作者｜Eastland

頭圖｜視覺中國

2026年上半年，新能源車和儲能需求向上波動，碳酸鋰現貨價衝高到每噸20萬元，隨後回落到15萬元一線。下半年又有回暖跡象，預計會在15萬元-20萬元區間振盪。

贛鋒鋰業（SZ;002460）、天齊鋰業（SZ:002466）都是碳酸鋰價格上漲的受益者，但業務結構有很大不同。

贛鋒的長項在鋰資源來源多元化，且向下遊拓展，鋰電池收入可觀；天齊的優勢只有一個，就是「家裏有礦」。回顧近幾年業績，贛鋒付出努力更多，終於有了跑贏天齊的希望。

未來幾年，碳酸鋰價格會維持「緊平衡」格局，很難再現2022-2024年間的大起大落行情，對贛鋒鋰業更為有利。

 跑贏收入 

曾經，兩家公司營收相差無幾。疫情中，贛鋒受衝擊較小；低谷期，贛鋒相對抗跌。一來二去，贛鋒終於遙遙領先：

2019年，贛鋒、天齊營收分別為53.4億、48.4億，贛鋒首次反超天齊；

2020年，贛鋒頂住疫情實現小幅增長，營收達天齊的171%；

2021-2022年，兩家業績爆發式增長，雙雙突破400億，贛鋒領先優勢縮減至3%；

2023-2024年，贛鋒營收先是跌至天齊的81%，隨後暴漲到天齊的145%。

2025年，贛鋒、天齊營收分別為231.08億、103億，贛鋒領先優勢擴大到123%；

2026年H1，贛鋒、天齊營收分別為231億、122億，贛鋒領先89%；

當碳酸鋰價格暴漲，贛鋒的領先優勢就會縮小甚至被天齊反超，原因藏在兩家公司的營收結構裏。

 跑贏品類 

天齊、贛鋒大部分營收來自鋰化合物（碳酸鋰、氫氧化鋰等）。不同的是天齊鋰業獲管澳大利亞泰利森半數產能的包銷權後，將大部分鋰礦石「倒手」賺差價，收入佔營收的三成以上；贛鋒從國內外獲得的鋰資源全部用於生產鋰化合物及鋰電池生產。

從鋰礦到電動車有「四節甘蔗」可啃：採礦、鋰化物、鋰電池、電動車。天齊選擇第一、第二節，贛鋒選擇第二、第三節，比亞迪選擇第三、第四節……天齊更接近純資源型企業、技術含量相對最低；贛鋒半資源半技術，奮力向下遊拓展。

 1） 從材料到電池

早年，贛鋒主要產品是金屬鋰、碳酸鋰。

2016年，贛鋒鋰電正式投產，主攻消費電子領域的鋰離子電池。

2019年，江蘇贛鋒投產，主要產品是動力與儲能電池。

2022年，新能源車市場的旺盛需求傳導至上游，鋰化物及鋰電池價格爆發式增長：

鋰化物收入345.8億（佔營收的83%）、按年增長315.5%；鋰電池收入64.8億、按年增長220.3%；

2023年，重慶贛鋒動力投產，主要產品是動力電池PACK系統（電池包）。

總算可以賣電池包了，但生不逢時，隨着鋰化物價格跳水，動力電池價格也一路走低。贛鋒營收在低位徘徊了兩年：

2024年，鋰化物出貨8.2GWh，收入120.2億（佔營收的64%）、按年下降50.9%；鋰電池收入59億、按年下降23.5%；

2025年，鋰化物出貨17.8GWh，收入128億（佔營收的56%）、按年增長7%%；鋰電池收入82.3億、按年增長40%；

2026年H1，鋰化物收入142億、按年增長199%（佔營收的61%）；鋰電池收入78.3億、按年增長163%。

從鋰化物起家，一步一步使鋰電池收入佔到營收的三分之一。贛鋒的進取精神也體現在對半固態/固態電池技術的長期研發，未來一兩年將迎來收穫時刻。

 2） 從消費到動儲

贛鋒鋰業電池業務是從消費級市場起步的，轉折發生在2023年：

• 2023年消費鋰電池出貨2.8億隻，單價6.4元/只；銷售收入17.8億、佔比23.1%；動力/儲能鋰電池出貨8.2GWh，單價723元/瓦時；銷售收入59.3億、佔比76.9%；

• 2024年消費鋰電池出貨3.3億隻，單價6.3元/只；銷售收入21.1億、佔比35.7%；動力/儲能鋰電池出貨8.2GWh，單價463元/瓦時；銷售收入37.9億、佔比64.3%；

• 2025年消費鋰電池出貨4.3億隻，單價5.2元/只；銷售收入22.1億、佔比26.8%；動力/儲能鋰電池出貨17.8GWh，單價338元/瓦時；銷售收入60.3億、佔比73.2%； 

2025年，寧德時代動力電池銷量約為541GWh，銷售收入3165億，單價585元/瓦時，比贛鋒高73%。原因有三：

第一，贛鋒動力電池主要適配兩輪電動車，技術壁壘低於乘用車，出貨價相對低。

第二，贛鋒主攻磷酸鐵鋰電芯，寧德時代三元鋰電池出貨量大於100GWh，拉高均價；

第三，寧德時代享受品牌溢價。

贛鋒的商業模式創新也可圈可點——針對兩輪車推出換電模式，累計出貨300萬組，細分市場佔有率達85%。

 或將跑贏利潤 

 1）贛鋒毛利潤

近年來，贛鋒鋰化物毛利潤率大起大落，鋰電池則始終處於低位：

2022年，鋰化物毛利潤達194億、毛利潤率56%；鋰電池毛利潤11.6億、毛利潤率18%；鋰化物毛利潤貢獻率達93.7%！

2023年，鋰化物毛利潤達暴跌至21億、毛利潤率12.5%；鋰電池毛利潤13.8億、毛利潤率仍為18%；鋰化物毛利潤貢獻率降至67%；

2024年、2025年，鋰化物毛利潤分別為12.6億、20億，對毛利潤的貢獻率分別為62%、55%；

2026年H1，鋰化物毛利潤達60.3億，半年毛利潤接近2023-2025三年總和。毛利潤率42.4%，對毛利潤的貢獻率回升到82.8%。

2025年，鋰化物銷售價格指數（以2021年為基準）權為76，比2024年的101低25個點，但毛利潤率卻提高了5個百分點。說明盈利能力有了長足的進步。

 2）天齊毛利潤

天齊純資源型特點突出，毛利潤完全跟着鋰價走：

2022年，鋰礦、鋰化物毛利潤分別為130億、215億；

2023年，鋰礦毛利潤衝高到246億，鋰化物毛利潤回落到98億。

由於供求關係變化，碳酸鋰價格全年跌幅達80%，天齊該項業務毛利潤大跌。但鋰礦價格已經被包銷協議或長期採購協議鎖定，天齊鋰礦業務毛利潤繼續攀高。

2024年、2025年，鋰礦、鋰化物毛利潤均處於低部。

2026年中報沒有披露分類數據。

天齊資源優勢突顯，鋰礦業務毛利潤率在53%-90之間波動，鋰化物也壓贛鋒一頭：

2022年，天齊鋰化物單價約43萬元/噸，毛利潤215億，毛利潤率85.8%；贛鋒鋰化物單價35.5萬元/噸，毛利潤194億、毛利潤率56.1%，比天齊低30個百分點。

2023年，天齊鋰化物單價降到23.5萬元/噸，毛利潤98億，毛利潤率仍高達73.8%；贛鋒鋰化物均價24萬元/噸，毛利潤31億、毛利潤率13%，不到天齊的四分之一。

2024年，天齊鋰化物單價降到7.9萬元/噸，毛利潤28億，毛利潤率35%；贛鋒鋰化物均價9.2萬元/噸，毛利潤13億、毛利潤率10%。

 3）毛利潤再次接近，但並非輪迴

早在2021年，贛鋒毛利潤就達到天齊的94%；隨着鋰資源價格上漲，贛鋒毛利潤先後跌至天齊的60%、13%；

進入2026年，鋰資源價格再次飆漲，贛鋒上半年毛利潤達到天齊的92.3%。

2026年H1，贛鋒、天齊扣非淨利潤分別為38.5億、42億，贛鋒相當於天齊的91.6%。

 勤奮或將跑贏「有礦」 

天齊獲得澳大利亞最優質的鋰礦資源，成為碳酸鋰價格保障的最大受益者，利潤始終壓贛鋒一頭。未來兩三年可能會出現反轉：

第一，贛鋒多年研發鋰電池、固態電池的技術積累到了收穫的時候；

第二，地緣政治複雜、資源民族主義盛行，給中國傳上來獲得海外資源帶來不確定性，贛鋒鋰資源獲取渠道多樣化，抗風險能力高於天齊；

第三，在順周期（如2021——2022年的碳酸鋰價格暴漲），家裏有礦的天齊輕鬆碾壓贛鋒；一旦進入逆周期，資源多元化、產品多元化、技術積累深厚的贛鋒抗周期能力更強。

*以上分析僅供參考，不構成任何投資建議！

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