今年政府債發行進度偏慢，市場對年內政府債預算「發不完」的可能性存在一定關注。覆盤2021年以來政府債發行的情況，我們發現「寬財政」緊迫性的下行和當年政府債發行偏慢存在較強的相關性。今年財政支出偏慢，預計政府債實際發行達到年初預算的難度並不大，但動用結存限額的可能性相對不高。

▍政府債發行進度偏慢，是否存在「發不完」的可能性？

截至9月初，一般國債發行進度約為80%左右；新增一般債和專項債的發行進度分別為73%和67%，屬於歷史同期中性偏慢水準。歷史上多數時段，11月前地方債新增額度基本發行完畢，因此9、10月可能要承接全年地方債20%到30%的新增發行。市場對年內政府債預算「發不完」的可能性存在一定關注。

▍國債：基本不存在未發完情況，23年存在國債增發。

除去2021年之外，國債發行和淨孖展進度均在100%以上。2023年四季度增發1萬億國債，且納入當年中央赤字管理，導致發行和淨孖展進度的多增。與之相對，2021年國債發行未達到預算口徑下的100%，主要原因為「按照國債餘額管理規定，根據庫款和市場變化情況等，適當調減了國債發行規模，以降低國債籌資成本」。

▍一般債：發行通常略低於地方財政赤字額度。

觀察近年來一般債新增發行情況，發行量在年初制定的地方財政赤字預算中佔比通常為95%到100%，實際發行量略低於理論發行量是常態。考慮到一般債發行的絕對規模並不高，體現到今年年內的情況而言，對利率債供給壓力的影響可能比較有限。

▍專項債：超量發行是常態，近年多有動用結存限額情況。

多數時段專項債實際發行和年初制定的新增發行額度比值在100%以上。2022年至2025年地方債發行均有動用結存限額的情況，其中2023年、2024年則配合了特殊再孖展債的增量，用於置換隱債。總的來看，近年來Q3、Q4通常存在財政加力，專項債層面的政策增量並不少見。

▍覆盤2021，為何存在發行和淨孖展未達目標的情況？

國債方面財政部解釋為「按國債餘額管理規定，根據庫款和市場變化情況，適當調減國債發行規模，以降低籌資成本」，對應疫後寬財政壓力減輕，財政支出放緩而利率上行的背景。2021年新增專項債額度3.65萬億元，但一季度幾乎沒怎麼發、上半年進度明顯慢於往年，則主要和2020年專項債放量大，項目儲備被較多使用的情況相關。可見，寬財政緊迫性的下行和當年政府債發行偏慢存在較強的相關性。

▍今年財政支出偏慢，政府債實際供給和預算或持平，但難有增量。

2026年以來財政支出節奏相較於往年偏慢，而站在9月的時點往後看，8000億政策性金融工具已開啓投放，投向從交通能源、城市更新、傳統基建拓展至六張網以及其他新興產業，且今年對政策性金融工具新增了財政貼息，財政支出端進度料將修復。預計政府債實際發行達到年初預算的難度並不大，但相較於往年，動用結存限額的可能性相對不高。

▍風險因素：

貨幣政策超預期；資金利率走勢超預期；國債利率走勢超預期等

注：本文節選自中信證券研究部已於2026年9月10日發布的《債市啓明系列20260910—今年政府債會「發不完」嗎？》報告，分析師：明明S1010517100001、周成華S1010519100001、趙詣S1010524090005