼？》中，「鍾才文」指出「我國投資止跌回穩面臨較大壓力」。

但面對投資端的下滑，要客觀看待。

一方面，在新舊動能轉換的過程中，房地產和傳統基建等原有的投資引擎無法再像過去那樣發揮作用，這是一種符合經濟規律的正常現象，並不意味着投資的「熄火」。

另一方面，「鍾才文」也強調「化解多年累積形成的地方政府債務、房地產市場、中小金融機構等風險，客觀上對經濟形成一定的收縮效應，需要付出一些經濟增長代價」。

面對當前經濟領域存在的各種問題，「鍾才文」強調

「宏觀政策工具箱充足，逆周期調節空間依然較大，有條件根據形勢變化出台務實管用的增量政策，有能力實現全年經濟社會發展目標任務」。

但「加大逆周期調節力度」並不等於要走強刺激的老路。

「鍾才文」指出，

「當前我國投資政策的着力點不是要簡單維持一定速度，而是更加適應高質量發展要求，更加註重投資格量和綜合效益」。

同時強調，

「相比於部分經濟體依靠高債務、高赤字刺激經濟，我國沒有走過度依賴政策強刺激的路子，避免形成政策‘依賴症’」。

「鍾才文」四連發釋放了明確的政策思路——增量政策會有，穩投資政策也會有，但不會重走房地產、地方債、低效投資的老路，更不會以逆轉前期風險化解的成果為代價，換取短期增速讀數的增長。

8月28日五部委密集出台的房地產制度性改革文件，則是這一政策思路的充分體現——不走需求側強刺激的老路，通過改革構建新發展模式，釋放增長動能。

二、新一輪房改系統性重構地產開發和孖展制度

8月28日住建部、自然資源部、金融監管總局印發《關於改革完善房地產信貸管理推動加快構建房地產發展新模式的意見》，是本輪房改的核心內容。

《意見》明確，商品房實行預售的，單體建築應完成主體結構封頂；首付款、個人住房貸款等購房資金全部進入監管賬戶，項目達到交付條件後方可解除監管；新出讓土地的商品房項目，優先選擇現房銷售；已取得建設工程許可證的項目，鼓勵實行現房銷售。

同時，央行、金融監管總局出台《關於改革完善房地產信貸管理 推動加快構建房地產發展新模式的意見》，通過實行主辦銀行制、延長開發貸款期限、個人住房貸款最長期限延長至40年、優化存量房貸管理等舉措在信貸端提供配套支持。

證監會印發《關於資本市場支持構建房地產發展新模式的意見》，提出「推動房企孖展由依賴主體信用轉向基於項目信用」、「一視同仁支持不同所有制房企合理孖展」、「支持上市房企定向再孖展，以及運用股份、定向可轉債、現金等工具開展併購重組」等措施，為房地產新發展模式提供資本市場方面的配套支持。

與此前圍繞需求端進行的邊際調整不同，本輪「房改」從預售、資金監管、開發孖展、資本市場孖展等多個環節同時入手，將房地產政策由「補丁式託底」轉變為開發制度和孖展制度的系統性重構。

從經濟實質看，「封頂預售」疊加「項目達到交付條件後方可解除預售資金監管」，新規下的預售制基本接近現房或準現房銷售。

預售的孖展屬性明顯弱化，更多承擔了提前鎖定需求的作用。這意味着中國沿用了二十多年的「賣樓花」模式正在逐漸退出歷史舞台。

通過限制項目資金的滾動開發，將開發、孖展、銷售和交付重新約束在項目自身的現金流閉環內，逐漸結束由金融槓桿驅動的地產開發模式。

三、為什麼是現在？

構建房地產新發展模式並非新概念，新一輪房改之所以能在當下落地，與房地產在宏觀經濟中的地位變化密切相關。

過去在房價持續上漲預期下，開發商通過高周轉、高槓杆、高負債的「三高」模式快速擴張。

2021年以來，房地產市場持續調整，高風險民營房企陸續退出。

與此同時，房地產在國民經濟中的權重也明顯下降。

房地產新開工面積已由高峯約20億平方米下降至約4億平方米，土地出讓金收入從高峯的近10萬億元回落至約3萬億元，廣義房地產在經濟中的佔比從2021年的19.2%下降至12.7%。

新經濟已經開始取代地產成為更重要的經濟支柱。

新一輪房改的另一個重要背景，是房地產市場已不再處於最劇烈的快速下跌階段。

經歷五年左右的調整後，一線和部分強二線城市二手房成交量有所恢復，成交價格逐步趨穩；部分租金回報率較高的二手住房出現低位修復，優質新房、高端住宅以及產業和人口基礎較強城市的稀缺項目仍具備價格上漲的可能。

總量上，過去兩三年住房銷售面積已經逐漸穩定在約13億—14億平方米區間。今年預計和去年大致相當，說明總需求正在形成新的平台。

但成交結構正處於加速轉變階段，今年上半年全國二手房成交佔比達到50.4%，部分重點城市佔比已超過60%，標誌着房地產市場正式進入存量時代。

四、房地產的未來

當前房地產的總需求並沒有消失，但新增開發需求將更加集中在一線和強二線城市的核心區域。

低能級城市面臨的問題不是「少賣一點地」，而是缺少能夠帶來有效開發回報的土地。

因此，房企也將也由過去的全國「鋪攤子」轉向將有限的資金集中在具有人口、產業和購買力支撐的區域。

企業端同樣如此。

全國性高槓杆民營房企基本已經退出，留下的主要是孖展成本較低、能夠承受長周期的央國企，以及少數區域性優秀民企和專業化開發商。

市場已經自發完成大部分出清，此時從制度上進一步去槓桿，衝擊已經明顯小於五年前。

從制度層面看，過去五年市場的調整本質是在給舊模式清賬，新一輪房改落地標誌着風險出清基本結束，中國房地產進入真正的「下半場」。

這與AI產業的邏輯類似，AI上半場的競爭是儘可能獲得更多GPU和資金，下半場則是如何把算力真正轉化成收入和ROI。

房地產行業過去比的是財技，融更多資、拿更多地，未來比的是產品力、開發效率、運營能力。

一類企業通過住宅產品創新和客戶需求識別，在同一塊土地上創造更高附加值；另一類企業則通過長期資產運營、降低商業項目空置率、優化租戶和品牌結構、培育商業生態。

對於持有型資產而言，能否持續提高經營收入、控制成本並形成穩定現金流，將比單純獲取土地和擴大開發規模更重要。

這和反內卷、因地制宜發展新質生產力、推動以人為本的新型城鎮化等一系列高質量發展的改革要求，是一致的。

改革的落地將推動房地產行業迴歸本源。開發商需要依靠自身資本和專業能力完成開發，把住房產品做好、把物業管理好、把持有資產運營好，再獲得與經營能力相匹配的合理利潤。

行業也由規模擴張轉向經營質量，開發、物業管理、商業運營和資本退出之間的協同能力將更加重要。

這並不意味着房地產沒有發展空間。

相反，當舊模式退出後，真正具備有柔性的開發能力、有溫度的物業管理能力和有成長性的資產運營能力的房地產企業更容易形成差異化優勢。

未來中國可能也會出現類似三井不動產的長期不動產運營商，也可能形成具有中國特色的地產開發和運營模式。

但無論出現哪一種模式，都不會再回到過去的高槓杆、高負債、高周轉的賣樓花時代。

地產市場並沒有消失，它只是從一個金融和增長故事，重新變成了一門正常的生意。

風險提示

土地出讓金超預期回落，住房總需求超預期收縮，房企開工拿地節奏放緩拖累固投。

注：本文為國金證券2026年8月31日研究報告《房地產的新時代》，證券分析師：宋雪濤S1130525030001、張馨月S1130525070016