來源：ETF進化論
當主權債券拋售風暴席捲全球之際，世界上規模最大主權基金——挪威政府養老基金突然拋出一枚深水炸彈：
降低全球政府債券配置比例。
9月1日，挪威央行投資管理公司NBIM正式致函挪威財政部，提議將該基金基準債券指數中的政府債券權重從70%下調至50%。
若此項提議最終獲得挪威財政部和議會通過，後果立竿見影：
美國國債在挪威政府養老基金的固定收益組合中的佔比將從目前34.1%逐步降至21.9%，相當於減持約750億至800億美元的美債，是本次債券投資策略調整後最大的變化。
NBIM為何要在此時做出如此巨大的變化？而且看起來針對性非常明確——減持美債。
首先要明確的一點是，NBIM不是突然決定要改變債券投資策略，而且為了回答挪威財政部在今年2月25日提出的兩個問題：
①評估三種債券投資的作用是否仍然有用——減少整體投資組合的波動、提供流動性以及獲取風險溢價。同時確定各種因素應如何進行權重分配。
②評估債券基準指數的構成，包括哪些市場和板塊應被納入指數，以及相關的權重分配原則。
經過6個月時間的深思熟慮，NBIM提出債市投資策略建議的三大變化：
①建議將債券指數的政府債券部分比例從70%降至50%；
②建議以市場價值而非GDP作為政府部分的權重基準；
③建議將MBS、以及非政府美國固定收益資產納入債券指數中。
每一條建議，都隱含着當今世界的劇烈變動。
對於上述變化，NBIM在信中分別給出理由：
第一點，債券在基金中首要且最重要的作用是減少基金整體回報的波動，NBIM認為50%的政府債券比例足以滿足流動性需求，即使在金融市場動盪時期也是如此。
第二點尤為值得注意，NBIM提出一個針對發債國財政現狀的尖銳轉變——放棄GDP權重，改用市值權重，理由是高政府債務目前已經是發達經濟體的普遍特徵，而不再是少數國家的獨有現象。
挪威政府養老基金按照GDP配置債券——哪個國家經濟體量大，就多買它的債，是一種看實力借錢的邏輯，避免基金自動買入過多的債台高築的國家債券。
可是變成市值權重，不還是誰發的債多，就買誰嗎？
所以NBIM順勢提出第三點建議——將整個固定收益池子擴大，加入機構債（MBS）和公司債，政府債券配置比例就順勢被稀釋了。
別忘了，如今美國企業的發債規模，馬上可以跟美債分庭抗禮了。
近些年美債的淨供給維持每年大概2.1-2.2萬億，但美國投資及企業信用債增量近些年呈現高速增長態勢，去年8000多億淨發行，今年1.6萬億，按照資本開支的計劃，明年企業債發行規模可能要達到2萬億。
2萬億什麼概念？就是明年美國企業淨發行規模基本上等同於美國國債的淨發行規模。
經濟學家Mohamed El-Erian指出，美國國債市場的傳統買家及持有者正面臨壓力，其認為挪威基金此次計劃減持的金額雖然不足以撼動美債市場，但更重要的是其象徵意義，因為這代表傳統且穩定的美債買家，正變得不那麼可靠。
過去近百年，經典的60%股票+40%債券的組合被奉為資產配置的「聖盃」。先鋒集團統計，1926~2021年，60%美國股票+40%美國債券組合的名義年化回報率約為8.8%。
但如今，長期美債正經歷有史以來最黑暗的十年：
15年以上期美國國債在過去10年平均年回報率為-2%，這是自1936年有記錄以來，第二次出現十年負回報。而同期的美股年均漲15%，大宗商品漲11%。
命運的轉折點發生在2020年，人類史上最大規模的貨幣放水期，在2020年之前，美國國債在10年期間平均年回報率為9%。
自2021年初以來，最受歡迎的美長債ETF——iShares20年以上國債ETF累計跌幅高達37%，債券市場不再是過去的安全避風港了。
於是全球資金順勢形成一場歷史轉變——「棄美債、搶美股」。
德銀策略師在近期報告中指出，外國投資者自2008年金融危機以來首次將資本轉向美國股票，而非政府債券。
德意志銀行的數據顯示，在截至2026年3月的過去一年裏，美股吸引了創紀錄的6000億美元淨流入，其規模「以史上最大差距」超過了對政府債券和機構債券的投資。
就連全球資管巨頭貝萊德也採取「超配美股、低配美債的」策略，原因是看好人工智能基建驅動的企業盈利，同時認為長期國債作為分散風險工具的可靠性已經下降。
貝萊德在8月31日的一份報告中寫道：「在新環境下，長債作為投資組合的分散風險工具，其可靠性有所下降。」
這股「買美股，賣美債」潮流，並非挪威一家獨舞。
今年1月，丹麥養老基金Akademiker Pension高調清倉美債，其首席投資官直言：「要找更有韌性的替代品」。
而同國的另一養老金巨頭Pension Danmark，二季度繼續加倉美股，持倉規模達120億美元，按月增長17%，前十大重倉股清一色是美國科技巨頭。
事實上，全球各類國家養老基金都在積極配置美股科技股：
國際清算銀行（BIS）2026的研究，直接把這股潮流具象化了：
美國養老基金的固定收益佔比，從1980年代初的約40%降至2023年的約10%，歐洲發達經濟體從2000年代初的約35%降至不足20%。
與此同時，BIS論文還提及長線基金另一資產配置變化——另類資產私募股權、房地產、私募信貸等佔比持續上升，美國州和地方養老金的另類配置已從2000年代初的不足10%升至2024年逾30%。
非常奇妙的一點是， 挪威政府養老基金也在計劃轉向私募股權（PE）。
NBIM在9 月1日同時發出兩封信件，一封談債券策略，另一封談股票投資防範地緣政治。
在後面這封信中，NBIM談到地緣政治風險頻發，以及股票集中度高的風險（編者注：挪威養老基金是指數策略基金，市值權重跟蹤導致大量資金自動流向了少數幾家美國科技巨頭），對此的破局之道是：
強烈建議增持‘非上市資產’（Unlisted Assets，即私募股權與私有資產）。
理由很直白：全球化紅利正在消退，過去靠躺平買入美債和美股科技股就能賺取暴利的時代已經結束。
但其認為可以：
拉長投資周期、逐步將資金配置到非上市的公司資產中，能讓基金接觸到截然不同的風險與回報來源，從而降低公開股票指數中科技巨頭過度集中的風險。
而且改變早已悄然發生。2025年底，三家丹麥養老金Pension Danmark、AP Pension、Akademiker Pension聯手出資2.2億歐元，成立私募基金ETNA，專門投歐洲國防、網絡安全和關鍵基礎設施。
當全球最沉穩的長錢開始重新定義債券、股票和私有資產之間的邊界，我們或許正站在一個全新資產配置時代的十字路口上。