來源：國海證券股份有限公司

　　本篇報告解決了以下核心問題：1、美債利率為何快速大幅上升；2、9 月加息概率有多大；3、中期選舉需要關注哪些節點；4、美股當前有風險嗎；5、黃金後續怎麼看。

　　2026 年8 月以來海外主要經濟體長債收益率普遍走高，引發美股、黃金的波動調整，在本篇報告中我們通過拆解美債利率上行的原因，理解近期海外市場的波動，並從近期中期選舉和聯儲局貨幣政策出發對美股和黃金進行研判。

　　核心要點：

　　美債利率為何大幅上升：1、關稅退款加劇財政壓力，美債需求承接邊際走弱：關稅裁決落地後美國自2026 年5 月起陸續退還此前徵收的部分關稅，關稅淨收入一度轉負，進一步放大月度財政赤字，與此同時日本減持美債，美債需求邊際走弱；2、科技龍頭高強度資本開支抬升外部孖展需求，企業債供給擴張對資金形成分流：資本開支擠壓科技龍頭現金流，外部債務孖展需求擴大，企業債可能與美債競爭資金配置；3、美伊衝突再度升溫，能源供給擔憂推動通脹預期回升：美伊再次爆發軍事衝突，原油庫存持續走低，通脹預期的抬升也帶來長端利率的上行。

　　展望後續美債收益率走勢，可從短、中、長期三個維度進行判斷：1、短期關注8 月CPI 和PPI 數據是否繼續降溫，降低市場加息預期，進而緩解利率上行壓力；2、中期來看，核心變量在於原油價格是否會再度持續上行，扭轉通脹回落趨勢；3、長期來看，需要驗證AI相關高強度資本開支能否轉化為足夠的收入增長和生產率提升，以及美國財政能否重新強化紀律，並改善中長期美債供需失衡。目前長期前景尚不明朗，在貨幣政策和通脹預期反覆博弈的背景下，預計美債收益率更可能維持高位震盪格局。

　　我們認為9 月加息仍然具有不確定性，單月非農超預期不足以促使聯儲局立即加息，利率會議前仍需重點關注美國8 月CPI 與PPI 數據：1、從就業數據來看，8 月非農新增就業16.2 萬人遠超市場預期，但5 月以來非農數據下修幅度重新擴大，疊加8 月ADP 新增就業僅3.8 萬人低於市場預期，不排除後續非農就業數據大幅下修的可能；2、從通脹數據來看，近期價格回升更多受能源價格擾動，核心服務和核心商品分項並未出現同步抬升，沃什此前強調的截尾均值PCE等潛在通脹指標近幾個月也呈震盪下行態勢，聯儲局仍有觀望空間。

　　中期選舉需要關注哪些節點：9 月美國多數州的初選已經結束，即將進入密集活動期和提前投票期，直至11 月3 日正式投票日，隨着計票結束將逐步確認選舉結果並在2027 年1 月3 日正式就任。

　　本輪中期選舉的核心議題集中於經濟表現與生活成本，而高通脹疊加就業市場表現偏弱正持續加大共和黨的選舉壓力。當前市場定價顯示，共和黨繼續控制衆議院的概率已降至約12%，繼續控制參議院的概率也僅約52%，兩院控制權的不確定性明顯上升。

　　中期選舉下美股短期仍有支撐，但年底分母端壓力值得關注：1、選情壓力下特朗普政府對於呵護股市穩定訴求可能會更加強烈；2、當前VVIX/VIX 指數雖有所抬升，但尚未進入歷史極端區間，表明市場尚未形成系統性避險交易；3、基本面仍對美股形成支撐，二季度標普500 EPS 按年增速升至31.8%，我們預計11 月中期選舉落地前維持震盪偏強；4、中期選舉落地後美債供給風險可能會再度釋放。

　　黃金短期仍受利率與貨幣政策預期擾動，但中長期配置邏輯並未改變：1、短期來看，利率仍是壓制金價的核心因素：前期長端利率回升對黃金形成明顯約束，如果中東局勢階段性緩和、市場對進一步加息的擔憂有所降溫，金價短期將獲得一定修復，但當前聯儲局貨幣政策路徑仍缺乏明確方向，決策繼續高度依賴就業與通脹數據，利率波動或持續制約黃金上行空間，年內金價更可能維持震盪，突破前高仍需更強催化；

　　長期來看，黃金的結構性支撐仍然穩固：1、聯儲主席換屆及政策框架變化使市場重新評估貨幣政策獨立性，同時美國財政赤字與債務壓力持續累積，美元信用折價仍有望推動黃金價格中樞抬升；2、全球央行購金趨勢延續，儲備資產多元化與去美元化需求有望繼續為黃金提供長期配置支撐。

　　風險提示：歷史比較法的侷限性；部分數據發布更新頻率較慢難以反映最新現狀；美國貨幣政策超預期緊縮；通脹顯著超預期；AI 產業進展不及預期；全球宏觀不確定性加劇。