光模塊景氣周期仍在，但普漲開始走向分化。
出品 | 妙投APP
作者 | 張貝貝
編輯 | 丁萍
頭圖 | AI製圖
兩周前，市場還在拋售光模塊。
8月24日，「易中天」三家中報全部出爐。三家合計歸母淨利潤223.84億元，創歷史新高。而資本市場並未買賬。當天中際旭創跌7.72%，新易盛跌6.79%，天孚通信跌8.63%。
當時，市場擔心的是CPO會不會顛覆可插拔光模塊，擔心美國政策會不會切斷中國光模塊的海外市場，也擔心AI資本開支還能不能繼續維持。
兩周過去，擔憂沒有完全消失，股價卻先漲回來了。
9月7日，股價表現大反轉。中際旭創A股一度升逾10%，港股漲幅接近20%；新易盛、天孚通信也同步走強。「易中天」重新成為市場最擁擠的交易之一。
（圖片來源：Choice金融終端）
消息面上，高盛最新研報稱，看好未來光模塊市場增長前景，並將2026-2028年全球1.6T及以上出貨量分別上調29%、61%、50%。上調驅動在於其認為AI服務器正在從單機櫃走向機架級擴張，ASIC服務器增加、單GPU使用的光模塊數量提升以及規格升級。
此情況下，市場開始重新評估CPO對可插拔光模塊的替代節奏。即便CPO開始替代，AI算力擴張帶來的新增光互聯需求，也可能暫時覆蓋其對傳統可插拔方案的替代影響。
這也解釋了，為什麼僅僅兩周，市場對「易中天」的態度就發生了180度轉變。
那麼，當光模塊的行業β重新回來，「易中天」還能不能關注？如果能，該買誰？
產業端的支撐，早在8月27日就已經出現。當天，亞馬遜在與英偉達的聯合新聞稿中宣佈，計劃在2027-2028年期間，向其全球基礎設施額外部署200萬塊NVIDIA GPU。同日英偉達財報電話會上，管理層預計2028財年收入將增長約70%，顯著高於分析師之前45%的預期增速。
這意味着，光模塊行業的需求樂觀預期，並非只來自高盛等賣方機構，下游巨頭已經在用真金白銀下注了。所以，投資仍值得關注。
但值得注意的是，景氣回來，不代表雨露均霑。
這一輪增長，最核心的增量來自1.6T產品。
據中際旭創H股招股書，2026-2030年1.6T市場複合增速高達57.6%，800G市場複合增速僅2.1%，趨於見頂；400G及以下均為負增長。所以，至少在未來幾年，光模塊行業最確定的增量，正在集中到1.6T。
誰能喫到1.6T的紅利，誰就能增長；誰跟不上1.6T的節奏，誰就會被落下。
但1.6T的確定性越高，公司的分化反而可能越明顯。
因為1.6T不僅僅是一次速率升級，也正在從傳統可插拔向硅光、CPO等新架構演進。
且SK海力士在《自然·電子學》發表CPO技術路線圖，英偉達宣佈CPO技術正式邁入規模化量產階段。這意味着，1.6T帶來的不只是產品升級，也可能帶來一次產業鏈位置的重新洗牌。
但CPO對三家公司的影響並不相同。整機廠面臨轉型壓力，器件廠反而可能受益。
因此，同樣是1.6T的蛋糕，三家公司因為推進快慢以及所處的產業鏈位置不同，喫到的部分和方式卻不同。
要搞清楚誰真正值得關注，需要回答三個問題：
一是，「易中天」三家，在1.6T產品佈局上，誰走的更快？
二是，未來若真到了CPO時代，你的產業鏈位置在哪裏，受到的影響程度如何 ？
三是，在光模塊禁令的中美地緣風暴中，安全邊際如何？
接下來帶着上述三個問題，重新審視「易中天」三家的投資價值。
先來看1.6T佈局，誰走的更快？
中際旭創已經在規模放量，新易盛1.6T產品還在爬坡，天孚通信走的是另一條路。
中際旭創2026年上半年實現營收417.78億元，按年增長182.49%；歸母淨利潤136.51億元，按年增長241.70%。1.6T硅光模塊已進入規模放量階段，是增長較快的重要原因。
且2026年8月交流會上，公司把Q2毛利率提升歸因於1.6T光模塊出貨按月增加，側面說明1.6T毛利率高於800G（1.6T剛上量、供需偏緊，享受新品定價溢價；800G量產多年，競爭激烈）。
再結合，其1.6T在手訂單部分延伸至2027年，可看到其2026全年業績高增支撐還是比較強的。
而新易盛2026年上半年實現營收209.10億元，按年增長100.34%；歸母淨利潤75.29億元，按年增長90.98%。增速弱於中際旭創，主要是其上半年主力產品仍是800G，1.6T產品在2026Q2季度才起步，慢約一個季度，預計第三、四季度放量節奏將進一步加快。
（圖表製作：虎嗅妙投）
至於天孚通信，走的是另一條路。
它不生產可插拔光模塊整機，主要業務是為所有模塊廠商提供上游光器件。因此，它喫的並非1.6T模塊整機放量，而是高速光互聯升級帶來的上游器件增量。
2026年上半年實現營收28.28億元，按年增長15.15%；歸母淨利潤12.04億元，按年增長33.92%。其中無源光器件收入按年增長77%，是增長的主要驅動力；而有源產品線（含800G/1.6T光引擎、光電封裝等）受200G EML芯片供應緊張制約，營收按年下滑19.57%。
注：無源光器件不依賴激光器芯片，只做光路傳輸/耦合/分波。
這裏有一個關鍵問題：既然200G EML芯片是全行業都缺的物料，為什麼中際旭創和新易盛的1.6T沒受影響，只有天孚通信的光引擎被卡住了？
答案在於技術路線不同。
中際旭創的1.6T走的是硅光方案，用硅光芯片+CW光源替代了傳統的EML芯片。硅光方案不依賴200G EML，繞開了供應鏈卡脖子的問題。中際旭創自研硅光PIC已量產，一季度硅光方案出貨佔比已經過半。
新易盛的1.6T目前仍以EML路線為主，但它做的是光模塊整機，採購的是封裝好的EML芯片，供應商相對多元，且通過提前鎖料（預付款暴增）保障了供應。
天孚通信的1.6T光引擎，是把EML芯片封裝進光引擎內部再賣給模塊廠。它需要把芯片集成到自己的器件裏，對芯片的依賴更深、更直接，一旦上游芯片短缺，光引擎的產能就被可能被直接卡死。200G EML芯片的產能高度集中於Lumentum、Coherent等少數海外廠商，擴產周期長達18-24個月。天孚通信不是不想多產，是拿不到足夠的光芯片
這就是為什麼同樣的物料短缺，對整機廠和器件廠的影響完全不同。不過，天孚通信在7月機構調研中明確表示，200G EML供應矛盾正在逐步緩解，Q3起相關物料短缺狀況已有明顯改善。
即，在1.6T整機產品上，中際旭創已規模放量、訂單鎖定到2027年，領先優勢明顯；新易盛正在追趕，下半年有望提速；天孚通信不參與整機競爭，但作為上游器件供應商，1.6T光引擎已交付但因物料短缺未滿產，Q3起逐步緩解。
再來看，如果CPO加速滲透，三家公司的產業鏈位置分別意味着什麼？
CPO的方案是把光引擎從交換機面板上「挪」到交換芯片旁邊，，甚至封裝在同一基板上，把光電轉換的電信號傳輸路徑從十幾釐米縮短到幾毫米。效果很直接，鏈路損耗從22dB降到4dB，功耗降低50%以上。
如果CPO大規模替代可插拔光模塊，整機廠的生存空間將被壓縮；但天孚通信作為上游器件商，反而可能受益。
所以定性看，如果CPO時代來臨，中際旭創、新易盛受到的影響可能會大於天孚通信。
（圖表製作：虎嗅妙投）
但不必過分擔憂。
因為CPO技術路線，不會立刻取代可插拔產品，存在時間差。英偉達明確採取可插拔與CPO並行、漸進式演進的策略，機櫃內部/櫃間近距用CPO，跨機房、長距離仍靠800G/1.6T可插拔。中際旭創、新易盛的1.6T訂單都已排至2027-2028年，短期業績無虞。
只不過，兩者的轉型深度有差距。
中際旭創的自研硅光PIC目前已量產、自研芯片良率達95%，並實現從芯片到封裝的垂直整合，3.2T CPO原型機已進入客戶送樣階段，且有CPO 相關配套產品已進入量產交付階段。核心觀察指標是客戶驗證進度。驗證通過，遠期敘事修復；若延遲，估值中樞下移。
而新易盛雖通過收購Alpine掌握了硅光芯片設計能力，但激光器等核心物料仍依賴外購，垂直整合深度不及中際旭創，3.2T CPO仍在研發階段，節奏略慢。
至於天孚通信，是少有受益CPO技術切換的另一類「賣水人」玩家。它生產的光引擎、FAU光纖陣列、ELS外置光源等器件在CPO架構中業存在，且被英偉達列為CPO核心合作伙伴。
所以，如果看CPO滲透後的產業鏈位置，天孚通信更佔優勢；如果看模塊廠向CPO的轉型能力，中際旭創明顯領先於新易盛。
最後看地緣風暴中，誰的抗風險能力更強？
FCC（美國聯邦通信委員會）光模塊禁令傳聞，把海外敞口從「成長溢價」變成了「風險折價」。此情況下，企業的全球化進度是禁令影響程度的直接判斷指標。與此同時，不同環節的管制程度不同，光模塊整機受到程度會大於上游器件企業。
在這一維度上，天孚通信的安全邊際相對更高。
2026年上半年，其港澳台及海外收入佔比約58.52%，在三家中最低。
更重要的是，它擁有結構性的「環節豁免」優勢。一是，其外銷收入絕大部分經亞洲（泰國、新加坡等）轉口給Fabrinet等下游客戶，間接流向北美，不直接暴露於美國市場；二是，其出口產品以光器件為主，屬於光通信產業鏈上游零部件環節。
而美國對光器件的政策審查強度通常低於對成品光模塊的限制（後者涉及數據中心信息安全的直接考量，而前者屬於更通用的電子元器件範疇）。
因此，即便最嚴格的限制落地，天孚通信的受損程度也遠小於兩家模塊整機廠。
（圖表製作：虎嗅妙投）
而中際旭創、新易盛不僅海外收入佔比較高，對美敞口還較大。
雖然兩家公司均採用「中國研發+泰國製造」的模式，可滿足傳統海關原產地規則。
但需要警惕政策口徑進一步從「在哪裏生產」向「由誰設計、在哪裏研發」延伸。若未來出現這種變化，中際旭創、新易盛的「中國設計+泰國製造」模式可能也會受到影響，屆時資本市場或會有較大波動。
若再考慮到，中際旭創已於2026年6月被列入美國1260H清單（禁止美國國防部直接採購），所以若地緣政治風險出現，其可能會率先受到衝擊。
（圖表製作：虎嗅妙投）
回到開頭那個問題：β回來了，三家怎麼排序？
分三種情形：
情景一：景氣延續、1.6T 持續放量，概率最高。
在此情景下，優選順序是：中際旭創 > 新易盛 > 天孚通信。理由很簡單，中際旭創已經在放量出貨，是這一賽道卡位最硬的選手。目前機構一致預期其2026年PE 30.4倍，相較未來2026-2028年不低於42%的利潤增速來看，具有一定的安全邊際。
（圖表來源：Choice數據）
情景二：行業景氣仍在，但CPO加速替代或地緣顯著惡化。此情景下，投資邏輯是防禦，天孚通信最不容易輸。
天孚的唯一短板是有源器件依賴外購200G EML芯片（全球能穩定供貨的僅Lumentum、Coherent、Broadcom等少數幾家，2026H1缺口約30%）。驗證信號：天孚Q3有源收入按月轉正、EML芯片交期縮短（Lumentum/Coherent指引）。
情景三：AI資本開支見頂，全行業殺估值，即行業景氣不再。
如果雲廠商突然收緊錢袋子，或者宏觀經濟衰退壓縮AI投資，整個賽道將面臨系統性估值收縮。
此情景下都會下跌。但考慮到新易盛目前的估值三家中最低，下行空間可能最小。而天孚通信即便它基本面再好，在行業景氣不在的時候，估值也會下殺。
所以，三家公司沒有絕對的「誰最好」，只有市場接下來交易什麼。
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