【導語】

8月全球天然氣市場走勢分化，美國受高產量與充裕庫存壓制，天然氣月均價按月下跌6%；歐洲則因地緣供應收緊與歷史低庫存推動月均價按月大漲17%，歐美價差創歷史高位。展望9月，美國市場多空博弈，歐洲面臨補庫與地緣雙重壓力。

第一章 天然氣期貨市場走勢回顧

1.1 美國期貨市場

8月美國亨利港（Henry Hub，以下簡稱HH）天然氣期貨市場月均價同按月繼續下跌。

8月美國天然氣市場整體呈緩慢上行走勢，高位供應、充裕庫存導致價格在前期偏弱，後期受高溫及原料氣需求帶動逐漸上漲。

• 供應與庫存：EIA數據顯示，8月美國本土48州天然氣日均總產量約為1112億立方英尺，按月增加約0.5%，其中二疊紀盆地的伴生氣產量受高油價支撐表現強勁。貝克休斯數據顯示，8月美國活躍天然氣鑽機數升至128座，按月繼續增加2座。截至截止8月21日當周，美國天然氣庫存量31840億立方英尺，比前一周增加150億立方英尺，比5年平均值高1670億立方英尺，增幅5.5%，庫存絕對水平持續充裕。

• 需求結構：8月全美多地延續高溫態勢，德州電力需求刷新紀錄，製冷用電激增帶動燃氣電廠維持高氣耗，發電用氣成為需求核心支柱；工業用氣按月基本持平，住宅與商業用氣仍處夏季低位。區域表現分化，東南部及德州需求增長，西部及東北部回落，相互抵消後整體需求保持韌性。出口方面，8月美國LNG出口量達1019萬噸（按月降0.1%，按年增14.6%），Freeport LNG出口終端自7月中旬起的大型計劃內維護，仍在壓制出口終端進氣量，但出口端對需求的支撐正在恢復。

• 月內走勢：上旬，高溫支撐製冷需求，但創紀錄產量壓制，價格在2.65-2.80美元區間運行；中旬，產量紀錄與庫存充裕壓力仍在，但Freeport LNG檢修接近尾聲，原料氣流量恢復預期增強，價格先跌後漲；下旬，破紀錄夏末熱浪預報推升製冷需求預期，Freeport LNG檢修結束恢復運營帶動出口原料氣需求升至6月底以來最高，價格創月內高點。

1.2 歐洲期貨市場

8月歐洲天然氣期貨價格下探後寬幅反彈衝高，月均價同按月上漲。

• 供應與庫存：歐盟8月LNG總進口量為813.8萬噸（按月增加23.32%，按年下降1%），隨着歐洲價格升高歐洲價格逐漸高於亞洲價格，吸引現貨資源流入，疊加高溫製冷需求推動按月增幅明顯。GIE數據顯示，截至8月31日，歐洲儲氣庫庫容率為65.39%，雖按月回升8.53個百分點，但較去年同期低12.26個百分點，按年降幅逐月擴大。地緣層面，中東局勢反覆及海峽通行受阻引發市場對中東資源供給的擔憂仍在持續。

• 需求表現：8月歐洲延續極端高溫態勢，多地氣溫突破40℃，高溫同時制約核電、水電出力不足，空調製冷用電需求激增背景下，燃氣發電成為電力系統關鍵的調峯支撐力量，發電用氣是本月需求的核心支柱；工業用氣持續受高氣價抑制，復甦乏力。此外，低庫存與供應收緊進一步強化了需求對價格的支撐效應。

• 月內走勢：月初，受中東局勢降溫預期釋放部分溢價，此後，和談進程渺茫，局勢仍然緊張，高溫推升製冷用電需求，價格快速反彈；中旬，LNG進口因霍爾木茲海峽中斷持續受限、挪威管道氣檢修延長、注氣速度緩慢等多重利多共振，價格持續攀升並突破7月創下的階段性高點；下旬，發電用氣剛需與歷史低庫存構成強勁底部支撐，價格繼續衝高，月內累計漲幅達到33.99%。

1.3 歐美市場貿易價差分析

8月份，美國Henry Hub天然氣期貨價格與歐洲TTF天然氣期貨價格之間的價差月均值達到18.34美元/百萬英熱，按月上月擴大20.18%，按年升高122.57%。

在全球LNG貿易市場中，美國和歐洲分別是主要供應和主要需求地區的角色。8月份，根據前文分析，霍爾木茲海峽通行受阻致使波斯灣LNG供應持續受限，歐盟儲氣庫填充率為2011年以來同期最低水平，供應收緊疊加低庫存推動TTF價格8月衝至三年新高，而美國本土產量維持歷史高位，國內供應充裕持續壓制Henry Hub價格，從而導致兩地價差在本月繼續擴大。價差進一步擴大後，扣除液化及航運成本套利窗口比較清晰，8月歐洲進口量中68%的貨源來自於美國，未來隨着歐洲補庫推進，歐洲價格或持續高於亞洲，將導致美國LNG在歐亞兩地的流向繼續呈現分化。

第二章 中國天然氣現貨市場走勢回顧及分析

目前中國LNG現貨到岸價格與歐洲天然氣市場價格展現出較強的聯動性。其核心原因在於，全球LNG貿易具有高度一體化的特徵，中國與歐洲的LNG進口來源存在一定重疊，任何地緣政治或供應鏈的變數都容易引發全球市場的連鎖反應。從歷史軌跡來看，中國LNG現貨到岸價的走勢與歐洲市場呈現出高度的趨勢相似性。根據上海石油天然氣交易中心發布的數據，8月中國LNG現貨到岸價均值為21.07美元/百萬英熱，較去年同期上漲91.7%。

隨着全球LNG貿易的一體化的深化，中國LNG現貨到岸價對中國市場的影響強度持續加深，不過，除進口成本外，中國國內LNG現貨市場價格走勢的影響因素也是多樣的，會受到國內自身供需情況的影響。因此中國國內LNG現貨市場的供需基本面也值得關注。

8月中國LNG市場均價按年上漲、按月下跌，月內先窄幅下跌後持續上漲。

• 供應方面：全國299家LNG工廠監測數據顯示，8月工廠開工負荷率為49.5%，日均產量11587萬立方米（按月減少2.58%）。全國LNG接收站整體庫容率按月微降0.07%，其中華北升，華南華東降。

• 需求方面：8月全國LNG消費前二十省份合計消費299.64萬噸（按年降8.44%，按月降0.17%）。一方面高價對工業、交通需求形成抑制，另一方面東南沿海地區多次受台風影響，降雨頻繁進而衝擊LNG用氣需求。

• 基本面研判與月內走勢：上旬，原料氣競拍量減價升致供應收縮支撐挺價，但出貨承壓後被動降價去庫，降雨天氣拖累物流周轉，終端剛需採購為主，價格整體下行。中旬，原料氣競拍成本上漲疊加液廠庫存可控，上游挺價意願增強，華北接收站外銷資源收縮，海氣供應有所縮減，整體來看成本端抬升主導走勢，價格反彈。下旬，部分液廠原料氣不足減產疊加華北、華中檢修，國產開工負荷走低，加之台風頻發導致沿海進口船期偏少，供應持續收緊，上游挺價情緒回升，價格持續走高。

第三章 市場從業者利潤成本分析及風險規避案例分析

3.1 各環節從業者利潤及成本分析

LNG進口商利潤

根據卓創資訊統計，7月進口LNG（包含長協和現貨LNG進口）通過汽運形式出貨的理論套利空間為758元/噸，按年增加405元/噸，按月減少751元/噸，套利空間明顯回落，但仍處於四年同期較高水平。7月進口LNG成本受原油上漲帶動長協成本升高及現貨LNG成本上漲影響明顯走高，國內LNG市場價格因淡季需求偏弱價格按月微跌，從而影響進口資源內貿套利水平按月減少。

國內LNG貿易商毛利

根據卓創資訊統計，8月LNG貿易商的毛利為614元/噸，按年增加228元/噸，按月增加11元/噸。8月國內LNG市場需求疲軟，上游出廠價格整體波動幅度有限，貿易商毛利按月漲幅較小，但受地緣局勢帶來的價格高位運行影響，毛利處於四年同期最高位。

下游直供用戶（城燃或大工業用戶）用氣成本

根據卓創資訊統計，8月下游直供用戶的用氣價格為3.49元/立方米，按年上漲0.83元/立方米，按月上漲0.12元/立方米。8月華東、華南氣溫一度出現階段性高溫，支撐製冷發電用氣需求旺盛，加之台風頻發導致航道受阻，進口LNG資源供應收緊，推動價格上行。

3.2 市場從業者風險規避案例分析

某LNG進口商在7月30日採購一批液化天然氣（LNG），約定8月31日交付，採購量約為350萬百萬英熱，定價基準為美國亨利港（HH）天然氣期貨結算價。若不對沖，出口商將面臨8月份天然氣價格波動的風險：若價格上漲，採購成本增加；若價格下跌，則可能降低採購成本。

假設在未對沖的情況下，8月31日現貨價格可能較7月30日上漲，進口商將面臨採購成本增加的風險。為規避這一風險，進口商決定在7月30日買入NG或MNG期貨合約，以鎖定採購成本。

完全對沖效果：現貨額外虧損被期貨盈利抵消，實際成本仍為2.758美元/百萬英熱。

美國亨利港（Henry Hub，簡稱HH）天然氣期貨是芝加哥商品交易所集團（CME Group）旗下紐約商業交易所（NYMEX）推出的重要能源衍生品合約。該產品包含兩種規格：標準合約（交易代碼NG）和微型合約（交易代碼MNG）。這兩種合約的主要區別在於交易規模，但均以亨利港的天然氣價格為基準進行定價。

綜上所述，通過期貨交易，進口商將採購成本鎖定在7月30日的2.758美元/百萬英熱，消除價格波動風險。

市場從業者在面臨多變的市場環境時，核心目標是管理價格波動風險，減少經營利潤的不確定性，通過期貨對沖，可以穩定經營利潤、降低財務風險、優化資源配置，最終提高自身市場競爭力。

第四章 下月全球主要天然氣市場展望

美國市場展望

9月，美國天然氣市場供需兩端將呈現夏季需求邊際轉弱、出口需求恢復與庫存高企並存的複雜格局。供應端方面，產量維持高位且有增長預期，數據顯示8月下旬幹氣產量已升至1140億立方英尺/日，二疊紀盆地伴生氣是主要增產來源，貝克休斯數據顯示活躍天然氣鑽機創5個月新高，預示着產量仍有上行空間；庫存方面，預計10月底庫存仍將繼續升高，達到10年來最高水平，較五年均值高出5%，供應寬鬆格局持續。需求端方面，NOAA氣象預報顯示，在9月上旬，美國西部、南部平原、東南部及東北部大部分地區氣溫仍將高於正常水平，電力部門發電用氣仍是短期需求的核心支撐，但東北部本周末氣溫將低於正常水平，製冷需求繼續存在邊際轉弱趨勢；LNG出口方面，Freeport LNG檢修基本結束，原料氣流量恢復，而歐洲庫存遠低於五年均值，全球供應緊張局勢將繼續支撐美國LNG出口需求。綜合來看，9月市場面臨高溫支撐漸弱、出口需求恢復、庫存高位壓制的多空博弈。

歐洲市場展望

9月，歐洲天然氣市場將面臨歷史低庫存、補庫窗口收窄與地緣風險升溫的多重壓力。供應端方面，卡塔爾LNG因霍爾木茲海峽局勢升級暫停供應措施已延長至11月初，全球約五分之一的LNG貿易仍受制約，歐洲被迫與亞洲買家爭奪有限現貨資源；庫存端，截至8月底歐盟儲氣庫填充率較五年同期均值低近17個百分點，為2011年有記錄以來同期最低水平，而高氣價導致注氣在季節性存儲方面仍然缺乏經濟性預期，持續抑制企業存儲意願，按當前速度入冬前儲氣率可能僅達70%-75%，遠低於歐盟90%的填充目標。需求端方面，氣象預報顯示9月歐洲大部氣溫仍高於正常水平，厄爾尼諾現象或使秋季延續偏暖態勢。此外，TTF價格於9月初已創3月以來新高，若中東出口持續受阻，氣價可能需繼續攀升才能平衡市場。綜合來看，供應收緊、補庫壓力與地緣風險將主導9月市場走勢，而偏暖天氣或在一定程度上緩和需求端的緊張程度。

中國市場展望

9月，國內LNG市場預計將呈現供應收縮與需求淡旺季切換並存的局面，供應端減量預期明確，而需求端整體消費量或維持平穩。供應面來看，國內工廠方面，新疆、內蒙合計3個煤制氣項目開啓檢修，疊加中亞、中俄管道氣亦有常規檢修計劃，9月上半月中石油直供原料氣投放量較8月下半月縮減約100萬方/天，綜合判斷9月國內液廠整體開工負荷大概率回落，接收站方面，南方地區台風影響消退後到港船期穩步恢復，9月接收站槽批出貨量僅有小幅增加可能，難以對沖國產氣減量缺口。需求面來看，交通領域由於柴油漲勢迅勐，LNG比價優勢仍存，且中秋、國慶雙節臨近，節前補庫需求釋放將對車用氣銷量形成階段性支撐；發電領域，9月夏季氣電調峯需求基本消退，電力端對補充用氣需求支撐下滑；工業領域，「金九銀十」傳統生產旺季開啓，下游開工率穩步回升，疊加管道氣供應收緊，部分工業用戶氣源切換將小幅提升對液態LNG的採購需求。綜合來看，供應收緊或致國內LNG市場均價上漲，月內價格走勢或先漲後跌。

風險提示：需密切關注地緣局勢變化、美國氣溫、歐洲補庫等情況。