AI競爭日趨激烈之際，「全球大模型第一股」又一次大手筆孖展。

9月13日晚間，智譜(02513.HK)宣佈配股並同步發行零息可換股債券，合計募資淨額約392.74億港元。

距離7月完成首次配股僅約兩個月，智譜再次伸手向資本市場孖展，也讓市場重新審視這家大模型公司的資金消耗速度。

此次孖展中，智譜擬以每股714港元配售最多2196.5萬股新H股，募資淨額預計約156.64億港元。

同時，智譜擬發行本金總額201.4億元、於2027年到期的美元結算零息可換股債券，初始換股價為892.5港元，募資淨額約236.10億港元。

從上市至今不到9個月，不考慮才公布的配股計劃，智譜已經從資本市場獲得逾360億港元資金。

今年以來，DeepSeek和月之暗面Kimi均進行了大規模孖展。雖然孖展金額上智譜跟這兩家同行還有差距，但三家中只有它上市了。

不過，公司股價已經從近3000港元的高點跌去近76%，而虧損仍在持續

兩個月後再募近400億

根據智譜最新配股公告，此次配售價格為714港元，較其9月11日收盤價793港元折讓約9.96%。

按計劃，智譜將促使不少於6名獨立第三方承配人認購最多2196.5萬股新H股，配售股份約佔擴大後已發行股份的4.5%。

相比之下，可轉債的初始換股價為892.5港元，較9月11日收盤價溢價約12.55%。若債券全部轉換，新增約2636.50萬股，約佔擴大後已發行股份的5.36%。

這意味着，智譜此次並非單純依靠增發股票孖展，而是通過「配股+可轉債」一次性淨籌近400億港元。

這筆錢的用途也相當集中。按照公司規劃，約60%將投入下一代GLM基礎模型及完全自訓練(Fully Self Training)體系的研發，以及大規模訓練、生產推理、算力資源及相關技術基礎設施的部署及升級。

另外約15%用於支持業務拓展計劃、戰略投資及潛在併購，剩餘約25%則用於優化資本結構、補充日常營運資金及其他一般企業用途。

最新孖展計劃的推出，表明智譜如今仍有資金需求。尤其是隨着大模型進入大規模應用階段，公司對訓練及推理算力資源的需求相應上升。

智譜此前的募資及資金使用情況，也能看出這種需求有多強。

今年1月8日，智譜登陸港交所主板，以116.20港元發行3741.95萬股。2月4日，超額配股權全部行使，又發行562.39萬股。

通過這兩輪發行，智譜港股IPO所得款項淨額總計約48.96億港元。

7月8日，智譜迎來首次限售股解禁，11家基石投資者合計持有的2568.16萬股H股解除限售。

在解禁前一日，智譜方面曾透露，多家機構投資者明確表示長期看好並將繼續持有，相關機構合計持股佔解禁基石股份近七成。

但一天之後，智譜便宣佈配股，配股價1588港元，較其7月8日收盤價1825港元折讓約12.99%。

7月13日，1978萬股新股配售完成，約佔擴大後已發行H股總數的4.25%。扣除佣金及估計開支後，此次配股淨募資約313.75億港元。

也就是說，從IPO募資近49億港元，到7月配股淨募約314億港元，再到此次擬孖展約393億港元，智譜今年已經並將繼續從港股市場抽水數百億港元。

而已經到賬的累計362.71億港元募資淨額，並沒有作為長期現金儲備。智譜披露，截至2026年8月31日，公司IPO所得款項已悉數動用。

與此同時，7月配股募集的資金已經用了約109.55億港元，佔該次配股所得款項淨額的34.92%，剩餘204.20億港元還未動用。

股價較高點已下跌近76%

可以看到，7月配股時的價格還是1588港元，如今第二次配股價格已經降至714港元，降幅高達55.04%。

此次配股價腰斬，並不是公司區別對待兩次參與配股的投資者，而是基於公司當下股價的正常定價。

頭頂「全球大模型第一股」的光環，智譜曾經擁有極大的資本市場想象空間，估值水平更是遠超OpenAI、Anthropic等全球同行。

今年1月上市後，公司股價一路上漲。6月22日，智譜盤中最高觸及2980港元，較發行價116.20港元上漲約24.65倍，對應總市值達1.27萬億港元。

但這一輪行情沒有持續。截至9月14日收盤，智譜報721港元，單日下跌9.08%，總市值降至3357.14億港元。

與6月22日2980港元的盤中高點相比，智譜股價已經回撤約75.81%。這意味着，不到三個月時間，其市值蒸發超9000億港元。

儘管如此，由於之前漲得太猛了，年初迄今，智譜股價仍有520.48%的區間漲幅。

而股價大幅回落的同時，智譜的收入其實正在高速增長。

2025年，公司實現收入7.24億元，按年增長131.9%，但年度淨虧損達到47.18億元，按年擴大59.5%。

到了2026年上半年，公司收入達到9.54億元，按年增長399.7%，已經超過2025年全年；淨虧損20.72億元，按年收窄12.1%。

單看收入增速，智譜的商業化正在明顯提速。但增速之外，更重要的變化發生在收入結構上。

2025年上半年，智譜最大的收入來源還是企業級通用大模型(本地化部署)，佔同期收入的77.3%。

到了2026年上半年，這部分收入已經從1.48億元降至6703.7萬元，佔同期收入的比例下降至7.0%。

與之相對的是，智譜基於通用大模型提供的雲端服務——開放平台及API，迎來爆發式增長。

這部分業務又被列為雲端部署業務，收入由2025年上半年的2910萬元增加至今年同期的8.25億元，增幅達2735.7%，佔總收入的比例增至86.5%。

上述數據表明，智譜的商業模式正在從過去一次性收取本地部署費用，轉向按照模型調用量持續收費。

從用戶和調用量來看，這一轉型已經出現明顯效果。

截至8月底，智譜MaaS平台Token調用量較年初增長超過40倍，付費日活用戶增長603%，前十大客戶日均調用量增長98倍。同時，API平均售價提升約101%。

智譜還強調，上述增長不是以價換量的結果，今年上半年開放平台及API業務毛利率提升至24.6%，較去年同期提升約25個百分點。

結語

連續孖展背後，是智譜對模型研發、算力和商業化擴張的持續投入。

但從股價較高點下跌76%來看，資本市場對智譜的耐心正在接受考驗。

若最新孖展計劃得以全額完成，智譜將又有近400億港元現金入賬。

而手握這麼多資金後，智譜能否把燒錢真正轉化為收入和利潤，將決定公司下一階段的估值空間多大。