來源：新財渤社

　　文\青嶼

　　上海海和藥物研究開發股份有限公司（以下簡稱「海和藥物」）於9月4日回覆上交所首輪問詢。

　　時隔五年，海和藥物再度叩響科創板的大門。這家頭頂中國科學院上海藥物研究所「學術光環」、由中國工程院院士丁健掌舵的創新藥企業，已實現三款產品商業化落地，甚至成功打入日本市場。

　　從歷史沿革來看，海和藥物的前身是一家國有控股企業。2016年，丁健以合計2元的對價獲得公司近40%股權。與此同時，公司估值從2021年IPO初期的315億元峯值驟降至本次申報前的68.2億元，縮水幅度超過七成。實控人丁健身兼中科院上海藥物研究所核心領導與企業掌舵者的雙重身份。

　　經營層面，報告期內公司累計虧損逾10億元，未彌補虧損高達27.97億元。營收的「爆發式」增長實則依賴BD授權收入的偶發性放量，而非主營業務的真實造血——2025年穀美替尼片單品貢獻超84%營收，口服紫杉醇與瑞索利塞尚未形成有效補充。公司在冊員工僅133人且無自建銷售團隊，產品商業化全盤外包給石藥、三生製藥等合作方。公司研發投入兩年間從4.24億元腰斬至2.05億元，同時因適應症拓展不及預期計提3557萬元開發支出減值。

　　估值縮水七成，1元補償轉股難掩歷史瑕疵

　　海和藥物的前身，可追溯至2011年3月由中國科學院上海藥物研究所與上海張江科技投資有限公司聯合出資設立的一家國有控股企業。彼時，藥物所以無形資產作價5000萬元出資，張江科投以貨幣5000萬元出資，雙方各佔半壁江山。

　　然而，從國有控股到私人控股的蛻變過程，充滿了令人不安的「價格謎題」。2013年12月，張江科投將其持有的50%股權轉讓給澤皙投資，國有資本開始撤退。2015年9月，西藏南江以2.5億元增資，將藥物所持股比例從50%稀釋至19.51%。關鍵的轉折發生在2016年，藥物所通過產權交易所將剩餘19.51%國有股權以8018.95萬元轉讓給綠谷集團。蹊蹺的是，綠谷集團接盤僅兩個月後，便以1元的對價將該部分股權轉讓給丁健。幾乎同時，西藏南江也將所持20.49%股權作價1元轉讓給同一人。丁健以區區2元的代價，拿下了公司近40%的股權。

　　監管層在首輪問詢中要求公司說明：2016 年西藏南江將超過控制權比例的股權對丁健進行股權激勵的原因及合理性，激勵方案的主要內容及激勵價格的確定依據，激勵方案是否履行了必要的決策程序；丁健、西藏南江、綠谷集團之間就有關事項的主要協議約定，是否存在股份代持或其他利益安排。

　　2018年，丁健再以0.99元/註冊資本的價格受讓剩餘15.48%股權，前後合計取得55.48%控股權。至此，一家原本由國家級科研院所控股的國有企業，徹底轉變為自然人控股的私人企業。

　　海和藥物的IPO征程堪稱坎坷。2021年2月，公司首次向科創板發起衝擊，由國泰君安保薦，擬募資31.5億元，對應估值高達315億元。然而，歷經兩輪問詢、兩次上市委會議，歷時近八個月後，科創板發審委最終決定終止其上市審核。

　　2026年5月28日，海和藥物捲土重來，改由國金證券保薦，畢馬威華振擔任審計機構，再次遞交科創板上市申請。此次擬募資29億元，較前次縮水2.5億元。然而，公司的估值已從高峯時的315億元驟降至68.2億元，不到巔峯時的三成。

　　實際控制人丁健，中國工程院院士，現年73歲。其履歷光輝燦爛：1980年畢業於江西醫學院，1991年獲日本九州大學博士學位，1994年起任職於中國科學院上海藥物研究所，歷任課題組長、副所長、所長、學術委員會主任等職。

　　遞表前，丁健直接持有16.8129%股權，通過上海合贏間接控制5.4916%，合計控制22.3045%的表決權。明星股東陣容頗為壯觀：華麗家族持股7.8706%，其控股股東上海南江持股5.0561%，西藏南江持股5.2701%；華蓋系（華蓋信誠、Huagai Healthcare、梅山華蓋、華蓋乾寧）合計持股7.7515%。

　　值得一提的是，股東之間的關聯關係錯綜複雜。華麗家族的控股股東為上海南江，而上海南江的全資子公司西藏南江亦為海和藥物股東。華麗家族認購海和藥物配股的行為被認定為關聯交易。華蓋系四家機構同受許小林控制。董事劉雅娟繫上海南江董事長、法定代表人，公司首席財務官兼董事會祕書曾任華麗家族（上海南江的一致行動人）副總裁。

　　臨近本次IPO的2025年12月，公司以4.75元/股向華麗家族等機構配股募資約4億元。由於配售價低於部分老股東早期入股價格，2026年3月，丁健及相關方分別以1元對價向48名股東轉讓合計超2030萬股股份用於「利益補償」。

　　2025年度，公司董事、高級管理人員薪酬總額為819.01萬元，較上年同期增長21.70%。高管薪酬增長率遠超營業收入增長率10.70%。

　　研發投入兩年腰斬，資本化減值3557萬

　　報告期內，公司營業收入分別為3383.16萬元、4.14億元和3.89億元。2024年營收暴漲11倍，2025年又回落5.97%。

　　2024年的收入暴增，很大程度上來自日本大鵬藥品的BD（商務拓展）收入，公司將谷美替尼片日本權益授權給大鵬藥品，確認了約1.42億元的技術許可及特許權使用收入。到2025年，技術許可收入驟降至3502.32萬元。

　　2025年，谷美替尼片實現銷售收入約3.3億元，佔公司營業收入比重超過84%。雖然銷量從2023年的1.14萬盒增至2025年的19.57萬盒，但平均售價從2979.44元/盒降至1685.15元/盒。

　　口服紫杉醇2025年銷售收入僅1599.69萬元；瑞索利塞僅在日本上市，國內上市申請仍在推進。三款產品中，真正扛起營收大旗的只有谷美替尼一款。

　　截至2025年末，公司在冊員工僅133人，其中85名為研發人員。公司沒有自建任何銷售團隊。谷美替尼大中華區商業化交由石藥集團，口服紫杉醇國內銷售委託三生製藥，日本市場獨家委託大鵬藥品。

　　報告期內，歸母淨利潤分別為-5.37億元、-2.44億元和-2.67億元，三年累計虧損約10.48億元。截至2025年末，累計未彌補虧損達27.97億元。合併資產負債率約89.25%。

　　報告期內，研發投入從4.24億元降至2.05億元。研發投入佔營收比例從2023年的超過1000%降至2025年的52.81%。研發人員85人。上交所首輪問詢直接質疑：研發投入和研發人員下降是否削弱自主研發能力？

　　更值得關注的是研發支出資本化政策。公司將進入III期臨床後的研發支出予以資本化。報告期內資本化金額分別為4139萬元、3065萬元和1762萬元。2025年，因谷美替尼拓展適應症臨床試驗進度不及預期，公司計提3557.44萬元開發支出減值。

　　報告期內，向前五名客戶的銷售收入佔各期營業收入的比重分別為87.83%、85.81%和81.74%。主要客戶包括國藥控股、上海醫藥、大鵬藥品、華潤醫藥等。

　　報告期內，經營活動現金流量淨額分別為-2.55億元、8811.84萬元和-2.17億元。2024年短暫轉正主要得益於BD款項到賬，2025年再次轉負。

　　截至2025年末，公司賬面貨幣資金9.83億元。手握近十億閒置資金，卻計劃在IPO募資中拿出6億元用於補充流動資金。

　　值得一提的是，公司子公司泰州海和與十一科技之間存在建設工程施工合同糾紛。十一科技訴請泰州海和與發行人連帶支付剩餘工程款4103.83萬元、逾期違約金370.19萬元、逾期利息202.23萬元。相關財產保全導致泰州海和部分銀行賬戶被凍結、廠房被查封。