金吾財訊 | 華泰證券發布研報指，華潤置地（01109）公布26H1業績：綜合營業額678.7億元人民幣，按年-28.5%；歸母淨利98.4億元人民幣，按年-17.2%；核心淨利潤101.6億元人民幣，按年+1.6%；綜合毛利率25.4%，按年提升1.4pct。營收下滑主因地產開發結算規模減少及減值影響下結算毛利率下行，但經常性業務收入穩健提升，推動核心淨利逆勢正增長。中期股息每股0.20元人民幣，按年持平。維持「買入」評級，目標價37.92港元。經常性業務方面，26H1收入226.1億元人民幣，按年+9.9%，核心利潤66.5億元人民幣，按年+10.4%，佔核心淨利潤比重提升5.3pct至65.5%。增量主要來自第二增長曲線收租型業務，收入按年+16.8%至142億元人民幣。購物中心運營表現亮眼，租金收入、經營利潤分別為124億元、82億元人民幣，按年+19.4%、+19.7%；零售額按年+16.4%，跑贏全國社零15.3pct，同店+10.1%；期末在營98座，出租率提升至98.0%，89%的商場零售額位列所在城市TOP前三。公司預計2030年末在營購物中心將在26年中基礎上再增29座。開發業務方面，26H1開發結算收入453億元人民幣，按年-39.1%，結算毛利率10.0%，主因計提存貨減值24億元人民幣，剔除後為15.3%。期內銷售簽約額1165億元人民幣，按年+5.6%，行業排名第三，一線城市銷售佔比超60%。新增土儲中一二線城市投資佔比99%，權益比例提升至95%。上半年新開盤項目銷售毛利率約24%。公司通過政府回購、規劃調整、增量帶動三種模式累計盤活貨值超400億元人民幣，下半年總可售資源約3200億元人民幣，其中91%位於一二線。競爭優勢方面，研報指出公司具備產品力與服務力差異化、資產區位佔優（開發土儲一二線佔比85%）、財務優勢顯著（平均孖展成本低至2.63%，淨有息負債率41%）及多層次REITs搭建等適配性優勢。考慮26H1開發結算規模以及毛利率下降，華泰下調2026-2028年開發業務營收及毛利率預測，預計2026-2028年EPS為3.02/3.10/3.31元（前值3.34/3.41/3.76元）。公司26EBPS約42.45元，可比公司平均26EPB為0.55倍（Wind一致預期），考慮到地產新格局下，持有運營業務更具溢價，公司強大的不動產經營能力和孖展優勢也將進一步轉化為相對其他房企的競爭優勢，華泰認為合理26EPB為0.77倍（估值溢價40%，上調10pct），對應目標價37.92港元（前值38.54港元，0.79倍26EPB）。風險提示：經常性業務收入增速不及預期；開發業務結轉情況不及預期。