炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　來源：六里投資報

　　今天（9月10日），在2026年金融機構年會上，海通國際執行委員會委員、首席經濟學家張憶東從基本面、資金面、投資策略等維度，闡述了對當前AI產業浪潮的理解，以及對接下來市場行情走向的預判。

　　他旗幟鮮明地表示，當前明確看多；

　　好消息是基本面依然是清晰的趨勢，而風險偏好在一個低位徘徊，這其實不是壞事。

　　對於AI產業基本面走勢，

　　張憶東指出，產業上有一個8-10年維度的朱格拉周期，

　　這一輪周期是2021年的一季度見底，開始回升，2023年ChatGPT橫空出世之後全球被AI所驅動，

　　正常來說以8年作為一個衡量，2028年的一季度，朱格拉周期可能見到一個頂點，

　　2028年又疊加美國大選，因此要小心。

　　不過，基礎設施投資的峯值很可能是在2028年，但並不代表到了峯值以後就結束了，

　　其速度會下來，但同時後續應用端將會爆發。

　　政策面上，張憶東指出中美依然在同步加碼對AI的鼓勵政策，重心都進一步向產業化延伸。

　　廣義上，中國的科技和先進製造已經超過傳統產業，超過金融地產，躍居第一大市值權重。

　　資金面上，張憶東判斷海外流動性在9月份否極泰來，

　　中國寬鬆政策大概率在四季度加碼，現在狀況和2024年9月24日之前非常相似，

　　三季度美債長端利率有望先上後下，

　　隨着美債長端利率的衝高回落，中國的資本市場有望迎來海外和國內資金的共振向上。

　　關於投資策略，他提示9月是逢低佈局的好時機，

　　快則下周，慢則9月底中美領導人會談之後，中國股市有望獲得一個向上的轉機。

　　張憶東高度看好AI相關的國產鏈，

　　而且對未來幾個季度，他堅定地相信，

　　中國補短板以及自主可控產業鏈為主導的硬科技，將是這個行情的主角。

　　未來兩三周要透過情緒悲觀的迷霧去佈局中國好資產，對於科技和非科技的機會所在他都給出了具體的判斷。

　　投資報（Liulishidian）梳理了張憶東最新觀點如下：

　　當前明確看多

　　但需警惕周期2028年見頂

　　今天跟大家彙報一下，我們對於整個中國資本市場、全球資本市場以及這一次產業浪潮的一些理解。

　　坦率說，最近無論是跟海外投資人，還是跟內地的投資者交流的時候，我是明確看多的。

　　我們在投資的時候要識大勢，大道至簡。

　　短期的行情，往往是跟風險偏好的驅動有關，

　　中期看資金面，而長期看基本面。

　　我們會從三個維度，第一基本面，第二資金面，第三投資策略，跟各位彙報一下。

　　基本面的維度，是我今天講的重點，

　　因為識大勢、大道至簡，最重要的是看長期。

　　人心如流水，短期的風險偏好、情緒的波動，你是難以判斷的。

　　現在好消息是，基本面我們看到依然是清晰的趨勢，

　　而風險偏好在一個低位徘徊，這其實不是壞事。

　　反過來，如果說風險偏好在高位、估值在高位，擁擠得不得了，

　　然而你大的資金面開始收縮，這就是我們在6、7月，甚至是8月份看到的調整。

　　所以，今天重點講一下基本面，我們明確地說，AI大時代是不可逆的，大勢所趨。

　　它帶來的方方面面的效率提升，將遠遠超過互聯網的科技浪潮，全球的經濟格局將會被AI所重新塑造。

　　我們先從自上而下找規律，

　　拉長了來說，產業上有一個8-10年維度的朱格拉周期。

　　朱格拉周期強調的是設備投資增速，

　　從1993年-2001年是互聯網1.0的朱格拉周期；從2010年-2019年，是移動互聯網2.0的朱格拉周期。

　　而這一輪是2021年的一季度見底，開始回升，

　　並且2023年ChatGPT橫空出世之後，全球被AI所驅動，這一輪的朱格拉周期就更加清晰。

　　所以正常來說，以8年作為一個衡量的話，

　　2028年的一季度，這次朱格拉周期可能見到一個頂點，

　　當然如果這一次大模型帶來的AGI投資效應超預期的話，也不排除能夠再往後延長几年。

　　但2028年還是要小心，

　　因為2028年又疊加了一個政治周期，美國2028年要大選。

　　這個政治周期我們要關注到，

　　美國社會上面反AI、反資本主義的民粹，最近抬頭比較明顯。

　　而這個大的趨勢從一箇中短期的維度來說，這個朱格拉周期還遠沒有結束。

　　朱格拉周期往往分兩個階段，

　　第一階段，是基礎設施建設，

　　第二階段，是應用的擴張。

　　從產業角度來說，階段性的高點，特別是基礎設施投資的峯值，很可能是在2028年。

　　但並不代表到了峯值以後，就結束了，

　　它可能後面整個增速會降下來，但是AI產業的發展還會繼續。

　　第二個規律，當基礎設施建設達到了一個規模以後，應用端將會爆發，

　　我們現在看到的只是一些點狀，

　　比如Anthropic搞的AI編程，還沒有到全面的爆發。

　　但我們現在來看，可能有更多的領域，在未來一兩年將會像1998年-2000年那樣。

　　1998年-2000年，大量互聯網應用的雛形、新模式面世，

　　比如電商、在線服務、網絡遊戲、移動支付，其實都已有雛形了。

　　只是當時大家不知道怎麼給它推廣，還沒有一個賺錢效應。

　　但這並不妨礙資本市場對這些新的應用場景、新的產業邏輯給出更高的估值，出現了一輪非常強烈的上漲。

　　政策面中美同步加碼AI

　　AI科技浪潮遠沒有結束

　　再從政策面的角度來說，

　　現在中美依然在同步加碼對AI的鼓勵政策，而且重心都進一步向產業化延伸，

　　特別是領導在世界人工智能大會上的主旨演講，

　　明確指出，人工智能是世界經濟增長的「新引擎」和新舊動能轉換的「加速器」。

　　所以，後續中國的經濟政策、產業政策，將會牢牢地把這個經濟增長的新引擎，

　　在方方面面落地，得到AI的賦能，「AI+」將會全面推廣。

　　第三個維度，從總需求的角度來說，可以看到AI投資已經成為美國經濟保持韌性的支柱。

　　也就是AI已經不是單獨看產業邏輯了，它已經成為宏觀經濟不可切割的一部分，

　　所以，我們要從宏觀邏輯來考慮這個問題。

　　最近，我們看到AI相關的科技巨頭們發債，

　　邊際上對於美國國債的影響越來越大，導致美國國債的收益率最近居高不下。

　　所以，從總需求的角度來說，

　　我們認為，美國目前還是會進一步保持AI的資本開支，從而試圖讓美國經濟動能受益於AI擴散。

　　第二大引擎是中國。

　　如果我們只看中國宏觀經濟的增速，是平穩的，

　　但是，我們也看到中國新的動能，是人工智能，是新質生產力，

　　它已經成為中國經濟的一個新的引擎。

　　現在我們要看政策的表現，都指向了以新質生產力作為核心抓手。

　　現在市場情緒不好，大家越來越悲觀，但是，我們把大的趨勢想清楚，

　　AI為代表的科技創新浪潮遠沒有結束；

　　對中國而言，我們的創新驅動，整個政策圍繞着創新驅動發力，也是遠沒有結束。

　　所以，中國經濟的新動能，將在未來多年保持較強的增長。

　　這種情況下，我們要淡化短期的宏觀數據，而更加關注結構，

　　關注中國現在是處於新舊動能切換和發展方式轉換的關鍵期，

　　把握住中國的科技驅動，特別是補短板的那些地方。

　　廣義地來看，現在我們的科技和先進製造已經超過了傳統產業，

　　超過了金融地產，躍居第一大市值權重了。

　　9月海外流動性否極泰來

　　寬鬆政策大概率在四季度加碼

　　講完了基本面，我們講一下資金面。

　　結論就是，海外的流動性在9月份否極泰來。

　　隨着海外流動性的否極泰來，

　　中國的寬鬆政策，我認為大概率在四季度會加碼。

　　目前的狀況和2024年9月24日之前非常相似，

　　從跟資本市場，特別是跟海外投資者的交流來看，

　　他們問的問題，以及他們的悲觀程度，跟2024年9月24日之前很相似。

　　甚至又多了一個因素，多了一個美債長端利率。

　　現在不只是中國，乃至於海外的風險資產短期波動，都受到美債長端利率不斷攀升的壓制。

　　美債收益率的上行，為什麼導致了市場的調整壓力？

　　長邏輯就是美國的債務問題，

　　短邏輯就是美國的國債發行大幅上升，但是它與AI相關的企業債發行形成了競爭。

　　這種情況下怎麼辦？

　　如果市場已經充分擔憂了，

　　而且以貝森特為代表的美國政府部門高官，也非常焦慮，那其實就問題不大了。

　　包括特朗普、貝森特，以及凱文·沃什都在討論美債的問題。

　　我們認為，在中期選舉臨近的情況下，

　　由於AI的過熱，AI的資本開支過強，AI的借債和美國的國債供給形成一個重疊，

　　導致美債長端利率近期的波折，最終聯儲局和財政部會採取方法壓制住美債長端利率。

　　兩大情形推演

　　資本市場迎來資金面向上共振

　　兩個可能性。

　　情景一，大概率9月中旬，聯儲局加息。

　　加息反而會使得美債長端利率可能在5%左右，就見到了年內的高點，之後下行。

　　因為加息代表着聯儲局願意對美債的長期信用負責，

　　反而使得大家看到了聯儲局的決心。

　　在海外投資有一個諺語，「不要與聯儲局為敵」，

　　看到聯儲局願意來維護自身的權威性，以及美債的信譽，反而會有利於美債的空頭獲利了結。

　　反過來，情景二，9月16號聯儲局的議息會議不加息。

　　很多人覺得，不加息不是好事嗎？

　　未必。

　　不加息，美債的空頭會進一步肆意沽空，

　　反而使得短期美債長端利率很可能出現一個超預期的高點，

　　不排除5.2%、5.3%的可能性。

　　而一旦出現第二種情況，

　　其實會帶來短期美國金融體系的大動盪，美股以及美國私募信貸市場的大動盪。

　　這個邏輯就像「硅谷銀行事件」的重演。

　　所以，如果情景二發生的話，

　　快則9月下旬，慢則國慶前後，我們將會看到美國新一輪被動的QE。

　　因為美國不可能允許在AI跟中國競爭如此劇烈，今年又是美國中期選舉的情況下，出現危機模式，這是一條底線。

　　所以我們的結論是，三季度美債長端利率有望先上後下，

　　美債10年期國債收益率先上5%，然後四季度回到4.3%，大概是這樣的判斷。

　　歷史不一定完全重演，但是韻腳往往很相似。

　　在2024年9月24日之前，也是美國先寬鬆，

　　前期降息，給了我們一個能夠踩油門，把資本市場點火的契機。

　　所以，隨着美債長端利率的衝高回落，

　　我們反而認為，中國的資本市場有望迎來海外和國內資金的共振向上。

　　中國資本市場是堅定不移走中國特色金融發展之路，

　　而且我們的有形之手，在調控行情節奏方面，是非常有效率的。

　　而現在到了一個需要資本市場進一步發力，

　　配合深化投孖展綜合改革、提升資本市場韌性和信心的契機。

　　AI相關國產鏈將成行情主角

　　佈局「內生+外延」兩個維度

　　在這樣的一個契機下，

　　我們認為今年9月份，將是一個非常好的佈局中國資產的時機，

　　而且佈局的方向是兩個維度。

　　第一個維度，中國股市與新質生產力相互賦能，

　　補短板、小巨人，或者跟AI相關的高科技硬件，都是很好的方向，都是新質生產力具體的領域。

　　特別是AI相關的國產鏈，我們高度看好，

　　而且我們認為，過去幾年，北美的AI鏈是更強一點，

　　但是未來幾個季度，我們堅定地相信，

　　中國補短板以及自主可控產業鏈為主導的硬科技，將是這個行情的主角。

　　剛纔講的從內生增長，另外一個維度，從外延式增長的角度來說，老樹開新花，

　　我們要高度關注化債，

　　資本市場起到了牽一髮而動全身的重要作用，

　　這一次，以史為鑑，我們認為，如果傳統領域要獲得超預期的業績彈性，

　　不是靠水漲船高，不是靠政策大刺激導致總需求的大擴張，

　　而是要高度關注併購重組，資產證券化或者資產注入這一方面。

　　在2021年-2023年，很多美資相關的PE/VC（私募股權和風險投資）公司撤出中國，

　　期間，我們看到的是地方政府相關的，比如地方國企，地方金融機構，以及政府母基金、產業大基金，

　　他們逢低拿了很多優質的科技股權，現在這些科技股權面臨着通過資本市場盤活，把股權財政更好地發揮出來。

　　所以，我們認為，下個階段大家對中國資本市場要更積極點，要更準確地理解中國的基本面。

　　9月是逢低佈局好時機

　　未來幾周股市有望獲得向上轉機

　　做個總結，我們說9月是逢低佈局中國資產和全球AI牛市的好時機，正當其時。

　　當基本面趨勢依然存在，而中期的資金面面臨着衝高回落的時候，

　　市場情緒在一個低迷的冰點，這絕對是好事。

　　所以我們說，未來兩三周，就是9月的中下旬，我們要透過情緒悲觀的迷霧去佈局中國好資產。

　　快則下周，慢則9月底中美領導人會談之後，中國股市有望獲得一個向上的轉機。

　　而中國大的宏觀邏輯，也會進一步把新質生產力為抓手來促內需的政策空間打開。

　　而從資本市場的維度來說，提升資本市場以化債，這個增長空間甚至有可能一直延續到2027年下半年，

　　這樣一個政策邏輯，將會是我們中國股市的一個亮點。

　　所以，我們覺得不必等待所謂宏觀數據的轉強，

　　歷史上看，中國多次的牛市，其實是在宏觀經濟相對低迷的時候，

　　而資本市場的功能性、政治性、人民性，這個時候恰恰要好好發揮出來。

　　我們認為，9月份，未來兩三周，要堅定地逢低佈局，科技和非科技都有機會。

　　科技要着眼於分化，

　　着眼於中國補短板的領域，着眼於中國AI的應用，半導體的國產鏈，以及有國際競爭力的先進製造出海，

　　這是從科技的維度，其實它是縮圈的，它要縮到最強的那些公司。

　　另外一個維度，就是外延式增長，

　　非科技關注的是併購重組、資產注入，

　　關注的是跟這一輪投孖展綜合改革相關的外延式增長的機會。