來源：新財渤社

　　文\觀瀾

　　東莞四維材料科技股份有限公司（以下簡稱「四維材料」）於9月3日回覆北交所首輪問詢。

　　歷史沿革中，2021年3月，公司在短短20天內先後完成兩次增資，價格從1元/股跳漲至4元/股，估值驟增四倍，而低價入股方恰好包括疑似員工持股平台的「幃泰合夥」。與此同時，四位實控人合計掌控83%以上的表決權，何通海的航天工程師履歷與胡斌的教育系統出身形成「跨界組合」。在對賭條款方面，2021年與2023年兩次孖展均附有業績承諾，公司宣稱「已完成」。

　　業務與財務層面，作為一家原材料成本佔比超過95%的鋁材加工貿易商，四維材料本質上賺取的只是鋁錠價格之上極其微薄的加工差價。報告期內毛利率僅約6%至7%，落後同行逾12個百分點。與此同時，2025年期貨投資逾千萬的虧損直接吞噬了本就微薄的利潤，導致公司在營收創新高的背景下淨利潤反向下滑10%。

　　20天估值騰挪四倍，業績對賭「精準達標」

　　東莞四維材料科技股份有限公司（以下簡稱「四維材料」）的前身可追溯至2009年8月20日設立的東莞市四維金屬材料有限公司。彼時，何通海、胡斌、廖偉堅、謝行雯四人以貨幣出資150萬元共同創立了這家公司，其中何通海認繳52.50萬元（持股35%），胡斌認繳37.50萬元（持股25%），廖偉堅與謝行雯各認繳30萬元（各持股20%）。

　　歷史沿革中，2013年4月，公司註冊資本由150萬元增至500萬元，四位創始股東按原比例按年例增資，增資價格為1元/股；2023年7月，四維有限整體變更為股份公司；2025年4月，公司在全國中小企業股份轉讓系統掛牌；此後通過定向發行實施員工持股計劃。截至遞表時，公司註冊資本已達6，502.55萬元。

　　值得一提的是，2021年3月，公司進行了兩次密集的增資。第五次增資（3月3日）價格為 1元/股，僅20天后，第六次增資（3月22日）價格暴漲至 4.00元/股。短短20天內估值翻4倍，且第五次增資由老股東和「幃泰合夥」（疑似員工持股平台）以極低價格入股。

　　2023年3月，香港居民蘇永安增資入股，公司變更為外商投資企業。文件解釋稱依據2020年《外商投資法》無需審批。

　　遞表前，何通海、胡斌、廖偉堅和謝行雯四人作為共同實際控制人，直接和間接合計控制公司83.3242%的表決權。其中，控股股東廣東勢為投資有限公司持股約55.80%，何通海個人直接持股約5.55%。此外，廣東東菱凱琴集團有限公司持股6.44%，廣東建企鴻業投資發展有限公司持股6.4%。

　　董事長何通海，1969年出生，本科學歷，1992年至1995年曾任航空航天部061基地3655廠507分廠技術員、工程師。此後輾轉於鴻電工業器材、遵義通海貿易、上海凱泉泵業昆明分公司、深圳錦發銅鋁等企業，2009年創立四維有限並擔任執行董事至今。

　　總經理兼董事會祕書胡斌19歲即進入某校工作，曾任招生就業辦副主任。廖偉堅與謝行雯則分別擔任董事、副總經理。

　　四維材料的IPO之路並非坦途。2026年5月22日，公司向北交所遞交招股書，擬募集資金約3.26億元。僅僅一個月後的6月22日，北交所即下發了首輪審核問詢函，圍繞業務模式及創新能力、銷售內控有效性及終端銷售真實性、收入確認合規性、購銷定價模式及毛利率穩定性、期貨投資及期後業績穩定性、募投項目必要性及產能消化風險等九大領域拋出覈查問題。公司隨後申請延期回覆，於8月提交問詢回覆。

　　值得關注的是，四維材料在歷史孖展過程中涉及對賭條款。據披露，公司曾與東菱集團、建企投資等股東簽署包含業績承諾、回購權、優先認購權等特殊投資條款的協議。2021年引入東菱集團和智享合夥時，承諾2021年營收不低於12.5億元；2023年引入建企投資和蘇永安時，承諾2023年扣非淨利潤不低於5000萬元。文件顯示「已完成業績承諾」。

　　研發費率0.23%，專利突擊繼受

　　四維材料的主營業務為定製工業材料的加工和銷售，核心產品為定製鋁件（涵蓋鋁板、鋁棒、鋁排等），商業模式本質上是「賺差價」，採購端按「鋁錠價+加工費」定價，銷售端按「鋁錠價+服務費」定價。公司自稱提供「定製加工、現貨倉儲、物流配送、選材諮詢等一站式服務」。

　　公司原材料成本佔主營業務成本的比例超過95%，這意味着公司的價值增值空間極為有限。報告期內，公司主營業務毛利率分別為6.43%、6.76%和7.06%，均低於同行業可比公司均值。行業內蔚藍鋰芯2025年毛利率高於四維材料12.79個百分點。

　　2023年至2025年，四維材料營業收入從16.99億元增長至22.34億元，呈現穩步增長態勢。然而，淨利潤分別為5，273.02萬元、6，705.78萬元和6，047.02萬元，2025年在營收創下新高的同時，淨利潤反而按年下滑約10%。

　　公司將此歸咎於期貨投資虧損。報告期內，公司投資收益分別為120.45萬元、-64.29萬元和-1，004.16萬元。2024年和2025年投資收益為負，系鋁期貨合約移倉產生的平倉虧損。

　　客戶方面，公司2025年前五大客戶包括東莞市昌泰金屬貿易有限公司及其關聯方、東莞市啓德金屬材料有限公司及其關聯方、東莞市興圖特種金屬有限公司等。五家客戶中四家來自東莞、一家來自佛山。公司超過90%的主營業務收入來自華南地區，從88.05%到89.96%再到90.37%。

　　供應商端，公司向前五大供應商採購佔比連續三年超過88%，其中向第一大供應商明泰鋁業及其關聯方的採購比例分別高達62.88%、63.74%和53.99%。

　　值得一提的是，2025年，公司支付給個人司機的物流服務費高達1，268.25萬元，佔比87.37%。報告期內，公司還存在第三方回款，其中公司員工、外聘司機代收代付金額合計510.94萬元。北交所已明確要求公司說明是否存在個人卡收支、關鍵憑證缺失等財務內控不規範情形。

　　應收賬款方面，報告期各期末公司應收賬款餘額從21，366.42萬元增至26，811.32萬元。2026年上半年，應收賬款從3.20億元激增至4.49億元，增幅達40.63%，顯著高於同期營收36.69%的增速。應收賬款增速持續高於營收增速，且信用減值損失從104萬元增至660萬元。

　　報告期內，公司研發投入佔營業收入的比例分別僅為0.22%、0.21%和0.23%，這一數字不僅遠低於北交所上市公司平均水平，更是遠未達到高新技術企業認定所要求的3%門檻。

　　公司雖宣稱擁有56項軟件著作權、9項發明專利，但多數於報告期或報告期後取得，其中3項還是繼受取得。這種「突擊申請+繼受購買」的知識產權獲取模式，很難讓人相信公司具備真正的技術創新能力。 北交所已在問詢函中直接質問是否存在「購買或突擊申請發明專利、軟件著作權的情形」。