出品：新浪財經上市公司研究院　　

　　作者：郝顯

　　2026年上半年，白酒行業進入了「加速出清」的新階段。

　　上半年19家白酒上市公司實現總營收1978.94億元，按年減少6.75%；歸母淨利潤731億元，按年減少8.39%。業績下滑呈加速態勢：營收增長率中位數從2025年上半年的-12.84%進一步下探至-15.34%，歸母淨利潤增長率中位數更是從-24.63%下滑至-40.10%。

　　從行業層面看，虧損面在擴大。上半年僅4家公司營收正增長，4家公司淨利潤正增長，而營收降幅超過20%的企業從2025年同期的5家暴增至7家。更值得關注的是，已有3家白酒公司陷入半年度虧損——水井坊、皇台酒業和金種子酒。

　　從整體來看白酒呈現三大趨勢

　　趨勢一：增長模式發生轉變，從以前的「以經銷商為核心的壓貨式增長」，轉向「以消費者為核心的動銷式增長」。頭部酒企正在加速轉型，上半年貴州茅台直銷渠道（自營店與i茅台）收入佔比已經達到57.3%。

　　從預收款來看，今年上半年上市白酒企業合同負債總額為323.84億元，按年減少了13.6%，19家上市酒企中，13家合同負債按年下降，行業風向標貴州茅台合同負債一舉減少42.3%，瀘州老窖、洋河股份也在大幅下滑。

　　從存貨來看，行業存貨總額從1683.25億元增至1891.88億元，按年增長12.4%。有三家公司存貨增速超過20%，其中五糧液存貨增長了27.68%，排第一。今世緣、皇台酒業、伊力特、古井貢酒、瀘州老窖收入下滑的同時，存貨增速均超過兩位數。

　　趨勢二：需求疲軟和競爭加劇下，酒企陷入「毛利率下降+費用率上升」的雙重擠壓，淨利率下滑幅度普遍大於毛利率。

　　上半年12家白酒公司毛利率下滑，貴州茅台、山西汾酒、瀘州老窖、洋河股份均未能倖免。淨利率下滑的酒企達到了16家。剔除虧損酒企之後，捨得酒業淨利率下滑幅度最大，從16.35%降至6.21%。

　　從費用率來看，上半年13家公司銷售費用率在增長，管理費用率增長的公司也達到13家。綜合財務費用率和管理費用率，有14家公司按年在增長。金種子酒、皇台酒業、洋河股份、口子窖費用率均大幅增長。

　　趨勢三：行業集中度進一步向頭部提升。2025年上半年貴州茅台一家公司占上市白酒企業總營收的43%，今年上半年則進一步提升至約47%。

　　集中度提升背後是其他酒企的加速出清。除了貴州茅台之外，其他大型酒企並不抗跌，五糧液上半年收入增長20.87%的背後是對2025年財報「重述」的結果，重述之前五糧液2025年上半年營收達到527.7億元，2024年上半年達到506.48億元，而今年上半年僅為284.17億元。

　　此外，其他四家百億酒企山西汾酒、洋河股份、瀘州老窖、古井貢酒營收均出現雙位數下滑。

　　今世緣二季度業績恢復增長 現金流大幅流出合同負債減少

　　2026年上半年，今世緣實現營業收入64.36億元，按年下降7.41%；歸母淨利潤20.82億元，按年下降6.6%。在19家上市白酒企業中，其營收增速與淨利潤增速均排名第6，處於行業中上游水平，在區域酒企中顯得相對穩健。

　　分季度來看，一季度公司營收按年減少15.23%，淨利潤按年減少15.76%，與行業下行節奏保持一致。二季度營收按年增長14.11%、淨利潤按年增長19.17%，出現反彈。不過二季度的反彈建立在2025年同期的低基數基礎上——去年二季度開始，今世緣主動去庫存、弱化回款考覈，導致業績大幅下滑。

　　從回款、現金流等指標來看，二季度經營是否迎來大幅改善可能依然要打問號。二季度季銷售回款18.1億元，按年下降10.7%；經營現金流量淨額-4.98億元，較去年同期（-3.5億元）進一步惡化；合同負債按月一季度末減少7.2億元。

　　從產品端來看，上半年今世緣的產品結構呈現清晰的「下移」特徵。特A+類（出廠指導價300元以上）營收37.43億元，按年下降13.19%，國緣四開所處的400-500元價格帶正是商務宴請收縮衝擊最嚴重的區間；而特A類（100-300元）營收23.07億元，按年增長3.36%。在行業深度調整的背景下，大衆價格帶成為了壓艙石。

　　值得注意的是，在產品結構下移的同時，今世緣毛利率反而逆勢提升0.73個百分點至74.14%。

　　從費用端來看，上半年今世緣銷售費用9.33億元，按年下降9.4%；銷售費用率14.50%，按年下降0.32個百分點。在行業普遍費用上升的背景下，費用率下降顯得特立獨行，上半年僅有6家公司銷售費用率下降。管理費用率3.28%，按年下降0.1個百分點。上半年淨利率達到32.35%，按年提升0.28個百分點，在19家上市酒企中排名第4。

　　不過值得警惕的是，上半年末今世緣存貨達到71.40億元，按年增長24.76%，存貨增速超過營收增速。存貨增長與合同負債大降，或許說明公司仍存在庫存壓力。