2026年9月1日，菲律賓餐飲巨頭快樂蜂（Jollibee Foods Corporation，JFC）正式宣佈，擬分拆旗下國際業務Jollibee Foods Corporation International（JFCI）在香港聯交所主板上市。這一決定意味着，快樂蜂放棄了年初制定的赴美上市計劃，轉而將香港作為其國際業務的資本舞台。

　　從馬尼拉到紐約，再從紐約折返香港——快樂蜂上市路線圖的變更，絕非簡單的目的地切換。這家由菲律賓華人企業家陳覺中於1975年從馬尼拉一家冰淇淋小作坊起步、如今已在全球33個國家管理19個品牌、擁有超過10700家門店的餐飲巨頭，正在經歷一場深刻的戰略再定位。

　　為何棄美赴港？

　　快樂蜂最初於2026年1月宣佈分拆國際業務並在美國上市的計劃。然而八個月後，公司卻改道香港。這一轉向背後，是估值邏輯、市場生態與戰略訴求的多重博弈。

　　估值折價是根本驅動力。快樂蜂在菲律賓證券交易所的估值長期受制於本土市場流動性不足、外匯波動以及投資者對混合業務結構的折價要求。截至2026年第一季度，快樂蜂在馬尼拉上市的股價累計下跌約25%，市值縮水至約25億美元（約合170億元人民幣），公司甚至從MSCI菲律賓標準指數被轉移至小型股指數。將高速增長但利潤貢獻尚未充分釋放的國際業務，與增長趨緩但利潤豐厚的菲律賓本土業務捆綁在同一上市主體中，無疑增加了投資者理解業務和評估價值的難度。分拆的核心邏輯正在於此：讓兩塊業務各自擁有獨立的戰略重點與資本配置優先事項。

　　港股市場生態更具適配性。快樂蜂董事長陳覺中明確表示，港股是與JFCI的業務、地理佈局和長期目標最契合的市場。公司在提交給菲律賓證券交易所的文件中指出，港交所擁有廣泛的全球及區域投資者基礎，這使其非常適合一家業務目標遠超亞洲的企業，包括在北美地區的持續增長。同時，港交所已有衆多亞洲消費及餐飲類上市公司，為投資者評估JFCI提供了相關的參照系。

　　從市場數據來看，快樂蜂的選擇並非孤例。2026年前8個月，港交所合計吸引了103只新股IPO上市，按年增長83.9%；合計募資額約3424億港元，按年增長153.5%。香港新股市場集資額已接近380億美元，而2024年上半年這一數字尚不足50億美元。港股IPO市場的持續火熱，無疑為快樂蜂提供了充沛的資金池保障。

　　人事安排亦釋放戰略信號。快樂蜂同步宣佈，現任首席財務及風險官Richard Shin將出任JFCI首席執行官。這位擁有三十年跨國消費行業管理經驗的高管，將全權推進港股上市及全球業務運營。這一人事佈局表明，快樂蜂並非倉促轉向，而是經過了系統性的戰略評估與組織準備。

　　國際業務成色幾何？

　　JFCI將承接快樂蜂在菲律賓以外的全部業務，覆蓋中國、北美、歐洲、中東及其他亞洲市場，旗下品牌包括Jollibee、永和大王、宏狀元、Smashburger、The Coffee Bean & Tea Leaf、Highlands Coffee、Compose Coffee和添好運等。然而，這塊即將獨立上市的業務資產，究竟成色如何？

　　規模與利潤的嚴重背離，是國際業務最突出的結構性問題。截至2026年6月底，快樂蜂集團全球擁有10767家門店，其中菲律賓市場3516家，國際市場7251家——國際業務門店佔集團約67%。然而，國際業務上半年貢獻的EBITDA佔比僅為約36%。換言之，國際業務以三分之二的門店網絡，只創造了不到四成的盈利貢獻。

　　中國市場的「增收不增利」尤為觸目驚心。中國市場是JFCI國際業務版圖中的核心板塊。截至2026年6月底，快樂蜂中國業務門店達到602家，其中永和大王537家。2026年第二季度，中國業務系統銷售額按年增長12.4%，但息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）卻按年下降72.8%，在集團當季EBITDA中的佔比僅約1%。快樂蜂解釋稱，中國門店模型調整、直營店關閉及直營轉加盟影響了短期盈利。

　　銷售額的增長主要依賴兩條路徑：一是門店擴張，永和大王上半年新開70家門店；二是降價換量——2025年第三季度數據顯示，中國業務同店銷售額按年增長8%，交易量增長26.6%，但平均客單價下降14.6%。更低的價格帶來了更多訂單，卻也壓縮了利潤空間。

　　集團整體盈利能力正在惡化。2026年上半年，快樂蜂收入為1636.18億菲律賓比索（約合人民幣175.61億元），按年增長9.89%；但稅後淨利潤僅為49.28億比索（約合人民幣5.29億元），按年下降16.69%。第一季度歸母淨利潤按年下滑近40%至15億比索（約合1.65億元人民幣），淨利率僅為1.96%。第二季度集團歸母淨利潤為48.67億比索，按年下降13.3%。

　　高槓杆擴張模式暗藏風險。快樂蜂的國際業務版圖幾乎全靠併購撐起——從2004年收購永和大王，到2008年收購宏狀元，再到2021年拿下添好運，以及近年來收購美國Smashburger、韓國Compose Coffee等。截至2026年第一季度，快樂蜂的總債務與股東權益之比為2.52倍，而公司標註的最大閾值是4倍。這種依賴債務孖展的擴張模式，在利率環境和資本市場條件發生變化時，可能面臨較大的財務壓力。

　　快樂蜂棄美赴港，是一場亞洲餐飲巨頭在資本市場的戰略再定位。其背後既有對港股市場生態與估值邏輯的理性判斷，也有對國際業務增長潛力與盈利困境的清醒認知。

　　分拆完成後，快樂蜂與JFCI將成為兩家獨立上市公司。菲律賓本土業務可以深耕基本盤，國際業務則可以獨立孖展、自主擴張。然而，JFCI能否在港股市場獲得理想的估值，最終取決於其能否解決「增收不增利」的核心矛盾——尤其是中國市場能否從「以價換量」的增長模式，轉型為可持續的盈利模式。

　　快樂蜂計劃在2027年下半年完成分拆上市。在此之前，市場將密切關注JFCI的招股書披露，以及中國業務利潤修復的進展。從馬尼拉到紐約，再從紐約到香港，這條曲折的上市之路，終究要回歸到商業本質的檢驗——快樂蜂的國際業務，究竟值多少錢？

　　本文創作藉助AI工具收集整理市場數據和行業信息，結合輔助觀點分析和撰寫成文。